轻工制造行业2017中报总结：家具板块景气延续，造纸行业盈利能力快速提升-20170903-广发证券-28页-1mb

轻工制造行业2017中报总结

核心内容

2017年上半年，轻工制造行业整体呈现增长态势，其中家具板块持续高增长，造纸行业盈利能力显著提升，包装印刷行业则面临成本压力。分析师建议超配造纸板块，标配家具板块，低配包装板块。

主要观点

1. 家具板块

• 业绩增长持续：上半年家具行业等权重平均收入增速达31.5%，较2016年增长7.2个百分点，增速仍处于较高水平。
• 定制优于成品：定制家具公司毛利率和净利润率均优于成品家具，2017年上半年定制家具毛利率为36.8%，高于成品家具的36.3%；净利润率为9.5%，高于成品家具的9.0%。
• 费用率上升：三项费用率小幅上升，但销售和管理费用率较一季度有所回落，整体费用控制较为合理。
• ROE和ROIC表现良好：加权ROE为6.9%，ROIC为5.6%，均处于近五年高位。
• 行业周期性影响：家具销售与商品房销售存在半年到一年的时滞，预计2017Q3开始受地产调控影响，建议关注索菲亚、欧派家居、尚品宅配等高成长性标的。

2. 造纸板块

• 供给侧改革推动：环保监管加码、供给收缩，推动纸价上涨，行业集中度提升，龙头公司受益明显。
• 盈利能力提升：2017年上半年等权重平均毛利率为22.8%，净利率达7.3%，创近年新高。
• 成本转嫁能力强：原材料价格上涨（如废纸、木浆）推高纸价，纸企利润空间被进一步打开。
• PPI持续攀升：造纸行业PPI达到8.4%，反映行业景气度提升。
• 三季度旺季预期：预计三季度迎来纸产品需求旺季，板块盈利能力有望进一步改善，建议超配。

3. 包装印刷板块

• 成本压力显著：原材料价格持续上涨，毛利率下降，2017Q2等权重平均毛利率为28.48%，为近五年最低。
• 行业整合加速：原材料涨价导致部分小厂倒闭，行业集中度提升，龙头公司优势凸显。
• 收入增速分化：专注纸质包装企业收入增速较快，而印刷和金属包装增速较低。
• 低配建议：由于成本压力和利润空间受限，建议低配包装印刷板块。

关键信息

• 地产周期影响：家具行业受地产周期影响，销售增速滞后于地产销售，预计2017Q3开始受到地产调控影响。
• 纸价上涨驱动：环保监管和供给收缩推动纸价上涨，原材料成本上升进一步支撑纸价。
• 行业集中度提升：造纸和包装印刷行业集中度提升，龙头公司占据更大市场份额。
• 成本转嫁能力：造纸和包装印刷企业具备较强的成本转嫁能力，尤其在原材料价格上涨时表现更优。
• 旺季与库存：三季度是造纸和包装印刷行业的传统旺季，库存水平较低，有利于价格上涨。

风险提示

• 经济环境变化可能影响家具消费需求。
• 纸品价格下跌或纸浆价格上涨超预期可能对造纸行业盈利能力构成压力。
• 原材料价格波动及下游客户需求变化可能影响包装印刷行业的利润空间。

相关研究

• 轻工制造行业:造纸回调不改长期向好，关注家具板块地产后周期效果（2017-08-14）
• 轻工制造行业:关注高成长价值股，积极布局市场估值切换（2017-08-06）
• 轻工造纸行业月报（2017年8月）:品牌营销助力舒达腾飞，研发卡位泰普尔后发先至（2017-08-04）

联系方式

• 赵中平：zhaozhongping@gf.com.cn
• 申烨：shenye@gf.com.cn
• 电话：0755-23953620（广州） / 020-87578446（深圳）
• 地址：
  • 广州市：广州市天河区林和西路9号耀中广场A座1401
  • 深圳市：深圳福田区益田路6001号太平金融大厦31层
  • 北京市：北京市西城区月坛北街2号月坛大厦18层
  • 上海市：上海浦东新区世纪大道8号国金中心一期16层

投资评级说明

行业投资评级

• 买入：预期股价强于大盘10%以上。
• 持有：预期股价变动介于-10%至+10%之间。
• 卖出：预期股价弱于大盘10%以上。

公司投资评级

• 买入：预期股价强于大盘15%以上。
• 谨慎增持：预期股价强于大盘5%-15%。
• 持有：预期股价变动介于-5%至+5%。
• 卖出：预期股价弱于大盘5%以上。

图表索引

• 图1：家具行业上市公司平均收入同比增速
• 图2：家具行业上市公司平均收入季度同比增速
• 图3：家具公司平均毛利率（年度）
• 图4：家具公司平均毛利率（季度）
• 图5：定制家具收入增速快于成品家具
• 图6：定制家具毛利率高于成品家具
• 图7：定制家具毛利率高于去年同期
• 图8：定制家具净利润率高于成品家具
• 图9：定制家具净利润率高于去年同期
• 图10：定制家具公司及成品家具公司应收账款周转天数
• 图11：家具公司平均三项费用率（年度）
• 图12：家具公司平均三项费用率（季度）
• 图13：家具公司平均净利润率（年度）
• 图14：家具公司平均净利润率（季度）
• 图15：家具公司平均加权ROE（半年度）
• 图16：家具公司平均ROIC（半年度）
• 图17：家具板块存货周转天数
• 图18：家具公司平均应付&应收账款周转天数（年度）
• 图19：家具销售与商品房销售之间存在半年到一年的时滞
• 图20：造纸公司平均收入年度同比
• 图21：造纸公司平均收入季度环比
• 图22：2010年以来造纸板块落后产能淘汰总量接近4000万吨
• 图23：原材料废纸纸浆价格回升
• 图24：白卡纸企业库存逐步走出历史低位
• 图25：保定库木浆库存量近期显著下滑
• 图26：瓦楞纸社会库存量周期内持续走低
• 图27：白板纸社会库存量周期性提升
• 图28：废纸及木浆价格回落后提振（元/吨）
• 图29：除白卡纸外主要包装纸价格Q2回暖（元/吨）
• 图30：文化纸价格仍处于相对高位（元/吨）
• 图31：生活纸价格触底反弹（元/吨）
• 图32：造纸板块公司毛利率持续攀升
• 图33：造纸板块三项费用率稳中有降
• 图34：造纸板块H1净利润率继续上行
• 图35：造纸板块应收账款周转天数（天）
• 图36：造纸板块应付账款周转天数（天）
• 图37：造纸行业PPI持续攀升（%）
• 图38：跟踪的8家主流包装印刷行业公司2017Q2同比增速
• 图39：包装印刷行业公司平均收入年度同比增长
• 图40：包装印刷行业公司平均收入季度同比增长
• 图41：包装印刷行业公司平均毛利率
• 图42：包装印刷行业公司平均三项费用率
• 图43：包装印刷行业公司平均净利润率
• 图44：包装印刷行业公司平均加权ROE
• 图45：包装印刷行业公司平均ROIC
• 图46：包装印刷行业公司平均存货周转天数（天）
• 图47：包装印刷行业公司平均应收&应付账款周转天数（天）
• 图48：包装印刷行业公司平均经营性现金流净额/收入
• 图49：瓦楞、白卡、灰底白板、牛卡纸价格走势（元/吨）
• 图50：箱板纸价格走势（元/吨）
• 图51：宝钢上海价格走势（元/吨）
• 图52：宝钢广州价格走势（元/吨）
• 图53：富仁天津价格走势（元/吨）
• 图54：LME铝期货价格变化图（美元/吨）
• 图55：铝现货价格变化图（元/吨）
• 图56：塑料包装材料价格走势（元/吨）

表格索引

• 表1：2017年1-8月房产政策脉络
• 表2：供给侧改革驱动环保从严执行，推动行业内向龙头聚集
• 表3：纸产品需求淡旺季分布明显