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買入：波司登 FY22 總體表現及未來展望

核心內容概述

波司登在 FY22（截至 2022 年 3 月 31 日）實現營業收入 162.14 億元人民幣，同比增長 20.0%，歸母淨利潤達 20.62 億元，同比增長 20.6%。公司持續優化產品結構與品牌戰略，在疫情與暖冬等不利因素下，羽绒服業務仍保持穩健增長，並積極拓展線上業務，提升品牌影響力。同時，公司通過優化銷售管道與內部營運效率，有效控制存貨水準，提高盈利能力。

主要觀點與關鍵信息

1. 羽绒服業務穩健增長

• 總收入：FY22 羽绒服業務收入為 132.2 億元，佔總收入的 81.6%，同比增長 21.4%。
• 品牌表現：
  • 波司登品牌：收入 116.18 億元，同比增長 16.3%，毛利率達 69.4%，同比提升 3.2 個百分點。公司持續推進產品創新，如風衣羽绒服與登峰 2.0 系列，提升品牌價值與市場佔有率。
  • 雪中飛品牌：收入 9.74 億元，同比增長 76.6%，重點發展線上業務，毛利率提升 8.4 個百分點，表現亮眼。
  • 冰潔品牌：收入 2.35 億元，同比增長 60.3%，毛利率下降 10.4 個百分點，但線上直營與分銷管道的聚焦使其實現高增長。

2. 貼牌加工與多元化業務表現

• 貼牌加工業務：FY22 收入為 19 億元，同比增長 23.8%，受益於核心客戶需求及產能佈局優化。
• 女裝業務：收入下降 4.5%，主要受行業競爭及疫情影響。
• 多元化業務：收入為 1.9 億元，同比增長 28.3%，其中校服業務增長顯著，佔比達 86.5%，同比增長 80.9%，顯示公司在教育領域的合作逐步深化。

3. 盈利能力提升

• 毛利率：FY22 毛利率達 60.1%，同比提升 1.5 個百分點，主要受益於品牌與產品升級。
• 淨利率：歸母淨利率提升 0.1 個百分點至 12.7%，盈利能力持續增強。
• EPS：每股收益為 0.19 元人民幣，擬派末期股息每股 13.5 港仙，全年派息比例達 80.2%，顯示公司對股東回報的重視。

4. 財務與營運表現

• 銷售費用率：FY22 提升 2.68 個百分點至 38.06%，反映公司加強品牌推廣與間店建設。
• 存貨管理：FY22 存貨為 26.88 億元，同比微增 1.6%，但存貨週轉天數降至 150 天，較上年減少 25 天，體現公司對庫存的精準控制。
• 預測表現：公司預計 FY23/FY24 年淨利潤將分別達 24.3 億元與 28.6 億元，給予 FY23 年 23 倍 PE，目標價為 6.06 港元，預期股價有 26.8% 的上漲空間。

5. 風險提示

• 疫情反覆：可能影響線下銷售與供應鏈穩定。
• 行業競爭加劇：對品牌與市場份額形成壓力。
• 天氣偏暖：可能降低羽绒服需求。
• 原材料成本上升：影響毛利率與利潤空間。

附錄：財務摘要

結論

波司登在 FY22 年面對多重挑戰，仍實現了營收與利潤的雙增長，並持續強化品牌力與線上業務。公司通過優化產品與營運模式，提升了盈利能力與市場競爭力。預計 FY23 年起淨利潤將持續增長，目標價為 6.06 港元，給予“買入”評級。然而，需關注疫情反覆、行業競爭與天氣因素對業務的影響。