20140217-广发证券-粘胶短纤_行业触底_右侧来临_35页_1mb

粘胶短纤行业分析总结

核心内容

本报告分析了粘胶短纤行业的供需格局及未来发展趋势，指出行业已触底，右侧来临。主要基于需求端、供给端、原料端、盈利端四个维度进行分析。

主要观点

需求端

• 近两年国内粘胶短纤消费增速超过30%，成为化工板块中少有的需求高增长子行业。
• 高棉价背景下，粘胶短纤对棉花形成显著替代效应。
• 国际棉价看涨，国内棉价或小幅下跌，粘胶短纤消费仍将持续增长。

供给端

• 自2013年起，行业产能增速显著下降，2013年为14.5%，2014年为5.1%。
• 2015年尚未有明确新增产能，今明两年新增产能大幅收缩，行业进入景气周期。

原料端

• 国内溶解浆产能过剩，潜在新增产能巨大，难以出现大涨。
• 粘胶短纤的原料成本主要由溶解浆决定，其价格波动对粘胶短纤成本影响有限。

盈利端

• 当前粘胶短纤价格和盈利处于历史底部。
• 2014年国内粘胶短纤开工率有望超过90%，产品价格上涨是大概率事件，盈利将随之改善。

关键信息

国内棉花价格走势

• 2014年国内棉花产量难以继续增长，棉农收益持续下降。
• 国内棉花由国家定价，收储政策影响显著。
• 2014年棉花直补政策或将导致国内棉价小幅下跌，但不足以影响粘胶短纤对棉花的替代。

国际棉花价格走势

• 国际棉价具有上涨预期，主要受美国棉花价格影响。
• 美棉种植收益偏低，补贴力度减弱，种棉积极性下降，导致美棉价格看涨。
• 棉花价格与全球经济走势长期趋同，未来国际棉价或将继续上涨。

替代效应

• 粘胶短纤与棉花可高度替代，且消费量对价差高度敏感。
• 国内粘胶短纤占棉纺原料总消费量比例约为28%，仍有较大提升空间。
• 国际棉价上涨将从进口替代、出口提升和国内纺织品竞争力提升三方面利好粘胶短纤。

原料价格走势

• 棉浆粕价格与棉花价格联动性弱，与溶解浆价格趋同。
• 溶解浆已成为国内粘胶短纤成本的关键因素，其价格难有大涨。
• 国内溶解浆产能过剩，且纸浆技改可快速转化为溶解浆产能，价格缺乏上涨动力。

行业景气周期

• 2014年粘胶短纤行业将步入景气周期，产能利用率有望超过90%。
• 行业未来两年将保持高度景气，产品价格和盈利能力将显著提升。

投资标的

• 三友化工：产能48万吨，总股本18.50亿股，每股收益弹性0.17元/股。
• 澳洋科技：产能24万吨，总股本5.66亿股，每股收益弹性0.28元/股。
• 南京化纤：产能12.8万吨，总股本3.07亿股，每股收益弹性0.27元/股。
• 新乡化纤：产能13万吨，总股本8.29亿股，每股收益弹性0.11元/股。

风险提示

1. 国内棉价形成机制变化可能导致国内棉价大幅下跌。
2. 低成本进口棉纱可能冲击国内棉纺市场。
3. 溶解浆供求格局改善可能引发价格大幅上涨。

行业评级

• 行业评级：买入
• 前次评级：买入
• 报告日期：2014-02-17

投资逻辑总结

• 需求端：棉花价格高企及替代效应推动粘胶短纤消费持续增长。
• 供给端：新增产能收缩，行业供求格局持续改善。
• 原料端：溶解浆价格稳定，成本压力有限。
• 盈利端：产品价格和盈利处于底部，具备上涨空间。

行业前景展望

• 粘胶短纤行业在2014年将步入景气周期，未来两年有望高度景气。
• 棉花价格的变动不会改变粘胶短纤对棉花的替代趋势。
• 国际棉价上涨将为粘胶短纤带来多方面利好，包括出口竞争力提升、替代需求增加等。

行业建议

• 投资建议关注粘胶短纤相关上市公司，如三友化工、澳洋科技、南京化纤、新乡化纤。
• 预期未来12个月内，粘胶短纤价格和盈利将显著改善，行业具备上涨潜力。

图表目录

• 图1：粘胶短纤行业投资逻辑
• 图2：全球棉花产量和消费量
• 图3：全球和中国棉花库存及增速
• 图4：2012年世界各国棉花消费量占比
• 图5：全球棉花消费量与中国棉花消费量
• 图6：全球棉花历年产量及增速
• 图7：2012年全球棉花产量分布
• 图8：全球棉花历年总出口量及增速
• 图9：2012年世界各国棉花出口量占比
• 图10：2012年主要棉花出口国出口量与自用量
• 图11：2012年主要棉花出口国棉花出口与自用占比
• 图12：国际棉价与美国棉价
• 图13：美国主要农作物种植成本（美元/英亩）
• 图14：美国主要农作物种植收益率（不包括补贴）
• 图15：国际棉花价格与全球GDP增速
• 图16：国际棉花价格与工业生产指数
• 图17：国内棉花历年产量及增速
• 图18：国内棉花每亩产值、成本及利润
• 图19：国内棉花每亩成本
• 图20：国内棉花历年播种面积及增速
• 图21：国内棉花单位面积产量及增速
• 图22：国内棉花产量增速与播种面积增速
• 图23：国内棉花年消费量及增速
• 图24：国内棉花年末库存及增速
• 图25：国内棉花与国际棉花价格走势及价差
• 图26：国内棉花历年产量和表观消费量
• 图27：国内棉花历年进口量和表观消费量
• 图28：国内棉花与国际棉花价格走势及价差
• 图29：国内棉花累计收储量
• 图30：粘胶短纤与棉花
• 图31：粘胶短纤与棉花下游产品
• 图32：粘胶短纤表观消费量及增速
• 图33：粘胶短纤表观消费量和纺织业产值增速
• 图34：表观消费量增速与国内棉花-粘胶短纤价差
• 图35：出口增速与国际棉花-粘胶短纤价差
• 图36：国内粘胶短纤、棉花表观消费量
• 图37：国际棉价对粘胶短纤价格的传导路径
• 图38：国内棉花与粘胶短纤的价格及价差
• 图39：国际棉花与粘胶短纤的价格及价差
• 图40：从替代角度判断粘胶短纤消费
• 图41：粘胶短纤产业链
• 图42：棉浆粕与棉花价格走势
• 图43：棉浆粕与棉花价格相关性
• 图44：棉浆粕与溶解浆价格走势
• 图45：棉浆粕与溶解浆价格相关性
• 图46：2012年国内粘胶短纤的原料结构
• 图47：溶解浆的主要消费结构
• 图48：2005-2012年溶解浆进口量及增速
• 图49：棉浆粕与溶解浆价格走势
• 图50：2010年6月至今国内纸浆行业开工率
• 图51：国内溶解浆进口国分布
• 图52：溶解浆外盘报价走势
• 图53：溶解浆内盘报价走势
• 图54：国内粘胶短纤产能及增速
• 图55：国内粘胶短纤产能增速和消费量增速
• 图56：粘胶短纤行业产能利用率
• 图57：国内纱产量及同比增速
• 图58：人棉纱单吨盈利水平
• 图59：国内棉混纺布产量及增速
• 图60：国内纯化纤布产量及增速
• 图61：服装及衣着附件出口金额及同比增速
• 图62：纺织服装业存货增速及存货水平

表格目录

• 表1：棉纤维与粘胶短纤的性能特点
• 表2：反倾销对各家企业征收的保证金比例
• 表3：粘胶短纤行业新增产能情况
• 表4：粘胶短纤重点上市公司业绩弹性测算