20181022-天风证券-通胀系列专题之三_通胀这个短板会显著走强么__8页_744kb

美国通胀走势分析总结

核心内容

本文围绕美国通胀走势，从就业市场、主导项及基数效应等角度进行分析，认为未来美国通胀上行压力不足，对美债收益率影响有限。

主要观点

1. 从就业看未来通胀

• 薪资增长与生产率：薪资增长尚未超过生产率上行幅度，表明“薪资-生产率缺口”尚未形成。
• 劳动力市场状态：失业率持续下降，但薪资增长仍与生产率同步，说明就业市场接近充分就业，但尚未出现过热迹象。
• 菲利普斯曲线平坦化：失业率与通胀之间的传统关系减弱，主要归因于通胀预期的稳定。
• 通胀预期稳定性：美联储的前瞻性政策（如提前加息）有助于维持通胀预期的稳定，市场普遍认为2%的通胀目标可信。

2. 从主导项和趋势看通胀未来

2.1. 主导项

• 住房与能源价格：住房项和能源项是通胀的主要波动因素，近期两者均对通胀形成下行压力。
• 住房市场变化：住房价格上涨主要由供给性因素支撑，但近期需求下降导致房价拐点出现，抑制了通胀上行。
• 能源价格波动：能源价格受国际政治影响较大，需警惕其对通胀的潜在冲击，但目前油价尚未对通胀构成显著压力。

2.2. 基数效应与趋势

• 同比与环比关系：通胀同比走势取决于当月环比与去年同期环比的对比。
• 基数压抑作用：2018年底至2019年初，美国通胀面临较大的基数压抑，直至2019年3月才开始显现上行支撑。
• UIG指标分析：纽约联储构建的UIG指标为更科学的核心通胀衡量工具，其趋势平滑且领先性明显，当前显著下行。

3. 总结

• 通胀构成：CPI波动主要由能源、住房、食品项驱动；PCE波动则包括能源、金融服务、住房、食品项。
• 核心通胀趋势：剔除住房项后，美国核心通胀约为1.5%，更能反映通胀的真实趋势。
• 通胀与就业关系：当前就业复苏并未带动显著通胀上行，通胀预期平稳，政策对通胀的控制力较强。
• 未来通胀展望：综合来看，美国通胀上行压力不足，美债收益率不必过度担忧。

关键信息

• 薪资增长：薪资增长仍与生产率同步，未形成明显通胀压力。
• 住房价格：近期房价拐点出现，需求下降压制通胀。
• 能源价格：油价上涨对通胀影响有限，需关注是否突破100美元。
• 基数效应：2018年底至2019年初存在显著的基数压抑，通胀上行需等到2019年3月。
• 通胀预期：美联储的前瞻性政策有助于维持通胀预期稳定，市场对2%目标线有信心。
• UIG指标：作为领先指标，UIG显著下行，表明通胀趋势偏弱。

风险提示

• 薪资超预期上行
• 经济超预期强劲

报告来源

• 作者：孙彬彬、周泽平
• SAC执业证书编号：S1110516090003、S1110518070003
• 邮箱：sunbinbin@tfzq.com、zhouzeping@tfzq.com
• 报告发布日期：2018年10月22日

参考资料

• 《固定收益：信托也能做企业ABS管理人-资产证券化市场周报（2018-10-20）》
• 《固定收益：三季度数据给出了什么信号？-利率债市场周报（2018-10-21）》
• 《固定收益：康美导致医药生物行业利差陡升-产业债行业利差动态跟踪（2018-10-21）》

图表说明

• 图1：劳动力市场紧缺指标
• 图2：工资-生产率变化
• 图3：联邦基金利率和核心PCE：当月同比
• 图4：美国房价
• 图5：美国通胀住房项
• 图6：美国抵押贷款利率和抵押贷款余额
• 图7：房地产购买力指数
• 图8：联邦基金利率和核心PCE：当月同比
• 图9：CPI基数效应
• 图10：PCE基数效应