2019年快递行业中报总结：通达系开始分化，顺丰环比改善-20190912-申万宏源-20页_1mb

快递行业2019年中报总结

核心内容

2019年上半年，快递行业在宏观经济增速放缓的背景下，仍保持较高的单量增速，主要得益于电商需求的持续增长。尤其是拼多多和淘宝的电商件需求表现强劲，为行业高增长提供了主要动力。随着下半年减税降费政策的推进，行业有望继续保持增长态势。

主要观点

1. 行业整体表现

• 快递行业单量增速在 22% - 30% 之间，剔除春节因素后，单季同比增速稳定在 25% 左右。
• 电商件占比提升至 85%，其中拼多多件占比达 25%，贡献了行业增量的 74%。
• 实物商品网络零售额增速低于快递单量增速，表明电商件的平均货值下降，但需求韧性仍强。
• 2019Q2前5名快递公司单量市占率提升至 73.3%，较2017Q1提升了近 18个百分点，显示行业集中度提升。

2. 通达系分化明显

• 通达系公司（中通、韵达、圆通）在价格战下开始出现分化，单件成本较低的公司更具竞争力。
• 中通和韵达分别取得行业增量的 29% 和 23%，明显高于其他公司。
• 韵达股份凭借较低的单件成本和较高的销售净利率，获得更高的估值，PE（TTM）达到 28.2倍，高于圆通速递的 24.6倍 和申通快递的 17.4倍。
• 圆通速递通过转债融资支持资本开支，具备降成本的潜力。
• 通达系公司面临二三线快递公司加速离场的压力，尤其是人工成本上升和产能利用率不足导致的“单量市占率下降-单件成本上升”循环。

3. 直营快递公司表现

• 顺丰控股：业绩环比改善明显，2019Q2扣非净利润增速达 25.2%，显著高于前一季度。
• 顺丰在新产品推出后，业务量增速持续上升，毛利率从 20.10% 提升至 21.50%。
• 德邦股份：业绩仍承压，2019Q2归母净利润增速为 -25%，但毛利率有所提升，预计随着旺季来临，盈利能力有望改善。

4. ROE分析

• 顺丰控股的ROE从 6.71% 提升至 8.27%，销售净利率波动是其ROE变化的主要原因。
• 通达系公司ROE差异显著，韵达股份ROE最高，达 32.37%，圆通速递为 18.38%，申通快递为 26.87%。
• 顺丰的权益乘数高于通达系公司，显示其更高的财务杠杆。

关键信息

• 行业增长：2019上半年快递单量增速 26%，拼多多贡献主要增量。
• 价格战影响：行业平均单件收入在2019Q1、Q2分别下降 5.56%、6.17%，促使二三线快递公司加速离场。
• 顺丰表现：上半年业绩环比改善，毛利率提升，预计下半年将继续受益于行业旺季和新产品增长。
• 投资建议：
  • 加盟快递：推荐 韵达股份 和 圆通速递，前者单件成本最低，后者通过转债融资支持降成本。
  • 直营快递：继续推荐 顺丰控股，等待 德邦股份 基本面改善。

行业趋势

• 电商驱动：电商件需求持续增长，推动行业高增长。
• 价格竞争：价格战加速行业集中度提升，通达系公司开始分化。
• 成本控制：通达系公司通过资本开支和自动化分拣设备降低成本，形成“成本优势—利润优势—资本开支优势—效率优势”的正循环。
• 政策利好：减税降费政策将推动下半年社零增速达到 10% 和 10.4%，为行业带来增长动力。

投资建议总结

图表概览

• 图1：2018Q1-2019Q2快递单量持续高增长
• 图2：单季全国居民人均可支配收入同比
• 图3：同城件与异地件增速呈现背离走势
• 图4：中部件增速高于行业平均增速
• 图5：实物商品网络零售额增速低于快递单量增速
• 图6：拼多多单季GMV增量情况
• 图7：单季拼多多件增量占比情况
• 图8：韵达股份单季资本开支情况
• 图9：单季行业平均单件收入增速
• 图10：单季度前5名快递公司单量市占率变化
• 图11：单件收入下降刺激电商需求
• 图12：韵达股份历年单量、单件收入与成本
• 图13：圆通速递历年单量、单件收入与成本
• 图14：中通、韵达业务增量占比高于同行
• 图15：A股三家电商快递公司归母净利润
• 图16：电商快递经营活动净现金流
• 图17：电商快递筹资活动净现金流
• 图18：A股三家电商件快递公司PE（TTM）对比
• 图19：韵达股份ROE最高
• 图20-25：销售净利率、资产周转率、权益乘数变化
• 图26-36：顺丰控股与德邦股份业务及财务指标变化
• 表1：物流行业重点公司估值表

总结

2019年上半年，快递行业在电商需求的推动下，继续保持高增长。价格战加快了行业集中度的提升，通达系公司开始出现分化，单件成本较低的公司更具优势。顺丰控股业绩环比改善，毛利率提升，有望在下半年继续受益于行业旺季和新产品增长。投资建议方面，继续推荐韵达股份和圆通速递，同时关注顺丰控股和德邦股份的后续表现。