2020年交通运输行业投资策略~快递：通达系继续分化，顺丰ROE迎来拐点-20191216-申万宏源-35页_1mb

通达系继续分化，顺丰ROE迎来拐点

核心内容概述

本报告分析了2020年快递行业的发展趋势与投资策略，重点探讨了电商快递“量增价跌”的行业特性、通达系在价格战中的分化、顺丰及德邦的表现变化，以及对相关企业的投资建议。

主要观点

行业整体趋势

• 快递行业在宏观经济承压背景下仍保持高增长，2019年前三季度行业单量增速约22%，预计2020-2022年复合增速约为20%。
• 电商件需求持续增长，但单个包裹的货值下降，主要由拼多多、淘宝等平台推动。
• 电商件占行业增量的主导地位，预计2020年拼多多订单量贡献行业增量的60-70%。

加盟快递分化

• 通达系（如中通、韵达、申通）在价格战中持续扩张产能，导致行业平均单件收入下降。
• 单件成本控制能力成为加盟快递公司竞争的核心，中通与韵达在2019年前三季度分别贡献了29%和23%的行业增量。
• 韵达股份凭借成本优势获得更高估值，其PE（TTM）平均为28.2倍，高于圆通速递（24.6倍）和申通快递（17.4倍）。
• 行业集中度持续提升，中小快递公司因成本压力和产能利用率不足而加速退出市场。

直营快递表现

• 顺丰控股：业绩显著改善，ROE在2019年前三季度从8.69%提升至10.85%，迎来拐点。
• 顺丰通过优化线路、提升运输效能、推出特惠专配等新业务，带动收入与毛利率同步改善。
• 预计Q4及2020年顺丰业务量增速将进一步提升，ROE趋势向好，成为长期投资机会。
• 德邦股份：业绩持续承压，2019年前三季度归母净利润增速分别为-149%、-66%、-76%，主要因快运业务竞争激烈及网络加密导致成本上升。

关键信息

行业结构变化

• 2019年前三季度，同城件增速为-4.36%，而异地件增速达36.90%，显示行业增量主要来自下沉市场。
• 中部地区单量增速持续高于行业平均，进一步验证了拼多多等电商在推动需求增长中的作用。

单件收入与成本分析

• 行业平均单件收入连续三个季度下降，2019年前三季度下降约6.14%，主要因价格战与产能扩张。
• 韵达股份资本开支显著增长，2018年定增34.70亿元，2019年前三季度为28.43亿元，推动其成本控制能力领先。

ROE与投资价值

• 顺丰ROE从2019年前三季度提升至10.85%，标志着其业绩拐点的到来。
• ROE趋势性上升是快递行业长期投资的重要指标，参考UPS与FedEx的走势，ROE提升将带来股价上涨。
• 德邦因快运业务竞争激烈及成本压力，ROE表现不佳，需等待基本面改善。

投资建议

• 推荐：韵达股份（单票成本优势显著）、圆通速递（有望借助转债资本开支降本）、顺丰控股（业绩改善明显）。
• 谨慎推荐：申通快递（成本控制能力较弱）。
• 观望：德邦股份（业绩承压，需等待基本面改善）。

风险提示

• 行业价格战可能超预期，影响利润空间；
• 阿里对行业格局的影响可能超出预期；
• 电商需求不及预期，可能拖累快递业务增长。

估值与盈利预测（2019/12/13）

结论

快递行业在电商推动下保持高增长，但价格战导致单件收入持续下滑。通达系在价格战中进一步分化，韵达股份因成本控制优势获得更高估值。顺丰控股ROE迎来拐点，业绩改善显著，成为投资重点；德邦股份则因快运业务竞争与成本压力仍需等待基本面改善。