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晨鸣纸业（000488）总结报告

核心内容概览

晨鸣纸业是一家林浆纸一体化综合纸企，2021年2月18日发布的报告指出其现金流状况良好，拟全额赎回优先股“晨鸣优01”，共计22.5亿元人民币。公司通过浆价上涨和纸价提升，实现盈利增长，并通过融资租赁业务的压缩，优化财务结构，降低负债水平。

主要观点

□ 浆价上涨预期延续至21Q4

• 浆价上涨背景：针叶浆和阔叶浆进口价格从2020年中上涨至当前，分别上涨42%和29%。
• 涨势合理性：在全球货币政策宽松和再通胀预期下，纸浆价格上涨合理，但涨幅弱于铁、铜等大宗商品。
• 供需因素：短期因成本上升和疫情，预计2020年全球木浆减产约120万吨，中国和欧美需求回暖，推动浆价上涨延续至2021年第四季度。
• 新增产能：Aruco和Bracell在2021年第四季度分别投产130万吨和150万吨，可能影响市场供需。

□ 纸浆自给率90%，盈利弹性显著

• 自给率：公司纸浆自给率高达90%，其中阔叶浆完全自给。
• 成本优势：自制化学浆成本较外购浆低约1200元/吨，显著提升盈利空间。
• 盈利提升：浆价上涨直接传导至纸价，预计公司双胶、铜板、白卡纸吨毛利分别约为1500元、1500元、2500元。

□ 融资租赁业务压缩，财务风险降低

• 业务转型：晨鸣融资租赁业务主要为售后回租，受行业去杠杆和监管影响，业务承压。
• 规模缩减：2019年融资租赁收入为18.2亿元，同比减少17.6%；净回收资金59亿元，业务规模压缩至136亿元。
• 预期缩减：2020/2021年融资租赁业务规模预计进一步压缩至100/65亿元。
• 资产占比：2017-2019年融资租赁业务资产占总资产比重由25%降至14%。

□ 资产负债表修复，现金流改善

• 资产负债率：截至2019年底，公司资产负债率为73.11%，明显高于可比公司50-60%。
• 短期负债：短期负债比例较高，债务结构不理想，但预计会逐步改善。
• 现金流改善：2020年经营活动现金流为7231百万元，2021年预计为8869百万元，2022年预计为10544百万元，表现明显提升。

关键信息

□ 盈利预测

• 2020年：营收306.13亿元，同增0.72%；归母净利17.64亿元，同增6.50%。
• 2021年：营收376.41亿元，同增22.96%；归母净利40.96亿元，同增132.15%。
• 2022年：营收387.83亿元，同增3.03%；归母净利47.46亿元，同增15.89%。

□ 估值与评级

• 当前股价：￥11.23
• PE估值：当前PE为19.00X，2021年PE为8.18X，2022年PE为7.06X。
• 评级：给予“买入”评级，预计未来6个月内股价表现将优于沪深300指数20%以上。

财务摘要（单位：百万元）

风险提示

• 行业竞争加剧
• 纸浆价格上涨不及预期
• 纸价上涨不及预期

投资评级说明

• 证券评级：

  • 买入：证券表现优于沪深300指数20%以上
  • 增持：证券表现优于沪深300指数10%-20%
  • 中性：证券表现与沪深300指数波动在-10%至+10%之间
  • 减持：证券表现劣于沪深300指数10%

• 行业评级：

  • 看好：行业表现优于沪深300指数10%以上
  • 中性：行业表现与沪深300指数波动在-10%至+10%之间
  • 看淡：行业表现劣于沪深300指数10%

联系信息

• 分析师：马莉、史凡可
• 执业证书编号：S1230520070002、S1230520080008
• 联系人：傅嘉成、姜文钰
• 邮箱：shifanke@stocke.com.cn

报告来源

• 浙商证券研究所
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