20181019-中泰证券-晨鸣纸业-000488.SZ-杠杆水平有望改善_费用压力或有缓解_3页_668kb

晨鸣纸业（000488）投资分析总结

核心内容概述

晨鸣纸业是一家主要从事造纸业务的公司，近期发布了与工银投资的《市场化债转股合作框架协议》，标志着公司将在资本结构调整方面迈出重要一步。分析师蒋正山与徐稚涵对晨鸣纸业进行了综合分析，认为公司杠杆水平有望改善，费用压力或有缓解，但考虑到行业周期性红利减弱及资产负债率仍较高，将公司投资评级下调为“持有”。

主要观点

• 债转股合作：公司与工银投资达成合作，计划通过现金增资或债权转股权的方式引入不低于30亿元的资本，有助于降低资产负债率并减少财务费用。
• 财务改善预期：若实施债转股，预计公司资产负债率将从2018年中报的72.9%降至70%左右，财务费用占营收比重可降低0.7%，从而改善盈利能力。
• 盈利能力变化：2018年中报显示，公司营收同比增长13.17%，但因财务费用上涨，净利率同比下滑1.2个百分点至11.5%。尽管白卡纸毛利率下降，但双胶纸和铜版纸毛利率提升，叠加新增产品毛利率较高，综合毛利率仍有改善空间。
• 行业地位稳固：公司文化纸毛利率领先行业，主要得益于木浆自给率高（2017年达67.96%），成本优势显著，使其在浆价高企环境下仍具竞争力。
• 盈利预测：预计公司2018-2020年归属于母公司净利润分别为40.1亿元、43.2亿元、47.4亿元，同比增长分别为6.4%、7.8%、9.5%，对应EPS分别为1.47元、1.58元、1.74元。

关键信息

市场数据

• 市场价格：5.46元
• 总股本：2,773.51百万股
• 流通股本：1,657.06百万股
• 市值：15,143.35百万元
• 流通市值：9,047.56百万元

投资要点

• 债转股事件：公司与工银投资签署框架协议，债转股规模不低于30亿元。
• 财务费用改善：债转股有望降低财务费用，提高净利率。
• 盈利能力受压：中报显示，财务费用上涨拖累净利率，但毛利率仍保持稳定。

财务预测

营运能力分析

• 总资产周转率：从0.32提升至0.48
• 固定资产周转率：从1.05提升至1.29
• 应收账款周转率：从7.81下降至6.61
• 存货周转率：从3.62下降至3.28

财务结构分析

• 资产负债率：从71.34%上升至73.19%，但预计后续将下降
• 带息债务/总负债：从59.64%下降至41.56%
• 流动比率：从0.86下降至0.78
• 速动比率：从0.76下降至0.62
• 股利支付率：从30.82%上升至53.19%

风险提示

• 原材料价格波动：木浆等原材料价格变化可能影响成本结构。
• 宏观经济波动：经济下行可能对纸业需求造成压力。
• 新项目进展不及预期：公司新项目可能影响未来盈利能力。

投资建议

• 评级：持有
• 理由：虽然公司具备成本和资源优势，但行业周期性红利减弱，资产负债率仍偏高，未来盈利增长预期有限。

估值指标

结论

晨鸣纸业在当前市场环境下，通过债转股方案有望改善财务结构，降低杠杆水平，但行业红利减弱及成本压力仍对其盈利形成一定制约。公司具备较强的资源布局优势，未来若能有效控制成本并提升运营效率，有望维持行业领先地位。然而，分析师基于当前情况下调投资评级为“持有”，建议投资者关注其长期发展及行业变化。