“观经论债”之转债策论二：转债迎来配置时机-20190107-长江证券-21页_1mb

报告摘要

本报告分析了可转债市场在不同股票市场行情下的表现特征，并指出当前是配置转债的重要时机。重点强调了转债兼具股票与债券属性，具有攻守兼备的特性，适合各类投资者在不同市场环境中进行配置。

转债走势与正股高度相关
- 转债价格主要受正股价格影响，受纯债价值影响较小。
- 在权益牛市中，转债与正股同步上涨，且溢价率中枢呈现先压缩、后抬升、再压缩的规律。
- 在熊市中，转债与正股同步下跌，但跌幅小于正股，溢价率中枢先抬升、后压缩、最后再次抬升。
- 在震荡市中，转债走势大多数情况下与正股一致，但高溢价率和供给放量可能引发短期背离。
当前转债市场配置时机成熟
- 股票市场风险溢价接近历史高位，资产配置天平已向权益倾斜。
- 历史经验表明，当股票风险溢价处于极高位时，第二年股票收益大概率跑赢债券。
- 转债市场在低位扩容，安全边际较高，已有超95%的个券YTM大于0，溢价率压力可控。
关注低价、低溢价率的优质个券
- 优先选择平价处于90-100区间、溢价率较低的个券。
- 新券上市时的溢价率显著低于历史平均水平，是当前配置的优选标的。
市场扩容带来投资机会
- 转债市场供给持续扩容，个券选择更加丰富。
- 供给压力主要影响高溢价率的个券，应关注结构分化带来的投资机会。

转债市场现状
- 当前转债市场价均值处于历史低位，约为98元，处于1%分位数水平。
- 超95%的转债YTM大于0，安全边际较高。
- 转债市场整体溢价率均值约32%，处于历史58%分位数。
市场环境分析
- 2018-2019年与2014-2015年宏观环境相似，经济和投资增速下滑，货币环境宽松。
- 信用利差收窄伴随风险偏好提升，估值修复先于盈利改善。
历史表现回顾
- 三轮牛市中，转债市场价和正股高度一致，溢价率经历压缩、提升、再压缩。
- 三轮熊市中，转债跌幅明显小于正股，溢价率中枢经历抬升、压缩、再抬升。
- 三轮震荡市中，转债走势大多数与正股一致，但存在短期背离。
配置建议
- 当前是配置转债的重要时机，优先关注低价、低溢价率的优质个券，尤其是新券。
- 供给加速将带来更多选择，但需注意高溢价率个券可能面临调整压力。