“观经论债”之转债策论：转债市场的春天，才刚刚开始-20181106-长江证券-19页

“观经论债”之转债策论一总结

核心内容

本报告分析了中国可转债（转债）市场的现状、发展趋势及投资要点，重点围绕政策影响、市场参与者结构、退出机制及条款属性等方面展开。作为“转债框架系列”的开篇，报告旨在为投资者提供一个全面的视角，以更好地理解可转债的投资逻辑和策略。

主要观点

• 政策推动市场扩容：2017年以来，受再融资新规等政策影响，转债发行迅速扩张，2019年或将再次迎来供给高峰。
• 市场参与者以机构为主：机构投资者和一般法人占据转债市场的主要份额，其中基金和险资是机构持仓主力，合计占比超过50%。
• 退出方式以转股为主：转债主要通过转股方式退出市场，占总退市规模的96%，而到期、回售和赎回仅占4%。
• 条款赋予股债双重属性：五类条款（转股、利率、赎回、回售、下修）赋予转债股票和债券的双重属性，使其具有“攻守兼备”的特点。
• 投资关注点因属性不同而异：当转债股票属性强时，关注正股价、转股溢价率和赎回条款；当债券属性强时，关注到期收益率、回售收益率和下修条款。

关键信息

市场规模与供给情况

• 截至2018年10月，交易的转债数量为94支，规模约1707亿元；退市的转债数量为113支，规模约2976亿元。
• 尚在预案阶段的公司达181家，计划发行规模约4862亿元。
• 2017年、2018年1-10月分别有23、60支转债发行上市，而2016年仅12支。

发行特征

• 发行规模集中在0-30亿元，发行期限集中在5-6年。
• 化工、公用事业、银行等行业是转债的主要发行领域。
• 银行等机构发行的转债规模较大，主要用于补充核心一级资本。

市场参与者结构

• 一般法人持仓占市值比约38%，机构投资者占比约56%，合计占比超90%。
• 2017年4月后，保险系资金持仓占比上升，成为转债市场的重要力量。
• 公募基金在2018Q3持仓市值达441.13亿元，占转债总市值的18.47%。

退出方式

• 转股是主要退出方式，涉及规模达2862亿元，占96%。
• 到期、回售和赎回规模合计仅114亿元，占4%。
• 转股多发生在牛市，到期、回售多发生在熊市。

五类条款

• 转股条款：分为自愿转股和强制转股，其中自愿转股较为常见。
• 利率条款：规定转债在存续期间的付息节奏和票息利率，一般在0.5%-2%之间。
• 赎回条款：分为条件赎回、到期赎回和时点赎回，其中条件赎回条款较为普遍。
• 回售条款：分为条件回售、附加回售、无条件回售和时点回售，条件回售条款较为常见。
• 下修条款：分为特别下修和时点下修，特别下修条款更为常见，用于提高转股概率。

投资策略

• 转债具有“下有保底，上不封顶”的特点，其价格走势受股债属性影响。
• 股票属性强的转债，主要关注正股价格、转股溢价率和赎回条款。
• 债券属性强的转债，主要关注到期收益率、回售收益率和下修条款。

风险提示

• 宏观经济或监管政策出现大幅调整；
• 海外经济政策层面出现黑天鹅事件。

投资评级说明

• 行业评级：根据报告发布日后12个月内行业股票指数的相对表现，分为看好、中性、看淡。
• 公司评级：根据公司涨跌幅与相关证券市场指数的相对表现，分为买入、增持、中性、减持、无投资评级。

联系方式

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• 武汉：武汉市新华路特8号长江证券大厦11楼
• 北京：西城区金融街33号通泰大厦15层
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分析师声明

• 本报告基于作者的职业理解，反映了其研究观点。
• 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格。
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