20181013-招商证券-信用周度观点_票息策略渐起_煤炭债成主动配置焦点_9页_913kb

债券市场定期报告总结

核心内容概述

本报告分析了2018年10月13日债券市场的情况，重点聚焦于信用债市场的一级与二级市场动态，以及不同行业和等级债券的表现。整体市场在资金宽松和政策支持下有所回暖，但信用风险预期趋于一致，导致市场交易情绪平淡，配置策略更偏向于防御性较强的行业和主体。

一、一级市场边际改善

主要观点

• 资金宽松：跨季后资金利率松动，有助于降低发行成本，推动信用债供给释放。
• 净融资改善：尽管9月信用债发行力度不足，但节前一周的净融资出现回升，达到200亿以上。
• 认购情绪平稳：低于指导利率的产业债认购热情上升，部分品种认购倍数超过3倍，显示市场对产业债的偏好。
• 城投债认购低迷：低等级城投债因流动性风险和信用风险担忧，缺乏溢价补偿，配置难度加大。

关键信息

• 资金支持：资金利率下行提升了“借钱打新”的性价比，推动市场情绪修复。
• 发行节奏：四季度信用债到期量高达1.3万亿，债务滚动需求显著，需关注需求端配合。
• 风险提示：监管政策可能超预期，影响市场走势。

二、二级市场平淡，煤炭债成配置焦点

主要观点

• 市场情绪低迷：二级市场换手率仍处于下滑区间，现券交易情绪不佳。
• 短端信用利差走阔：尽管资金宽松，但短端信用利差被动走阔，主要因短端收益率过低，获利回吐压力大。
• 中长端产业债配置增强：在信用风险预期一致的情况下，中长端产业债因票息优势成为主动配置对象，尤其煤炭、交运、钢铁等行业表现突出。
• 城投债抛压明显：城投债交易反复，收益率上行，尤其低等级长久期债券面临较大调整压力。

关键信息

• 行业配置：煤炭、钢铁等基本面稳定的行业因防御性强、信用资质改善，受到市场青睐。
• 数据支撑：9月以来，煤炭债收益率下行超过15bp的数量远超其他券种，显示出其配置价值。
• 信用利差变化：短端信用利差被动走阔，中长端信用利差有所压缩，显示市场风险偏好变化。

三、信用策略建议

1. 关注一级市场拐点：四季度不确定性较大，需密切关注一级市场是否出现弱化，若出现则需警惕二级市场波动。
2. 聚焦票息与信用资质：产业债配置应注重票息收益和信用资质曲线改善，优先选择偿债能力较强的主体。
3. 谨慎配置低等级城投债：隐性债务监管趋严，低等级城投债流动性风险与信用风险交织，不宜盲目配置。

四、风险提示

• 监管政策不确定性：隐性债务监管力度持续加强，可能对城投债市场造成较大影响。
• 市场波动风险：资金利率中枢可能保持稳定，但波动风险上升，需警惕“借钱打新”模式受阻。

五、分析师信息

• 李豫泽：招商证券债券分析师，同济大学产业经济学硕士，曾参与新财富、水晶球、金牛奖固收团队。

附：信用等级符号与定义

六、图表说明（关键数据）

• 图1：信用债供给回升，带动净融资走强。
• 图2：中票及公司债净融资好转。
• 图3：资金充裕支撑投标情绪。
• 图4：产业债认购好于城投债。
• 图5：取消及推迟发行个券数量减少。
• 图6：实际发行低于计划发行的个券数量下降。
• 图7：二级市场换手率仍在降低。
• 图8：低等级城投债成交降温。
• 图9：各类信用债收益率所处分位数。
• 图10：主动配置个券中，产业债数量明显增加。
• 图11：煤炭债较为受青睐。
• 图12：9月至今，下行超过15bp的个券中，煤炭债数量远超其他券种。
• 图13：收益率上行集中在高等级短久期。
• 图14：AA等级城投债面临的调整压力不小。

总结

本报告指出，当前债券市场在资金宽松和政策支持下出现边际改善，但二级市场交易仍显疲软。煤炭债在配置中占据重要地位，因其基本面稳定、信用资质改善和票息优势。城投债因监管趋严和流动性风险，配置难度加大。整体来看，信用债市场在四季度面临不确定性，建议投资者关注一级市场动态，合理配置中长端产业债，避免过度依赖低等级城投债。