科创板系列二：案例解析高科技公司估值法-20190215-安信证券-19页_2mb

高科技公司估值法——科创板系列二总结

核心内容

本文主要探讨了在科创板背景下，高科技公司估值面临的挑战与应对策略。由于高科技公司普遍具有发展前景广阔但不确定性高、成长迅速但盈利不稳定、商业模式新颖等特点，传统的市盈率（PE）和市净率（PB）等估值方法不再适用。因此，需要采用更灵活、更精准的估值方法，如管线估值法、市销率（P/S）和企业价值倍数法（EV/EBITDA）。

主要观点

1. 传统估值方法失效

   • 科创板对高科技公司估值提出了更高要求，传统的PE估值方法在某些情况下不再适用。
   • 在港股中，已有大量公司采用非传统估值方法，如P/S和EV/EBITDA，这为科创板提供了参考。

2. 高科技公司估值需灵活选择方法

   • 企业类型、业务类型和所处发展阶段是选择估值方法的关键因素。
   • 不同业务模式和行业特性决定了适用的估值方式，如生物科技公司适合管线估值，云计算公司适合P/S，重资产行业适合EV/EBITDA。

3. 三种经典估值方法介绍

   • 管线估值法：适用于生物科技公司，通过估算各研发管线的未来销售额、商业化概率和现金流进行估值。
   • 市销率（P/S）：适用于尚未盈利但营收增长稳定的高科技公司，如云计算公司。
   • 企业价值倍数法（EV/EBITDA）：适用于重资产和高杠杆行业，修正了折旧和税收政策对盈利的扭曲，提高可比性。

关键信息

1. 管线估值法

• 适用对象：生物科技公司。
• 关键因素：
  • 研发产品数量。
  • 新药研发进程与成功率。
  • 研发时间和成本。
• 案例分析：以虚拟创新药公司HOPE为例，通过估算各管线销售额峰值和未来现金流，采用WACC折现，得出公司总估值为363.3亿元，市盈率为371.8倍。

2. 市销率（P/S）估值法

• 适用对象：云计算公司、SaaS企业等初期亏损但营收增长快的公司。
• 优势：
  • 可用于尚未盈利的企业。
  • 能更准确反映企业价值。
• 案例分析：以云服务公司CLOUD为例，采用P/S估值法，参考行业平均P/S为12.06，给予公司13倍P/S估值。ERP业务采用P/E估值法，得出公司2019年估值为250.43亿元。

3. 企业价值倍数法（EV/EBITDA）

• 适用对象：重资产、高杠杆行业，如通信基础设施公司。
• 优势：
  • 修正了折旧、摊销和税收政策对盈利的扭曲。
  • 适用于不同财务结构和税收政策的公司。
• 案例分析：以通信铁塔公司TOWER为例，采用EV/EBITDA法，参考行业平均倍数为19.63，给予公司9倍EV/EBITDA，得出2019年企业价值为4174.2亿元，市值预测为3353.4亿元。

风险提示

1. 科创板推出进度不及预期：可能影响高科技公司估值方法的实施。
2. 高科技公司研发和经营风险：高投入、高不确定性导致估值模型风险。
3. 估值模型不适用风险：某些特定情况可能导致估值模型失效。

估值方法选取步骤

1. 判断企业类型

   • 单一业务型公司可采用单一估值方法。
   • 多元业务型公司需拆分业务进行估值。

2. 判断业务类型

   • 所属行业和商业模式影响估值方法选择。
   • 不同发展阶段的公司适用不同的估值方法。

3. 选定估值方法

   • 考虑公司特定因素，如战略转型、并购重组等，选择最合适的估值方法。

结论

高科技公司估值需结合其业务特点和行业特性，选择合适的估值方法。本文通过三个典型案例，展示了管线估值法、市销率（P/S）和企业价值倍数法（EV/EBITDA）在不同场景下的应用。投资者应关注估值方法的适用性和局限性，合理评估高科技公司的价值。

附注

• 本文仅为理论探讨，不作为投资建议。
• 估值模型和假设存在局限性，需谨慎使用。