20181011-川财证券-苏利股份-603585.SH-杀菌剂领先企业_充分受益产品价格上行_32页_2mb

苏利股份（603585）总结

核心内容

苏利股份是一家专注于杀菌剂及环保型阻燃剂生产的领先企业，具有农药及农药中间体（百菌清、嘧菌酯原药及农药制剂等）设计产能29600吨、阻燃剂及阻燃剂中间体设计产能12000吨、其他精细化工产品设计产能14000吨。公司自2011年以来，归母净利润年化复合增长率高达36%，毛利率与净利率持续提升，显著高于行业平均水平。公司期间费用控制良好，经营性现金流稳健，资产负债率持续下降。

主要观点

• 杀菌剂行业高景气：百菌清和嘧菌酯作为主要杀菌剂产品，价格持续上涨，带动公司盈利能力显著提升。
• 百菌清市场供不应求：全球需求稳定增长，但供给受限，尤其是环保政策和事故导致产能收缩，价格持续上涨。
• 嘧菌酯价格大幅上涨：国内嘧菌酯原药价格经历两轮上涨，目前达到近四年高位，毛利率提升空间大。
• 阻燃剂市场潜力巨大：国内阻燃剂使用广度和深度不足，环保型阻燃剂需求快速增长，公司产品价格也持续上涨。
• 募投项目推动增长：2018-2020年，公司多个募投项目将陆续投产，包括农药制剂、阻燃剂复配母粒等，内生增长动力强劲。
• 公司估值较低：相比同行业公司，苏利股份估值处于低位，具备业绩和估值双重提升空间。
• 首次覆盖“增持”评级：基于公司盈利能力提升、募投项目推动及行业景气周期，给予“增持”评级。

关键信息

• 公司背景：公司前身为1994年成立的江阴市苏利精细化工有限公司，2016年上市，目前为家族企业持股，缪金凤、汪焕兴夫妇及其三个女儿合计持股超过66.5%。
• 产品结构：公司主要产品包括百菌清原药、嘧菌酯原药、农药制剂、十溴二苯乙烷、三聚氰胺聚磷酸盐、复配阻燃母粒等。
• 财务表现：2017年营业收入14.57亿元，净利润2.25亿元，年化复合增长率36%。2018年上半年，营收8.12亿元，净利润1.53亿元，同比增长显著。
• 盈利能力：农药类产品毛利率从2011年的28.9%提升至2017年的49.4%，阻燃剂类产品毛利率也稳步提升。
• 市场前景：百菌清和嘧菌酯作为全球需求稳定增长的杀菌剂产品，价格持续上涨；阻燃剂市场在国内尚处于发展初期，增长空间广阔。

营收与盈利预测

风险提示

• 产品价格下行风险：若百菌清、嘧菌酯原药全球供给增长导致价格大幅下降，将直接影响公司盈利。
• 原材料价格波动风险：主要原材料如间二甲苯、氨气、氯气、4,6-二氯嘧啶等价格波动可能侵蚀公司盈利能力。
• 募投项目进展低于预期：若募投项目未能按期完成，将影响公司内生增长速度。

结论

苏利股份作为一家专注于杀菌剂及环保型阻燃剂的优质企业，受益于行业高景气和产品价格上涨，盈利能力持续提升。公司具备良好的财务状况和资产质量，募投项目将显著提升业务规模和利润水平。尽管存在一定的风险，但其在行业中的领先地位和增长潜力仍值得期待，首次覆盖给予“增持”评级。