2020年利率债中期策略报告：于变革中开新局_59页_2mb

华西证券2020年中期投资策略会——分论坛行业策略报告总结

核心内容概览

本报告分析了2020年中期中国债券市场面临的多空因素，并从基本面、政策面、交易面、资金面等多个维度进行了深入探讨，最终提出当前债市将维持箱体震荡走势，交易性机会成为主要关注点。

主要观点与关键信息

基本面分析

• 总需求为核心变量：经济复苏主要依赖基建和地产投资，但基建单方面拉动作用有限，地产受“房住不炒”政策限制，难以重现2015-2016年的强劲表现。
• 消费恢复缓慢：受就业、收入和预期影响，居民消费难以大幅反弹，政策上未提直接拉动消费的措施。
• 制造业投资不乐观：企业利润未恢复，被动去库存尚未完成，制造业投资难有显著反弹。
• 基建投资有望反弹：预计全年基建投资增速回升至6-8%，主要资金来源为专项债和抗疫特别国债。

政策面分析

• 货币政策整体宽松：《政府工作报告》未设经济增长具体目标，强调“不搞强刺激”，对债市相对友好。
• 财政政策克制但留有余地：财政赤字率提升至3.6%，但政策发力仍以可持续性为前提，可能在后期加大。
• 政策目标导向明确：央行将关注社融增速和信贷规模，以实现宽信用和稳增长。

交易面分析

• 机构主导利率走势：
  • 外资是当前最坚定的配置盘主力，未全面翻空。
  • 基金从配置切换到交易，成为箱体震荡行情的主力。
  • 大行和农商行在特定点位（如2.8%和2.6%）进行抄底操作。
• 利率呈现箱体震荡趋势：短期内债市进入震荡，10Y国债收益率区间在2.5%-2.8%之间。

资金面分析

• 流动性宽松但边际变化：央行多次降准释放流动性，但5月MLF缩量、逆回购暂停，短期资金面趋紧。
• 资金利率走高原因：
  • 短期债券供给压力大。
  • 货币-信用传导优化，资金拆借集中于头部机构。
  • 央行流动性投放不足，资金利率有回调风险。
• 外资对债市影响增强：尽管存量占比不高，但增量占比持续提升，对利率定价有较大影响力。

投资策略

• 箱体震荡，交易为先：当前债市不具备全面翻空或转多的基础，预计维持震荡格局。
• 中长端利率债性价比更高：在期限利差和中美利差拉大的背景下，中长端利率债更具配置价值。
• 短期谨慎，中期关注交易机会：6月利率债供给压力大，建议谨慎操作；中长期可关注中长端利率债的交易机会。

风险提示

• 疫情二次扩散风险：海外疫情尚未见底，存在输入风险，可能对经济造成新的冲击。
• 政策不确定性：外需不稳定，若经济压力加大，宏观政策可能进一步调整。
• 中美贸易摩擦与外部风险：美国大选和全球经济不确定性可能加剧市场波动。

关键数据与图表

• 10Y国债收益率：当前处于2.5%-2.8%区间，2.5%为关键阻力位，2.8%为箱体上限。
• 期限利差：截至2020年5月26日，10Y-1Y国债收益率利差为121BP，处于历史高位。
• 中美利差：10Y中美国债利差达205BP，为历史次高水平。
• 社融增速：预计全年需达到14.5%才能实现财政赤字隐含的名义GDP增长。
• DR007：4月24日曾下探至0.91%，但近期资金利率有所回升。
• 外资净买入：2020年4月外资净买入金额位居各机构第三，对利率下行有重要影响。

总结

2020年中期，中国债券市场处于多空博弈的关键阶段，流动性、政策、基本面和交易面交织影响，市场进入箱体震荡行情。在2.5%-2.8%的收益率区间内，中长端利率债更具吸引力，建议投资者关注交易机会，同时警惕疫情、政策和外部风险带来的不确定性。