深度报告-20220125-国信证券-密尔克卫-603713.SH-密尔克卫深度_物流先行数字分销_本土势力快速崛起_62页_4mb

密尔克卫深度分析总结

核心内容概览

• 行业背景：中国第三方精细化工物流市场容量超3000亿元，危化品占比近20%。
• 行业现状：行业集中度低，2021年密尔克卫物流收入约53亿元，市占率不足2%，但仍是国内最大的化工危化物流公司。
• 强监管影响：由于天津爆炸、江苏响水等事故，危化品物流监管趋严，导致资源获取难度增加，行业呈现“资源主体无诉求，无资源主体有诉求”的错配现象。
• 公司表现：2019-2021年，尽管面临各种挑战，密尔克卫净利润保持40%+复合增长，显示出强大的容错性、客户粘性和创新性。
• 市场前景：亚太分销市场增速远超欧美，密尔克卫通过“物流+分销”模式进入加速扩张期，预计2021-2024年分销收入分别为33亿、72亿、115亿和180亿。

主要观点

行业格局

• 大赛道小公司：中国精细化工物流市场庞大，但集中度低，公司规模较小。
• 强监管：监管趋严使得行业准入门槛提高，危化品物流成为重点监管对象。
• 资源错配：监管政策下，具备安全运营能力和资源的公司更有优势，密尔克卫在资源获取上有显著优势。

公司发展路径

• 物流与分销结合：密尔克卫从项目物流起步，逐步拓展至分销业务。
• 模式演变：
  • 2014-2018年：贸易模式，依赖信息不对称。
  • 2019年：佣金模式，尝试互联网代运营。
  • 2019-2020年：代运营+佣金模式，与大型平台合作。
  • 2021年至今：买断模式，锁定价格，提升客户粘性。
• 盈利模式：通过线上与线下结合，提升销售额，同时降低成本。

优势分析

• 物流能力：公司拥有强大的物流交付能力，包括自有车辆、仓储设施和信息系统支持。
• 信息化能力：自主研发MCP系统，实现业务和风控的信息化管理。
• 客户资源：覆盖3000家以上客户，包括国际化工巨头和大量非上市化工企业。
• 分销潜力：公司具备分销能力，通过锁定价格和物流条款，提升盈利能力。

关键信息

市场容量与增长预测

• 第三方化工物流市场规模：预计2020年为2600亿至3000亿元。
• 全球精细化工分销市场：2020年全球约1.56万亿元，中国市场约7000亿元。
• 未来增长：预计2021-2024年，密尔克卫分销收入将快速增长，有望成为国内头部化工分销公司。

财务预测

业务模式与客户拓展

• 线上平台：包括“零元素”、“灵元素”、“运小虎”、“化亿达”等，提供在线询价、物流状态查询等功能。
• 线下服务：公司拥有专业团队和线下服务体系，满足多样化客户需求。
• 客户类型：涵盖大型化工企业、消费类客户（如妮维雅、杜蕾斯、特斯拉）以及新能源、芯片等新兴行业客户。

风险提示

• 宏观经济不确定性：疫情、地缘政治等因素可能导致市场波动。
• 分销业务拓展风险：业务拓展可能低于预期，利润率可能不及预期。
• 物流合规性风险：物流环节的合规性可能影响交付和运营。

投资建议

• 估值：参考海外成熟分销巨头和A股国联，按PEG=1给予公司50-52倍估值，对应市值320-333亿元。
• 评级：再次重申“买入评级”。

总结

密尔克卫凭借其强大的物流交付能力和信息化管理，成功从项目物流向分销业务转型。公司具备良好的客户粘性和创新能力，能够有效应对强监管带来的挑战。随着亚太分销市场的快速增长，密尔克卫有望成为国内领先的化工分销公司。公司未来三年的盈利增长中枢预计为50%，具备较大的增长潜力。然而，需关注宏观经济波动、分销业务拓展及物流合规性等风险因素。