机场行业研究框架_公用事业+零售双重属性_枢纽机场强者恒强_28页_2mb

报告摘要

机场行业具有区域垄断性和收费永续性的特点，兼具公用事业和零售双重属性。随着空铁联运-中枢辐射式运营模式的逐步形成，枢纽机场强者恒强，未来将不断强化其在客流争夺中的优势地位。

枢纽机场发展关键因素：
- 有利的地理位置；
- 腹地经济水平；
- 旺盛的市场需求；
- 实力强劲的基地航空公司；
- 国家对机场的战略定位。
空铁联运模式：
- 干线航运+支线高铁的组合模式，有助于缓解空域紧张，释放宝贵空域资源；
- 上海虹桥机场是空铁联运的典型代表，其模式有望在全国推广；
- 海口美兰机场、深圳宝安机场等未来有望成为空铁联运的重要平台。
收入端分析：
- 机场收入主要分为航空性业务和非航空性业务；
- 非航业务是主要盈利来源，毛利率高于航空性业务；
- 国际旅客占比提升将显著提高非航收入，尤其是免税业务；
- 机场非航收入结构包括广告、租金、含税商业、免税商业等。
成本端分析：
- 成本端需关注扩建项目折旧与集团资本开支；
- 机场扩建项目将带来短期成本压力，但随着产能利用率提升，业绩将逐步回升；
- 不同机场的资产完整性与集团关联交易影响成本结构。
估值与历史表现：
- 机场股估值中枢在15X-27X之间，当前板块平均估值为27倍，处于历史较高水平；
- 17年之后，由于免税价值重估，估值中枢提升；
- 机场股具有防御性，但未来持续获得超额收益难度加大。

深圳机场（000089.SZ）：
- 基础设施能力强，产能利用率有提升空间；
- 国际旅客基数低，非航业务弹性大；
- 估值处于历史中低水平，未来有望提升；
- 受益于粤港澳大湾区发展。
瑞港集团（00357.HK）：
- 海南会机场，具有区域垄断性；
- 二期项目即将投产，产能瓶颈打开；
- 非航收入增长可期，免税政策支持；
- 当前估值处于历史底部，性价比高。

简称	EPS（元）	PE（倍）	PB（倍）	评级
深圳机场	0.33 / 0.39 / 0.45	24 / 23 / 20	1.55	强推
上海机场	2.20 / 2.70 / 2.91	30 / 26 / 24	4.59	推荐
白云机场	0.55 / 0.46 / 0.61	34 / 33 / 25	1.99	推荐
瑞港集团	1.31 / 1.19 / 1.43	5 / 5 / 4	0.58	强推