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传化股份（002010）点评报告总结

核心内容

传化股份于2015年11月完成对传化物流的100%股权收购，同时募集配套资金44.02亿元，用于公路港平台建设及O2O物流网络平台升级。此次重组使公司总股本增加至32.58亿股，传化集团持股比例提升至60.56%，徐冠巨、徐观宝、徐传化合计持股66.15%，仍为实际控制人。报告对传化物流的业务模式、公路港建设进展及公司未来盈利潜力进行了深入分析，并上调公司投资评级至“买入”。

主要观点

1. 重组顺利完成，资金支持推动发展

• 传化股份通过发行股份购买资产及募集配套资金，实现对传化物流的全面控股。
• 资金总额为44.02亿元，实际募集资金净额为43.28亿元。
• 本次重组显著提升了公司资产规模及市场竞争力，增强了“化工+物流”双主业协同效应。

2. 公路港建设稳步推进，模式创新

• 公司已运营6个公路港，预计2016年底将增至25-30个。
• 通过线下实体公路港和线上O2O物流平台的结合，构建全国性公路物流网络运营系统。
• 采用债权增资、加盟合作等多元化模式推进项目，增强资金流动性与建设效率。

3. 与国开发展基金合作，拓宽融资渠道

• 国开发展基金提供6.7亿元专项建设资金，其中5.7亿元用于传化物流，5,000万元分别用于贵阳和遵义公路港。
• 资金使用期限为15年（传化物流）或10年（贵阳、遵义公路港），年化固定收益率不超过1.2%。
• 合作有助于降低资金成本，加快“10枢纽+160基地”布局。

4. 传化保理切入金融服务，提升用户粘性

• 公司拟以自有资金1亿元设立传化保理公司，提供保险、贷款、融资租赁等综合金融服务。
• 服务对象包括货主、物流企业、卡车司机，解决中小物流企业的融资难题。
• 金融服务将成为未来盈利的重要增长点，提升用户对公路港平台的依赖与粘性。

5. 估值与盈利预测

• 2015-2017年归属母公司净利润分别为4.89亿元、0.38亿元和4.05亿元，EPS分别为0.15元、0.01元和0.12元。
• 若按互联网平台公司市值/流量中值0.95计算，2017年公司合理市值约750亿元。
• 若按8%折现率计算，2016年物流板块估值约694亿元，化工板块估值约70亿元，公司总估值约764亿元。

关键信息

资金使用情况

• 募集配套资金：44.02亿元，用于实体公路港及O2O平台建设。
• 首期增资：16亿元用于公路港建设。
• 国开发展基金：提供6.7亿元专项建设资金，使用期限为10-15年，年化收益率不超过1.2%。
• 债权增资：衢州公路港通过5,000万元债权增资，注册资本提升至1亿元。

股权结构变化

• 传化集团：持股比例从23.52%提升至70.19%（购买资产后），再降至60.56%（购买资产并募集配套资金后）。
• 徐冠巨、徐观宝、徐传化：合计持股从44.05%增至66.15%（购买资产后），后降至66.15%（购买资产并募集配套资金后）。
• 其他股东：持股比例由55.95%降至8.38%。

财务预测与指标

盈利模式与业务结构

• 线下公路港：提供货物集散、信息交换、工作生活场所，构建信用体系。
• 线上平台：实现信息匹配与货物追踪，积累用户与交易数据。
• 业务结构：包括印染助剂及染料、皮革化纤油剂、涂料及建筑化学品、顺丁橡胶等化工业务，以及物流相关业务。

风险提示

1. 公路港项目进度可能低于预期。
2. 线上产品活跃用户数量、交易金额等可能低于预期。
3. 互联网支付牌照申请进度可能不及预期。

结论

传化股份通过收购传化物流并募集大量资金，全面布局公路物流网络，构建“物流+互联网+金融服务”新生态。公司未来有望借助公路港平台和金融服务创新实现盈利增长，上调至“买入”评级。