深度报告-20210803-天风证券-中熔电气-301031.SZ-电力熔断器龙头_ASP+品类双升打开成长天花板_23页_3mb

中熔电气（301031）总结

核心内容概述

中熔电气是一家专注于电力熔断器研发与生产的国内龙头企业，其产品主要应用于新能源汽车、风光储、通信等多个领域。2020年，新能源车和风光储业务占公司营收的76%。随着新能源行业的快速发展，公司未来有望在多个领域实现市占率提升，预计到2025年，公司收入有望翻14倍，利润翻12倍。

主要观点

• 行业特点：熔断器作为电路安全器件，具有客户粘性强、品牌效应显著的特点，下游企业更倾向于选择头部企业。
• 下游成长性：新能源汽车、光伏、风电、储能等下游行业增长迅速，预计未来4年复合增速分别为42%、24%、15%、51%。
• ASP增长：随着新能源车电压平台提升和熔断器技术升级（如激励熔断器），熔断器单价有望持续提升。
• 未来空间：预计2025年全球熔断器市场规模将达到128-142亿元，相比2019年增长超100%。
• 竞争优势：公司管理层前瞻，产品可靠性高，坚持自动化产线降本，具备较强竞争力。
• 对比Littlefuse：Littlefuse通过创新和并购拓展产品线，中熔有望借鉴其成长路径，拓展更多电路保护产品。

关键信息

下游业务结构

• 2020年营收结构：
  • 新能源车：47%
  • 风光储：29%
  • 通信：14%
  • 轨道交通、工控及其他：1%

市场规模预测

• 2025年市场规模：
  • 新能源汽车：66-80亿元
  • 光伏：16.2亿元
  • 风电：4.2亿元
  • 储能：11.7亿元
  • 传统行业：30亿元
  • 合计：128-142亿元

市场占有率预测

• 新能源汽车：
  • 全球：38%
  • 国内：50%
  • 海外：30%
• 风光储：
  • 市占率：30%
• 传统行业：
  • 市占率：2.8%

盈利预测

• 2021-2023年收入预测（亿元）：
  • 2021：4.02
  • 2022：7.46
  • 2023：12.58
• 2021-2023年净利润预测（亿元）：
  • 2021：1
  • 2022：2
  • 2023：3.3
• 2022年PE估值：70x，对应股价210.2元/股，首次覆盖，评级为“买入”。

产品特点与技术优势

• 产品可靠性：
  • 过载电流耐受能力更强
  • 分断能力更大
  • 在新能源汽车、光伏、储能等领域的应用表现突出
• 激励熔断器：
  • 可主动切断故障电流，动作时间短于2ms
  • 功耗低于传统熔断器（<10W）
  • 单车价格在200元以上，未来有望进一步提升
• 自动化产线：
  • 提高产品一致性
  • 降低生产成本，增强竞争力

公司竞争优势

1. 管理层前瞻：公司成立时间较晚，但管理层早早布局新能源赛道。
2. 产品可靠性：产品性能优于竞争对手，尤其在新能源汽车、光伏、储能等新兴市场。
3. 自动化生产：通过自主研发关键设备和自动化产线，实现降本增效。

风险提示

• 产品大幅降价
• 新能源汽车销量不及预期
• 新客户开拓不顺利
• 风光储装机大幅下降
• 短期股价波动风险
• 测算具有一定主观性，仅供参考

财务数据与估值

产品发展历程

• 通信市场：2008年自主研发RT16系列产品，逐步赶超Bussmann。
• 新能源汽车：2011年进入充电桩市场，2015年进入车用熔断器市场。
• 光伏市场：2010-2012年推出适用于1000VDC平台的产品，2015年推出适用于1500VDC平台的新产品。
• 储能市场：产品已应用于宁德时代、阳光电源等企业。

与Littlefuse对比

• Littlefuse通过创新和并购拓展产品线，覆盖电子、汽车、工业三大领域。
• 中熔具备更高的毛利率，产品结构为主要原因；净利率差距与毛利率进一步拉大，销售模式或为主要原因。
• Littlefuse的成长路径对中熔有借鉴意义，未来有望拓展更多电路保护产品。

图表目录

• 图1：中熔电气营收与归母净利（亿元）
• 图2：中熔电气营收结构（亿元）
• 图3：熔断器结构示意图
• 图4：熔断器应用于新能源汽车保护示意图
• 图5：中熔电气风光储熔断器单价（元/只）
• 图6：2020-2030年不同系统电压等级市场占比变化趋势
• 图7：2008-2019年全球熔断器市场规模
• 图8：2019年全球熔断器终端应用分布
• 图9：2019年全球熔断器市场占有率情况（%）
• 图10：2019年国内新能源汽车用熔断器市场占有率（%）
• 图11：2020-2030年我国地面光伏系统初始全投资变化趋势（单位：元/W）
• 图12：2018年高压直流继电器主要厂家份额（%）
• 图13：中熔电气产品发展历程
• 图14：中熔电气圆管熔断器工艺流程图
• 图15：中熔、法拉、宏发研发费用率对比（%）
• 图16：熔断器相关专利申请情况
• 图17：Littlefuse营业收入（亿美元）及增速（%）
• 图18：Littlefuse净利润（亿美元）及增速（%）
• 图19：Littlefuse部分收购时间线
• 图20：Littlefuse 2020年分行业营收结构（亿美元）
• 图21：Littlefuse 2020财年分地区收入结构（百万美元）
• 图22：Littlefuse、中熔、好利来毛利率对比（%）
• 图23：Littlefuse、中熔、好利来净利率对比（%）
• 图24：中熔直销与经销占比（%）
• 图25：中熔电气销售、研发、管理费用率（%）

表格目录

• 表1：电力熔断器与电子熔断器对比
• 表2：中熔电气下游营收拆分（万元）及占比（%）
• 表3：激励熔断器与电力熔断器的对比情况
• 表4：激励熔断器与整车厂合作进展
• 表5：中熔电气部分主要研发课题
• 表6：熔断器对风光发电及储能系统的保护情况
• 表7：中熔电气2019年细分市场规模（亿元）及市占率（%）
• 表8：全球新能源汽车销量（万辆）及渗透率测算（%）
• 表9：2025年新能源汽车熔断器行业规模、中熔营收测算（不考虑激励熔断器）
• 表10：2025年新能源汽车熔断器行业规模、中熔营收测算（考虑激励熔断器）
• 表11：中熔2025年市场空间、利润测算（亿元）
• 表12：熔断器行业发展背景
• 表13：中熔分下游主要客户
• 表14：中熔典型产品与同行业竞争对手竞品的重要性能指标对比、重点客户及市场的应用情况
• 表15：中熔电气募集资金用途
• 表16：中熔电气业绩拆分与预测
• 表17：同类可比公司估值对比（PE）

总结

中熔电气凭借在新能源汽车、风光储等高增长领域的布局，以及产品可靠性高、自动化生产能力强等优势，展现出强劲的成长潜力。未来，随着激励熔断器的推广和产品单价的提升，公司有望进一步扩大市场份额，实现收入和利润的快速增长。