深度报告-20221229-国金证券-新巨丰-301296.SZ-无菌包装领军者_把握替代机遇_拓品类助力腾飞_26页_2mb

新巨丰 (301296.SZ) 总结

核心内容概览

新巨丰是中国本土无菌包装行业的领军企业，深耕液体食品无菌包装的产研，凭借高性价比的产品力和高效的服务，深度绑定伊利、新希望乳业等大客户，推动国产替代进程。公司于2022年在深交所上市，通过募投项目实现产能扩张，进一步提升市场份额。公司主要产品包括枕包、砖包和钻石包，其中枕包为当前主要营收来源，砖包和钻石包作为未来增长点，具备较大的替代空间。公司毛利率高于行业平均水平，主要得益于成本控制和高良品率。

主要观点

1. 公司成长性强劲

• 2019-2021年营收分别为9.35/10.14/12.42亿元，复合增速达15.24%。
• 2022年1-3季度营收同比增长30.1%，显示强劲成长势头。
• 2022-2024年预计营收分别为16.4/21.5/27.3亿元，年均增速约31%。

2. 客户结构稳定，大客户仍有增长空间

• 伊利为公司第一大客户，占比超70%，2021年占营收70%。
• 新希望乳业为第二大股东，占比约12%。
• 公司前五大客户包括伊利、新希望乳业、辉山乳业、欧亚乳业和王老吉。
• 公司在伊利的枕包供应占比约80%，具备较大的砖包和钻石包替代空间。

3. 品类拓展与成本控制双轮驱动

• 公司以枕包为核心，逐步拓展至砖包和钻石包，推动产品结构优化。
• 原材料成本占比达91.3%，成本控制是毛利率优势的重要来源。
• 2022年下半年以来，卡纸、聚乙烯、铝箔价格均有所下滑，盈利弹性有望在2023年逐步释放。

4. 产能扩张与技术突破支撑长期发展

• IPO募资净额10.56亿元，用于50亿包无菌包装材料扩产、50亿包新型无菌包装片材生产、研发中心建设及补充流动资金。
• 2024年产能释放将助力市场份额提升，长期来看，灌装技术突破是提升国产替代份额的关键。

5. 国产替代趋势明显

• 利乐等外资企业在无菌包装市场占据主导地位，但其垄断地位正逐步减弱。
• 国产厂商凭借成本优势和高效服务，逐步替代利乐在部分客户中的份额。
• 2021年国内无菌包装消费量达1100亿包，公司产品单价低于利乐约10%，具备较强竞争力。

关键信息

财务表现

• 营业收入：2022-2024年预计分别为16.4/21.5/27.3亿元，年均增速约31%。
• 归母净利润：2022-2024年预计分别为1.77/2.39/3.09亿元，年均增速约35%。
• 毛利率：预计2022-2024年分别为22%/24.5%/25.1%，逐步提升。
• PE估值：2022-2024年分别为36/27/21X，目标价17.05元，对应2023年30X估值。

产品结构

• 枕包：公司核心产品，2022-2024年预计销量分别为53/59/65亿包，营收占比逐步下降。
• 砖包：当前市场份额较低，未来增长潜力大，预计2022-2024年销量分别为48/71/96亿包，营收占比逐步上升。
• 钻石包：高端产品，未来将成为主要增长点，预计2022-2024年销量分别为12/18/27亿包，营收增速显著。

原材料成本

• 主要原材料包括白卡纸、聚乙烯和铝箔，占生产成本的91.3%以上。
• 2022年下半年以来，白卡纸、聚乙烯、铝价均进入下行周期，盈利弹性释放预期增强。

技术与品质

• 公司拥有28项核心技术，18项专利技术，产品良品率持续攀升，2018-2021年分别为96.55%/96.64%/97.63%/97.86%。
• 公司产品符合多项国家质量标准，退换货率保持低位，客户认可度高。

市场格局

• 全球无菌包装市场复合增长率10.9%，亚太地区增长最快。
• 国内无菌包装市场由外资主导，但国产厂商通过成本优势加速替代。
• 利乐和SIG合计市场份额达72.4%，国内厂商仍具备替代空间。

投资建议

• 评级：增持
• 目标价：17.05元（对应2023年30X估值）
• 估值逻辑：公司凭借高性价比产品、强服务优势绑定大客户，推动国产替代，产能释放助力市场份额提升，整体成长性优于同业。

风险提示

• 原材料价格上涨导致盈利承压。
• 食品安全风险。
• 下游大客户占比较高，客户集中度风险。
• 限售股解禁可能对股价造成短期压力。