深度报告-20230224-财通证券-东山精密-002384.SZ-A+T谋成长_smartphone+car空间广_44页_3mb

东山精密投资评级总结

核心内容

东山精密是一家成立于1980年的中国PCB行业龙头企业，经过多次并购和战略调整，已形成电子电路、光电显示和精密制造三大业务板块，其中电子电路板块涵盖软板MFLEX和硬板Multek，是公司主要利润来源。公司通过绑定头部客户，如苹果和特斯拉，实现了消费电子与新能源汽车业务的双轮驱动，具备开启第二成长曲线的潜力。

主要观点

• 业务布局：公司通过并购MFLEX和Multek完成高端软硬板的全面布局，2021年成为全球第二的柔性电路板企业。2022年10月收购苏州晶瑞，进一步拓展车载显示业务，助力“NE战略”。
• 客户绑定：绑定苹果，成为其FPC核心供应商；绑定特斯拉，为4680电池提供防爆阀等结构件，受益于大客户产能提升及新料号导入，市场份额有望提升。
• 市场增长：全球PCB市场规模预计从2021年的804.49亿美元增长至2026年的1,015.59亿美元，其中汽车PCB市场规模将从2020年的62亿美元增长至2025年的86亿美元，CAGR为7.9%。
• 盈利预测：预计2022-2024年公司营收分别为334.16亿、398.41亿和476.73亿元，对应PE分别为22.0倍、16.8倍和12.7倍，成长性显著。
• 组织优化：公司通过并购整合和内部结构调整，优化业务架构，实现降本增效。2022年Q3毛利率达20.48%，净利率达9.49%，盈利能力稳步提升。
• 管理层与激励：新任管理层具备一线从业经验，战略眼光独到，公司推行员工持股计划，重点激励新能源汽车业务员工，彰显布局决心。

关键信息

• 公司概况：东山精密成立于1980年，2010年上市，2016年并购MFLEX，2018年收购Multek，2022年收购苏州晶瑞。
• 产品结构：2022H1，电子电路产品占营收62.21%，触控面板及LCM模组占15.14%，通信设备及其他占14.33%，LED及模组占7.78%。
• 客户结构：公司海外收入占比持续提升，2022H1达79%。主要客户包括苹果、特斯拉等国际头部企业。
• 财务表现：2022年Q3营收228.19亿元，同比+4.64%，净利润15.81亿元，同比+31.94%。预计全年净利润23.3亿~24.3亿元，同比+25.1%~30.47%。
• 行业前景：汽车智能化、电动化趋势显著，汽车电子成本占比持续提升，预计2030年将达50%。FPC市场因消费电子升级、可穿戴设备和VR/AR设备需求增长，预计2023年达142.31亿美元。
• 风险提示：客户集中度风险、市场拓展风险、汇率波动风险、商誉风险。

盈利预测表

图表目录

• 图1：东山精密历史沿革
• 图2：东山精密股价复盘
• 图3：东山精密三大板块、五大事业部
• 图4：东山精密收入拆分（2022H1）
• 图5：东山精密各产品营收及营收增速
• 图6：东山精密营收与同比
• 图7：东山精密归母净利润与同比
• 图8：东山精密销售毛利率与销售净利率
• 图9：东山精密产品毛利结构（单位：%）
• 图10：东山精密各产品毛利率
• 图11：东山精密期间费用率
• 图12：东山精密销售、管理、财务、研发费用率
• 图13：经营活动产生的现金流量净额（亿元）
• 图14：东山精密资产负债率
• 图15：东山精密研发费用（亿元）与研发费用率
• 图16：东山精密股权结构（截至2022/9/30）
• 图17：2014~2026年全球PCB产值（亿美金）
• 图18：2021年全球PCB产值下游应用分布
• 图19：全球手机出货量（单位：亿台）
• 图20：2022Q3全球手机市场份额
• 图21：2008~2023年全球FPC产值（单位：亿美元）
• 图22：全球FPC应用下游
• 图23：历代iPhone内部视图
• 图24：iPhoneXs内部FPC数量拆解
• 图25：2019全球FPC市场竞争格局
• 图26：中国FPC全球产值占比
• 图27：全球智能可穿戴设备出货量（亿部）
• 图28：全球智能手表出货量（亿部）
• 图29：Apple Watch结构
• 图30：Apple Watch拆解
• 图31：2020-2021全球主要品牌智能手表份额
• 图32：2022Q3全球主要品牌智能手表份额
• 图33：HDI板在VR头显中的应用
• 图34：全球VR头显出货量（万台）
• 图35：VR/AR产业发展进程
• 图36：全球新能源车销量（万辆）及渗透率
• 图37：中国新能源车销量（万辆）及渗透率
• 图38：汽车电子占整车成本的比例
• 图39：PCB细分下游应用增速
• 图40：L0-L5级轻型车销量（百万辆）
• 图41：中国乘用车L2/L2+智能驾驶装配量（万辆）
• 图42：中国乘用新车雷达安装量（万颗）
• 图43：2013~2022特斯拉全球销量走势（单位：万辆）
• 图44：FPC在整车上的应用情况
• 图45：汽车线束中各材料重量占比（单位：%）
• 图46：FPC线束结构紧凑
• 图47：全球车用FPC市场规模预测（亿元）
• 图48：Mflex的营收、总资产状况
• 图49：Mflex的净利润情况
• 图50：圆柱电池尺寸与性能的变化
• 图51：4680电池比2170电池提高54%续航并降低56%成本
• 图52：DLP车载投影系统
• 图53：液晶面板的构成
• 图54：2020Q1~2022Q3中国大陆小间距LED市场终端变化趋势（单位：万元/㎡）
• 图55：2020~2025年全球LED显示屏市场规模统计（单位：亿美元）
• 图56：全球MiniLED市场规模（亿美元）
• 图57：中国MiniLED市场规模（亿元）

表格目录

• 表1：东山精密内、外销占比（截止到2022H1）
• 表2：公司核心管理层简介
• 表3：公司股权激励计划
• 表4：科技公司VR战略布局
• 表5：24GHz与77GHz毫米波雷达参数比较
• 表6：特斯拉产能状况（单位：辆）
• 表7：新能源汽车电控系统PCB使用情况
• 表8：Multek历史沿革
• 表9：Multek技术相关投资情况
• 表10：Mflex历史沿革
• 表11：苏州晶瑞最近一年及最近一期主要财务数据（单位：人民币万元）
• 表12：2022~2024年东山精密盈利预测（单位：亿元）
• 表13：东山精密可比公司估值情况