20211116-天风证券-腾讯控股-00700.HK-海外互联网_核心经营利润维持稳健增长_广告压力短期仍存_游戏流水有望逐步改善_16页_1mb

腾讯控股（700.HK）2021Q3海外互联网业务总结

核心内容

2021年第三季度，腾讯控股整体收入同比增长13.5%，略低于彭博预期；Non-IFRS经营利润同比增长7%，略好于预期；Non-IFRS归母净利润同比下降2%，略低于预期。Q3毛利率小幅下降，主要受广告业务和低毛利新业务影响，同时研发开支和雇员成本上升推升了经营费用率。公司分占联合营公司亏损扩大，影响了归母净利润增长。整体来看，Non-IFRS经营利润增长稳健，反映主体业务盈利能力依然较强。

主要观点

• 游戏业务：2021Q3游戏总收入同比增长7%，增速放缓，但新游戏《金铲铲之战》和《英雄联盟手游》表现亮眼，预计Q4开始流水增速将逐步改善。受未成年人防沉迷新政策影响，国内游戏流水增速仍相对低位，但海外游戏收入同比增长28%，带动整体增长。公司继续推进游戏出海战略，同时加强与育碧、任天堂等3A大厂的合作，提升IP代理和全球发行能力。
• 网络广告业务：Q3广告收入增速放缓至5%，主要由于宏观经济环境调整、垂直行业整治以及苹果IDFA新政等影响。媒体广告收入同比下滑3%，社交及其他广告收入同比增长7%。公司预计广告价格短期仍疲软，但2022年H2基数调整后有望进入改善周期。广告主资源丰富、技术能力强、微信生态广告位潜力大，为广告业务长期增长提供支撑。
• 金融科技及企业服务：2021Q3收入同比增长30%，增速放缓但保持健康增长。商业支付金额增长是主要驱动力，公司与银联云合作，拓展支付互通场景。金融科技业务具备监管变现潜力，公司持续推进SaaS生态构建，腾讯云作为中长期增长驱动力之一，市场份额稳居TOP2。
• 社交平台与内容生态：微信及WeChat合并MAU为12.6亿，同比增长4.1%。视频号内容生态优化，小程序活跃数量增长显著，用户活跃度和使用时长持续提升。QQ智能终端MAU略有下降，但公司在游戏与社交领域协同推进，探索元宇宙相关路径。

关键信息

财务数据

游戏业务表现

• 国内游戏：总收入同比增长5%，网络游戏收入占比75%。
• 海外游戏：总收入同比增长20%（不变价+28%），网络游戏收入占比25%。
• 《王者荣耀》：Q3流水约4.63亿美元，Q4预计流水约60亿元，未成年人防沉迷新措施影响其流水占比。
• 《和平精英》：流水约3.39亿美元，Q3增速放缓。
• 《金铲铲之战》：上线后表现优异，首月流水超5亿元，Q4预计流水约3300-1300万美元。
• 《英雄联盟手游》：上线后流水约7000万美元，成为国内DAU排名第二的手游。

广告业务表现

• 总收入：225亿元，同比+5%，环比-1%。
• 媒体广告：35亿元，同比-3.6%，环比+4.3%。
• 社交及其他广告：190亿元，同比+7.2%，环比-2.5%。
• 广告毛利率：46.4%，同比-4.5pct，环比-2.3pct。
• 影响因素：开屏广告治理、苹果IDFA新政、垂直行业整治、宏观经济放缓等。

金融科技及企业服务

• 总收入：433亿元，同比+30.3%，环比+3.4%。
• 毛利率：28.5%，同比+0.7pct，环比-3.5pct。
• 支付互通：与银联云合作，拓展支付场景，未来有望实现微信支付与阿里系电商交易打通，带来约2.5万亿支付流水增量空间。
• 腾讯云：收入保持健康增长，市场份额稳居TOP2，未来三年计划投入超200亿元，培育1000家年收入超千万的合作伙伴。

投资建议

• 估值：截至11月14日，腾讯2021-2023年彭博预测PS分别为7/6/5倍，预测PE分别为29/25/21倍，12个月Forward PS/PE处于历史相对低位。
• 增长方向：游戏出海、视频号生态、ToB业务（金融科技及企业服务）为中长期增长核心驱动力。
• 建议关注：腾讯与育碧、任天堂的合作推进、本地化发行团队建设、金融科技监管变现、SaaS生态构建、支付互通场景拓展。

风险提示

1. 宏观经济放缓可能影响广告行业整体需求。
2. 游戏、数据、金融科技等领域的监管政策趋紧。
3. 重点游戏、剧集、综艺上线时间可能延后。
4. 短视频平台分流用户使用时长，影响广告和游戏业务表现。

结论

腾讯控股2021Q3整体经营稳健，核心业务仍具增长潜力。尽管短期面临广告业务压力和游戏流水增速放缓，但新游戏上线及海外扩张有望推动业务改善。公司持续加大在金融科技、云服务、视频号和游戏生态上的投入，为中长期增长奠定基础。建议投资者关注其在游戏出海、支付互通及SaaS生态构建方面的进展。