20200616-新时代证券-韦尔股份-603501.SH-韦尔股份深度报告_进军CIS初战告捷_半导体巨头开启光学新征程_32页_2mb

韦尔股份深度报告总结

核心内容

韦尔股份通过并购北京豪威和思比科，正式进军CIS（CMOS图像传感器）市场，成为全球第三大CIS供应商。公司现有业务涵盖半导体设计和分销，此次并购使其在CIS领域实现高中低端产品体系全覆盖，为公司带来估值和利润的双重弹性。分析师维持“强烈推荐”评级，预计公司2020-2022年营业收入分别为192.83/246.67/297.57亿元，归母净利润分别为22/30/37亿元，对应PE分别为68.4/51.7/41.5倍。

主要观点

• 市场增长驱动：CIS作为光学模组核心部件，占摄像头模组成本的52%，下游应用广泛，包括手机、计算机、安防、汽车和工业等。预计到2023年全球CIS销售额将达215亿美元，年复合增长率8.7%。手机是最大终端市场，预计2023年销售额达98亿美元，占45%。
• 技术优势明显：CMOS图像传感器相较于CCD具有低功耗、低成本、高集成度等优势，已占据市场99%份额。公司通过并购豪威、思比科，增强了在CIS领域的竞争力。
• 产品结构优化：豪威已实现48M/64M CIS产品量产，公司产品结构显著改善，利润率大幅提升。思比科则专注于低端CIS市场，与豪威形成互补。
• 并购效应显现：2019年并购后，公司营收跃升至136.32亿元，净利润大幅增长至4.66亿元。2020年一季度，营收同比增长44.21%，净利润同比增长800.03%。
• 研发投入增强：公司持续加大研发投入，2019年研发费用达12.82亿元，占营收9.4%。截至2019年末，公司拥有专利3,957项，研发团队规模迅速扩大。
• 海外营收增长：2019年海外营收达101.46亿元，占比74.64%，主要由韦尔香港等境外公司贡献。
• 汽车智能化带动CIS需求：随着ADAS普及，单车摄像头数量将增加至5~8个，预计2020年车用CMOS图像传感器需求达1.36亿颗，市场空间达27.2亿美元。
• 安防高清化趋势：CIS正在逐步替代CCD，预计2023年安防CIS出货量达3.05亿颗，年复合增长率11.95%。
• 3D Sensing需求增长：3D Sensing在手机前摄中广泛应用，预计2023年市场规模达185亿美元，带动CMOS图像传感器需求增长至27亿美元。

关键信息

财务预测与估值

并购与产能扩张

• 并购情况：2019年8月，公司收购北京豪威85.53%、思比科42.27%和视信源79.93%股权，合计投入139.16亿元。
• 产能提升：配套20亿元资金用于晶圆测试及重构生产线项目（二期）和硅基液晶高清投影显示芯片生产线项目（二期），以提升自给率，增强供应链稳定性。

股权结构

• 实控人虞仁荣：直接持股32.35%，间接持股39.73%，仍为第一大股东。
• 主要股东：绍兴韦豪、青岛融通分别持股9.36%、7.20%，其他股东持股在5%以下。

产品与技术

• 研发设计产品：包括分立器件、电源管理IC、直播和射频芯片等，应用于消费电子、通信、汽车、工业等领域。
• 分销产品：涵盖被动件、结构器件、分立器件、集成电路等，连接上游厂商与下游OEM/ODM厂商。
• 豪威技术优势：产品竞争力强，市场占有率全球第三，技术储备丰富，拥有RGB-W、RGB-C等独家专利。
• 思比科定位：专注于低端CIS市场，与豪威形成互补，具备指纹识别、医疗影像等高附加值产品开发能力。

风险提示

• 国产化进度不及预期
• CIS下游发展不及预期
• 竞争加剧风险

总结

韦尔股份通过并购豪威和思比科，成功切入CIS市场，实现业务多元化发展，成为全球第三大CIS供应商。公司产品体系完备，技术实力强，市场空间广阔，未来增长潜力大。随着手机多摄普及、3D Sensing技术发展、汽车智能化推进和安防高清化趋势，CIS市场将迎来爆发式增长，公司有望充分受益。此外，公司研发投入持续增加，研发团队规模扩大，为技术领先奠定基础。未来，公司盈利能力将显著提升，市占率有望进一步提高。