20180912-中泰证券-韦尔股份-603501.SH-收购豪威进军CIS_自研协同大展宏图_52页_5mb

韦尔股份（603501）投资分析总结

核心内容

韦尔股份是一家集半导体设计与分销业务于一体的公司，具有独特的双重业务模式。公司通过收购豪威科技和思比科微电子，进一步拓展了在CIS（CMOS图像传感器）市场的布局，提升了在影像领域的竞争力。分析师郑震湘首次给予公司“买入”评级，并提供了详细的盈利预测与估值分析。

主要观点

• 外延并购推动增长：韦尔股份通过收购豪威科技和思比科微电子，进入CIS市场，丰富产品线，提升在汽车、安防、医疗等新兴市场的竞争力。
• 设计与分销协同效应显著：公司同时具备半导体设计和分销能力，设计业务借助分销渠道获取市场信息，分销业务则利用设计技术优势提供专业化服务，实现业务互补。
• CIS市场前景广阔：Yole Development预计2016至2022年全球CMOS图像传感器市场复合年均增长率约为10.50%，预计2022年将达到约210亿美元。随着智能手机多摄、3D传感技术的普及以及汽车自动驾驶的发展，CIS需求将持续增长。
• 盈利预测乐观：若不考虑收购影响，公司2018E/2019E/2020E年营收分别为44.7/54.7/70.3亿元，归母净利润分别为4.2/5.9/7.3亿元；若考虑豪威和思比科备考利润，预计2018E/2019E/2020E年归母净利润分别为4.2/11.4/15.8亿元，对应PE分别为41x/29x/24x，显示出公司未来成长潜力。
• 客户结构健康：公司已进入华为、小米、OPPO、VIVO等主流手机品牌商及方案商的供应链，同时在汽车、安防等领域也有广泛的客户基础，未出现严重依赖单一客户的情况。

关键信息

财务状况

市场与产品布局

• 豪威科技：全球第三大CIS厂商，CMOS传感器累计出货超65亿颗，客户包括华为、小米、OPPO、VIVO等，产品结构逐渐向高端转变，布局汽车、安防、医疗等领域。
• 思比科微电子：专注于中低端CIS市场，产品广泛应用于智能手机、平板电脑、医疗影像等，与豪威形成互补。
• CIS市场趋势：预计2016至2022年全球CMOS图像传感器市场复合年均增长率约为10.50%，2022年将达到约210亿美元，市场增长空间巨大。
• 汽车市场：豪威在汽车市场占有率高达29%，随着ADAS和自动驾驶的发展，车载摄像头数量将大幅增加，市场前景广阔。
• 安防市场：豪威的夜鹰技术提升了监控视频质量，降低功耗，具备技术优势。
• 医疗市场：医疗摄像头在临床诊疗中的应用逐渐扩大，推动CIS在医疗领域的增长。

技术研发与运营能力

• 研发投入持续增长：2015年至2017年研发费用分别同比增长67.76%、23.22%和3.72%，公司不断加大新产品研发力度。
• 技术优势明显：公司掌握多项核心技术，如TVS、MOSFET、肖特基二极管、LDO、DC-DC等，产品性能与国际厂商相当。
• 营运能力提升：2014年至2017年，公司应收账款周转率逐年加快，存货周转率保持较高水平，运营效率显著提升。

风险提示

• 业绩增速不及预期：市场波动可能影响公司业绩增长。
• CIS竞争加剧：随着市场扩大，竞争可能加剧。
• 汇率政策风险：汇率变动可能对公司的财务状况产生影响。

总结

韦尔股份凭借其设计与分销双业务模式，以及对豪威和思比科的收购，显著增强了在CIS市场的竞争力。公司未来成长潜力巨大，尤其是在汽车、安防、医疗等新兴市场。同时，公司重视技术研发，提升产品性能和市场竞争力，营运能力稳步提升，具备良好的发展基础。分析师首次给予“买入”评级，显示出对公司未来发展的信心。然而，公司仍需面对市场竞争加剧和汇率政策变化等潜在风险。