20170205-广发证券-工业金属行业_重资产系列（铝）之一_蓄势待发_24页_1mb

工业金属行业总结：重资产系列（铝）之一——蓄势待发

核心内容

全球政治利好周期

• 美国共和党执政开启重资产周期：2016年报告指出，共和党执政周期通常与重资产泡沫相关，而民主党执政则与科技泡沫相关。2016年之后，随着共和党执政，重资产行业迎来利好。
• 全球政治格局影响商品周期：历史数据显示，1981年以来，美国两党轮替执政期间，重资产和科技泡沫交替出现，反映政策对经济周期的深远影响。

供给侧改革是中国经济再跨越的基础

• 供给侧改革目标：打破以破坏环境、消耗资源为主的恶性竞争，通过行政手段去产能，同时辅以环保政策和新兴产业扶持政策，以实现产业升级和利润提升。
• 改革效果显著：2016年煤炭和钢铁行业供给侧改革成效明显，动力煤和螺纹钢价格大幅上涨，企业盈利显著改善。
• 改革将扩展至更多行业：供给侧改革预计不止于煤炭和钢铁行业，2017年可能逐步扩展至6大过剩产业，甚至更多。

主要观点

改革再深化，铝最受益

• 电解铝行业处于亏损状态：2012年至2016年，A股主要电解铝企业扣非净利润均为负值，反映行业盈利能力低下。
• 产能过剩是主要原因：中国电解铝产能利用率长期低于80%，且低于全球平均水平约5-7个百分点。
• 全球供需弱平衡：2017年预计全球电解铝过剩10万吨，中国过剩133万吨，而中国以外地区短缺123万吨，供给侧改革将显著改善供需结构。
• 中国电解铝产量占全球55%：作为全球最大电解铝生产国，供给侧改革将对全球市场产生重大影响，推动铝价上涨。

关键信息

铝行业供需分析

• 全球电解铝供需弱平衡：2016年全球电解铝短缺120万吨，2017年预计过剩10万吨。
• 中国电解铝供需状况：2016年短缺16万吨，2017年预计过剩133万吨，占比约4%。
• 中国电解铝产量占比高：中国电解铝产量占全球的55%，是全球增长的主要来源。

供给侧改革对铝行业的影响

• 改善行业盈利：供给侧改革将减少产能，提升供需平衡，推动铝价上涨，从而改善企业盈利。
• 提升企业竞争力：改革将促进产业升级，提升中国加工产业的国际品牌和利润。

受益公司分析

中国铝业

• 公司地位：中国最大的氧化铝企业，自产氧化铝707万吨。
• 产业链布局：涵盖煤、电、铝土矿、氧化铝、电解铝。
• 盈利来源：氧化铝和电解铝为主要毛利来源，2015年毛利为33亿元。
• 业绩弹性：氧化铝价格上涨可带动电解铝价格上涨，预计业绩可增加5亿元。

云铝股份

• 水电生产电解铝：唯一采用水电生产电解铝的企业，不受煤炭价格上涨影响。
• 氧化铝自给率提升：2015年氧化铝自给率42%，未来有望提升至100%。
• 盈利改善：2016年上半年毛利明显改善，为8亿元。

南山铝业

• 进口澳矿，长单为主：氧化铝外购，以长单形式采购，享受价格上涨弹性。
• 深加工优势：是中国铝深加工龙头企业，尤其在汽车和航空用铝板领域具备领先优势。
• 未来增长点：高端板材放量，特别是新能源汽车和传统汽车应用，预计2025年汽车车身铝板用量为2012年的11倍。

焦作万方

• 煤电铝一体化：参股赵固能源，拥有煤炭产能225万吨/年，电力自给率提升至74%。
• 氧化铝采购来源：主要外购自中国铝业，具备稳定的采购渠道。
• 未来看点：杭州锦江集团持股16.66%，其氧化铝产能位列中国前三。

中孚实业

• 煤电铝一体化：拥有煤炭、电力、炭素自给能力，电力自给率高达94%。
• 产能与自给率：2015年电解铝产量68万吨，铝材产量42万吨，电解铝自给率100%。
• 业绩弹性大：煤炭、电力、炭素等环节的自给率提升有助于降低生产成本，提高盈利能力。

行业评级与风险提示

行业评级

• 行业评级：买入
• 前次评级：买入
• 报告日期：2017-02-06

风险提示

• 供给侧改革进度低于预期：改革效果可能不如预期，影响行业盈利。
• 铝需求低于预期：若需求增长不及预期，可能抵消供给侧改革带来的价格上涨效应。

结论

供给侧改革是推动中国铝行业盈利改善的关键因素，预计2017年改革将对电解铝行业产生显著影响，推动供需格局变化，从而提升铝价。在这一背景下，中国铝业、云铝股份、南山铝业、焦作万方和中孚实业等企业将直接受益，尤其是云铝股份和南山铝业，因其独特的产业链优势和成本控制能力，具备更高的盈利弹性。