20131223-光大证券-固定收益深度报告_光大产业债投资评级体系的深化及动态化-131223_32页_5mb

光大产业债投资评级体系深化及动态化总结

核心内容

光大证券固定收益团队对信用评级体系进行了深化和动态化改进，以提高评级的准确性，同时兼顾稳定性。新的评级体系主要应用于产业债，将信用风险分为经营风险和财务风险，并引入了对长短期信用评级的差异化分析。

主要观点

1. 信用评级的重要性：随着信用市场的发展，信用债的分化加深，信用评级对风险定价和管理变得尤为重要。
2. 评级体系改进方向：原有的评级系统虽然在稳定性方面表现良好，但投资者更关注准确性，因此新的体系将更加强调准确性，并引入量化分析和动态跟踪。
3. 评级维度：信用评级包括主体评级和债项评级，同时区分长期和短期信用评级。
4. 风险要素：经营风险包括行业层面和企业层面，财务风险包括盈利能力、运营能力、偿债能力和成长能力。
5. 权重分配：长期信用评级中，经营风险和财务风险权重对等；短期信用评级中，财务风险权重更高，尤其是短期偿债能力。
6. 评级框架：评级框架基于传统评级模型，同时引入量化分析和动态跟踪机制，以提高评价的全面性和时效性。
7. 评级结果的实用性：评级结果能够迅速反映行业景气变化对债券资质的影响，并为投资者提供债券池建议。

关键信息

评级模型构建

• 主体评级：信用评价体系的核心，基于行业和企业层面的分析。
• 债项评级：在主体评级基础上，结合债券增信措施进行评价。
• 信用风险分类：经营风险和财务风险，分别从行业和企业层面进行分析。

风险权重设定

• 长期信用评级权重：
  • 经营风险（0.5）：行业层面（0.5）和企业层面（0.5）
  • 财务风险（0.5）：偿债能力（0.4）、盈利能力（0.2）、运营能力（0.2）、发展能力（0.2）
• 短期信用评级权重：
  • 经营风险（0.3）：行业层面（0.4）、企业层面（0.6）
  • 财务风险（0.7）：偿债能力（0.5）、盈利能力（0.2）、运营能力（0.2）、发展能力（0.1）

行业层面分析

• 行业结构：通过HHI指数和CR4指标评估，分为高寡占型、中寡占型、低寡占型、竞争型等。
• 进入壁垒：包括政策壁垒、资源壁垒、技术壁垒、资金壁垒和渠道壁垒。
• 行业前景：关注政策导向和产业发展趋势，如战略新兴产业、生产性服务业等。
• 行业稳定性：通过三年行业收入波动率判断，偏向于消费品和服务性行业。
• 行业景气度：基于财务指标进行分析，包括营运能力、盈利能力、偿债能力和发展能力。

企业层面分析

• 公司地位：根据注册资本、总资产、所有者权益和营业收入进行分档。
• 公司治理：考虑企业性质（如中央企业、地方国企、上市公司等）和治理结构。
• 信用支持：通过银行授信额度和未使用额度占比评估，分为抵押、质押和保证三种类型。

债券增信分析

• 担保方式：包括抵押、质押和保证，其中不可撤销连带责任担保占比最高。
• 增信评分：根据担保类型和担保人资质进行评分，如银行担保为5分，土地使用权担保为4分，应收账款和股权担保为3分。

评级实践与结果

• 个券评价实例：以13云煤业为例，对其行业层面、企业层面和财务风险进行评分，最终综合评定为AA等级。
• 债券池建立：根据评级结果，建立了两个债券池：
  • 长期信用评级高于外部评级的债券池，包含146只债券，涉及106个发行主体。
  • 短期信用评级高于外部评级的债券池，包含51只债券，涉及39个发行主体。

评级体系特点

• 一致性：与外部评级机构在主体资质评价上具有较强的一致性。
• 动态性：以季度财务数据为基础，进行动态评级跟踪。
• 准确性：更注重对违约率的衡量，以提高评级的准确性。
• 全面性：通过行业和企业层面的综合分析，形成较为全面的信用评价体系。

总结

光大产业债投资评级体系的深化和动态化，旨在提高评级的准确性与实用性，以更好地服务于投资者。该体系不仅考虑了行业层面和企业层面的经营风险，还引入了财务风险的量化分析，并结合债券增信措施进行债项评级。通过建立两个债券池，光大证券为投资者提供了更具针对性的债券选择建议，同时在评级过程中强调了对行业景气度和企业财务状况的跟踪与分析。