中国炼化行业竞争系列报告之一_炼销一体化是中国石化_中国石油的巨大优势_22页_2mb

中国石化与中石油炼销一体化优势分析总结

核心内容

中国石化和中国石油作为国内炼化行业的双寡头，凭借其在销售领域的显著优势，构建了强大的炼销一体化战略体系，使其在未来的行业竞争中占据有利位置。两者在加油站数量、零售市场份额及成品油批发资源方面均占据主导地位，特别是在汽油零售市场，两者合计市场份额高达92%。此外，两家公司均拥有完善的销售网络，能够有效利用销售渠道提升整体盈利能力。

主要观点

1. 炼销一体化带来的竞争优势

• 加油站数量与分布：2018年，中国石化和中国石油合计拥有超过5万座加油站，占据国内加油站总数的一半，且分布于高车流量区域，具有显著的区位优势。
• 市场份额优势：中国石化在零售市场占据47%，中国石油占据29%，合计超过75%。其中，中国石化在华东、华南和华中地区占据主导地位，中国石油则在东北和西北地区优势明显。
• 销售渠道价值：中国石化在汽油和柴油的销售渠道中分别实现每吨1772元和894元的价差，这种价差使其在炼油环节每吨原油多赚272元，提升炼油毛利5.4美元/桶。
• 销售量远超产量：中国石化在2018年汽油零售量6686万吨，高于自身产量6116万吨；柴油零售量4333万吨，占自身产量的67%。

2. 估值与盈利分析

• 估值偏低：截至2019年9月25日，中国石化A股PB为0.86倍，H股PB为0.70倍，均低于其历史均值，显示公司价值被低估。
• 悲观盈利场景下的股息率：即使在化工板块不盈利、炼油销售盈利下滑20%的情况下，中国石化在65美元和70美元油价下的股息率仍分别为4.5%和5.1%，显示其盈利能力和投资回报依然可观。
• 分红与股息：2018年，中国石化股息率高达8.25%，分红比率高达81%，体现出对公司股东的高回报。

3. 投资建议

• 推荐理由：在成品油供需过剩和竞争加剧的背景下，具备一体化、规模化炼厂及完善销售渠道的企业更具竞争优势。中国石化和中国石油在这一方面表现突出。
• 投资评级：维持“买入”评级，预计2019-2021年净利润分别为661亿、741亿、770亿元，EPS分别为0.55、0.61、0.64元。

4. 风险分析

• 原油价格大幅上升风险：若原油价格大幅上升，将对炼油和成品油行业的盈利能力造成负面影响。
• 炼油景气度下行风险：若国内炼油景气度持续下滑，成品油价格和价差将受到影响，进而对整体业绩产生不利影响。

关键信息

• 炼油与销售协同效应：炼销一体化使中石化和中石油在成品油销售端具有显著优势，能够通过价格策略提升整体竞争力。
• 区域市场主导：中国石化主导华东、华南和华中市场，中国石油主导东北和西北市场，两者在不同区域形成明显市场分界。
• 销售模式差异：中石化销售量远大于产量，能够通过自有渠道高价销售，同时掌控大量外采资源，具备较强的价格调整能力。
• 估值与盈利前景：在当前估值下，公司盈利空间仍较为可观，特别是在悲观盈利场景下，其股息率仍能保持在较高水平，显示出良好的投资回报。

表格与数据

表1：2018年中石油中石化加油站数量区域占比

表2：中国石化2018年汽柴油产销量

表3：2018年和2019年首批中国成品油一般贸易出口配额

表4：中国石化悲观盈利场景下股息率测算

图表说明

• 图1-4：展示2018年加油站数量、分布及区域占比，突显中石化和中石油在不同地区的市场主导地位。
• 图5-11：说明中国石化和中国石油在不同销售渠道和油品上的市场份额情况。
• 图12-15：展示不同油品的销售价格和销售渠道带来的利润空间。

总结

中国石化和中国石油凭借其强大的炼销一体化能力，在未来的行业竞争中具有明显优势。随着行业向大型化、规模化发展，一体化程度低的小型炼厂将逐步被淘汰。公司当前估值处于历史低位，具备较高的股息率和分红率，显示其投资价值。在油价波动和炼油景气度下行等风险下，其盈利能力和市场竞争力仍较为稳健，建议投资者关注两家公司长期发展机会。