20190928-光大证券-中国炼化行业竞争系列报告之一：炼销一体化是中国石化、中国石油的巨大优势_22页_1mb

炼销一体化是中国石化、中国石油的巨大优势

核心内容概述

中国石化和中国石油在炼油与销售一体化方面具有显著的竞争优势。随着未来2-3年国内炼油、烯烃和芳烃等产能的扩张，炼销一体化企业将在竞争中占据有利地位。报告指出，中石油和中石化通过其在加油站和批发市场的主导地位，以及对终端销售的控制力，能够有效提升整体盈利能力。此外，两家公司目前估值处于历史低位，具备较高的股息率和分红率，投资回报率具有吸引力。

主要观点

• 炼销一体化优势显著：中石化和中石油在加油站和批发环节拥有强大市场控制力，使他们能够通过销售环节提升利润。
• 市场份额集中：2018年，中石化和中石油在成品油零售市场占据全国75%以上市场份额，其中中石化在华东、华南和华中地区占据主导地位，中石油则在东北、西北地区占优。
• 销售渠道的价值：在保证销售板块盈利的前提下，中石化炼厂每吨原油可多赚272元，即每桶油多实现5.4美元的炼油毛利。
• 估值优势明显：截至2019年9月25日，中国石化A股和H股的PB分别为0.86倍和0.70倍，均低于历史平均水平，显示其价值被低估。
• 股息率可观：在悲观盈利预期下，中石化仍可保持4.5%-5.1%的股息率，具备长期投资吸引力。
• 投资建议：在产能扩张和行业整合背景下，推荐具有炼销一体化优势的中国石化和中国石油。

关键信息总结

1. 加油站布局与市场份额

• 中石油：占据全国约50%的加油站数量，主要分布于东北、西北地区。
• 中石化：占据全国约50%的加油站数量，主要分布于华东、华南和华中地区。
• 市场份额：中石化和中石油合计占据全国75%的成品油零售市场份额，其中中石化占47%，中石油占29%。
• 汽油市场：两者合计占据92%的市场份额，中石化占据半壁江山。
• 柴油市场：两者合计占据50%的市场份额，中石化和中石油分别占据28%和21%。

2. 销售渠道优势

• 零售价格优势：中石化在汽油和柴油的零售价分别比直销分销价高1772元/吨和894元/吨，显示出销售渠道的价值。
• 销售量大于产量：中石化2018年汽油零售量（6686万吨）高于产量（6116万吨），柴油零售量（4333万吨）占产量（6472万吨）的2/3。
• 价格策略灵活：中石化可以通过局部地区降价实现区域性竞争优势，并通过其他地区的高价销售弥补整体盈利。

3. 盈利与估值分析

• 盈利测算：在65美元/桶和70美元/桶的油价下，中石化在悲观盈利预期下的EPS分别为0.38元和0.43元。
• 股息率测算：在悲观盈利预期下，中石化股息率分别为4.5%和5.1%。
• PB估值：截至2019年9月25日，中石化A股PB为0.86倍，H股PB为0.70倍，均低于历史均值。

4. 投资建议

• 推荐理由：一体化、规模化炼厂及完善销售渠道是未来竞争的关键，中石化和中石油具备较强竞争优势。
• 投资评级：维持“买入”评级，认为其长期发展具有较好前景。
• 盈利预测：预计2019-2021年中石化净利润分别为661亿、741亿、770亿元，EPS分别为0.55、0.61、0.64元。

5. 风险提示

• 原油价格大幅上升：可能对炼油和化工板块盈利能力造成冲击。
• 炼油景气度下行：成品油价格和价差下行，将影响整体盈利。

表格与数据摘要

图表目录摘要

• 图1-4：展示2018年加油站数量、分布及中石化、中石油的市场份额。
• 图5-19：反映中国石化和中国石油的销售价格、盈利情况、分红比率及股息率。
• 表1-13：提供2018年及2019年公司加油站数量、产销量、盈利预测、估值指标等详细数据。

结论

中国石化和中国石油凭借其炼销一体化的优势，在未来的行业竞争中将占据有利地位。尽管面临油价波动和炼油景气度下行的风险，但其强大的销售网络和市场占有率，使得即使在悲观盈利预期下，仍能保持较高的股息率和盈利能力。报告建议投资者关注两家公司，维持“买入”评级。