20220527-第一上海证券-业务增长稳健_暗黑_手游将上线_3页_452kb
报告摘要
网易（NTES）2022年Q1业绩及投资分析总结
核心内容概述
本总结基于第一上海发布的网易2022年Q1业绩及投资分析报告，涵盖公司业务表现、财务数据及投资评级等关键信息，重点分析其游戏业务、有道及云音乐板块的表现，并提供未来三年的财务预测及投资建议。
主要观点
1. 业务增长稳健
- 游戏业务：网易2022年Q1总收入为235.6亿元，同比增长14.8%，高于市场预期。毛利率提升至58.7%，经营利润率增长至23.4%。
- 《暗黑破坏神：不朽》：该游戏将于2022年6月2日上线，收入占比达67%，手机游戏收入同比增长6%。该手游由网易与暴雪联合开发，网易将获得收入分成。
- 端游表现：端游收入同比增长41%，《梦幻西游》和《魔兽世界》持续受欢迎，《永劫无间》举办了首届世界冠军赛。
- 其他游戏：《逆水寒》手游版、《永劫无间》手游版、《蛋仔派对》等游戏在520游戏发布会上正式公布。
2. 有道业务受疫情影响
- 有道收入：2022年Q1收入为12亿元，同比下降10.4%，主要由于K9学科培训业务终止。
- 剔除K9业务：有道收入同比增长26.6%。
- 智能设备业务：智能设备收入同比增长25.4%，达2.5亿元。
3. 云音乐收入增长稳健
- 云音乐收入：2022年Q1收入为20.7亿元，同比增长38.6%。
- 毛利提升：毛利增长至12.2%，版权问题逐步解决。
- 原创扶持：继续扶持原创音乐制作人，与三大唱片公司达成合作。
4. 投资建议
- 目标价：120.00美元/188.40港元。
- 买入评级：基于未来三年收入CAGR为12.7%，Non-GAAP净利润CAGR为13.5%。
- 估值方法：采用分部估值法，其中游戏业务按22倍PE估值，有道及云音乐按网易持股份额的市值计算。
- 市盈率对比：目标价对应2022年PE为17.6倍，较当前股价有23.09% / 20.85%的上升空间。
关键信息
股票基本信息
- 股价：97.49美元 / 155.90港元
- 股票代码：NTES (US)/9999 (HK)
- 总股数：6.6亿ADS / 32.8亿股
- 市值：640亿美元
- 52周高/低：118.45美元 / 68.62美元
- 主要股东：丁磊持股46.76%
财务预测（单位：百万美元）
| 项目 | 2020年实际 | 2021年实际 | 2022年预测 | 2023年预测 | 2024年预测 |
|---|---|---|---|---|---|
| 总营业收入 | 10,995 | 13,076 | 14,727 | 16,767 | 18,706 |
| Non-GAAP净利润 | 2,195 | 2,950 | 3,259 | 3,787 | 4,307 |
| Non-GAAP每ADS盈利 | 3.3 | 4.4 | 4.8 | 5.6 | 6.3 |
| EBITDA | 17,996 | 19,693 | 20,327 | 23,844 | 26,820 |
| 毛利率 | 52.9% | 53.6% | 53.6% | 54.1% | 54.4% |
| 净利率 | 16.4% | 19.2% | 18.6% | 19.1% | 19.6% |
| Non-GAAP净利率 | 20.0% | 22.6% | 22.1% | 22.6% | 23.0% |
财务能力分析
| 项目 | 2020年 | 2021年 | 2022年 | 2023年 | 2024年 |
|---|---|---|---|---|---|
| 毛利率(%) | 52.9% | 53.6% | 53.6% | 54.1% | 54.4% |
| EBITDA利率(%) | 24.4% | 22.5% | 20.6% | 21.2% | 21.4% |
| 净利率(%) | 16.4% | 19.2% | 18.6% | 19.1% | 19.6% |
| Non-GAAP净利率 | 20.0% | 22.6% | 22.1% | 22.6% | 23.0% |
| 行政管理费用/收入(%) | -4.6% | -4.9% | -4.8% | -4.7% | -4.6% |
| 市场营销费用/收入(%) | -14.5% | -13.9% | -13.8% | -13.7% | -13.6% |
| 研究和开发费用/收入(%) | -14.1% | -16.1% | -15.5% | -15.5% | -15.4% |
| 实际税率(%) | -19.8% | -19.6% | -19.7% | -20.0% | -20.0% |
| 应收账款天数 | 12.3 | 9.5 | 10.0 | 10.0 | 10.0 |
| 应付账款天数 | 21.7 | 21.0 | 21.0 | 21.0 | 21.0 |
| 总负债/总资产 | 33.9% | 35.3% | 34.5% | 33.0% | 31.4% |
| 收入/净资产 | 78.5% | 88.1% | 92.4% | 96.0% | 96.5% |
| 经营性现金流/收入 | 33.8% | 28.5% | 25.5% | 23.3% | 25.4% |
财务状况分析
| 项目 | 2020年 | 2021年 | 2022年 | 2023年 | 2024年 |
|---|---|---|---|---|---|
| 净利润 | 12,330 | 16,976 | 18,473 | 21,589 | 24,691 |
| 折旧与摊销 | 3,458 | 3,276 | 1,071 | 1,126 | 720 |
| 经营活动现金流量 | 24,888 | 24,927 | 25,119 | 26,188 | 31,888 |
| 投资活动现金 | -29,192 | -7,078 | -13,805 | -13,877 | -13,933 |
| 融资所得现金 | 9,913 | -12,586 | -14,585 | -15,359 | -16,130 |
| 现金净增减 | 5,771 | 5,208 | -3,271 | -3,048 | 1,825 |
| 期初现金 | 6,398 | 12,169 | 17,376 | 14,105 | 11,057 |
| 期末现金 | 12,169 | 17,376 | 14,105 | 11,057 | 12,882 |
投资建议与估值
- 目标价：120.00美元 / 188.40港元
- 估值倍数：2022年PE为17.6倍
- 上升空间：美股23.09%、港股20.85%
- 评级：维持买入评级
风险提示
- 本报告仅供机构投资者参考，不构成投资建议。
- 报告内容可能因市场变化而调整，恕不另行通知。
- 第一上海未在美国证券法或投资顾问法下注册，相关服务不提供给美国人。
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