深度报告-20220705-首创证券-招商蛇口-001979.SZ-公司深度报告_战略因势定策_竞争优势明显_41页_4mb

招商蛇口深度报告总结

核心内容

招商蛇口作为央企龙头，战略清晰，综合发展模式日渐成效。公司通过“三个转变”和“双百计划”等战略举措，实现从开发为主向开发与经营并重转变，从重资产为主向轻重结合转变，从同质化竞争向差异化发展转变。公司积极拓展集中商业、写字楼等自持物业，提升持有类业务的利润贡献和资产运营能力。同时，公司强化现金管理和融资渠道，为后续发展提供保障。

主要观点

• 战略清晰：公司通过“十四五”战略规划，明确综合发展体系，聚焦城市和园区开发，积极布局高能级城市，推动“一城一模板”、“一业态一模板”等策略落地。
• 区域深耕：2021年公司销售逆势增长17.7%，全口径销售排名升至第7位，市占率提升至1.8%。公司在高能级城市形成规模效应，销售均价和去化率有所保障。
• 土储优质：截至2021年末，公司70%土储集中在一二线城市，粤港澳大湾区资源占比22%。公司通过多元化的拿地布局，提升拿地强度，2021年拿地金额强度达65.4%，为主流房企中最高。
• 多元业务发展：公司通过“双百战略”拓展集中商业，2021年实现持有业务营收55亿元，其中出租性物业收入34.1亿元，同比增长20%。招商积余作为物业管理平台，非住领域持续领先，2021年在管面积2.81亿平，非住宅面积占比59%。
• 财务稳健：公司存货保障充足，2021年存货/合同负债为2.81，业绩保障倍数为0.93，处于高位区间。公司融资集中度提升，融资成本改善，融资渠道通畅。

关键信息

公司基本数据

• 最新收盘价：13.34元
• 一年内最高/最低价：17.70/9.02元
• 市盈率（当前）：10.17
• 市净率（当前）：1.25
• 总股本：77.39亿股
• 总市值：1,032.40亿元

盈利预测

投资建议

• 评级：买入
• 理由：公司城市深耕战略下，单城规模逐步扩大，销售高质量增长，管理费用率有所下降。公司近三年拿地强度逆势提升，核心城市优质土储占比较高，为公司未来销售总量提升和稳定的去化率奠定基础。融资集中度提升已传导到拿地端，叠加土地市场潜在利润率的回升，未来公司的市场集中度及利润率有望迎来双升。

风险提示

• 政策边际改善力度不及预期
• 销售去化不及预期

结构优化与业务拓展

• 综合发展模式：通过“前港—中区—后城”模式，实现不同板块和组团的联动、不同业态的联动、以及开发与经营服务的联动。
• 双百战略：目标为2025年底持有物业营收达百亿，至少持有百个集中商业及核心写字楼。
• REITs平台：公司已建立起境内外REITs双平台架构，通过REITs平台融资，实现自持物业出表并贡献净利润，形成投融资管退的商业闭环。

财务表现

• 营收与利润：2021年营收1606亿元，同比增长23.9%；归母净利润103.7亿元，同比下降15.3%。
• 毛利率与费用率：2021年毛利率25.5%，同比下降3.2个百分点；三费费率降至5.5%，销售费用率维持在2.3%-2.4%区间。
• 资产与信用减值：2021年资产及信用减值损失达44.49亿元，其中存货减值损失17.2亿元，同比减少32%。公司减值计提相对充分，未来占比有望下降。

股权结构

• 招商局集团控股：直接持有58.14%股权，通过子公司间接持有5.84%，整体控股比例达63.98%。
• 高管背景：管理层根植招商系统，具备丰富的行业经验和深厚的招商背景，有助于公司战略执行。

未来展望

• 市场集中度提升：在行业供给侧改革背景下，公司有望成为最终受益者。
• 利润率回升：随着REITs平台的拓展和土地市场利润率的回升，公司未来利润率有望改善。
• 可持续发展：良好的土储布局和多元业务拓展为公司长期发展提供保障。