深度报告-20220918-天风证券-国防军工行业深度研究_航空发动机进入批产加速拐点_新型号Pipeline持续拓展_39页_2mb

国防军工行业总结：航空发动机产业链加速发展

核心内容

航空发动机产业链是国防军工板块中持续性最强的赛道之一。在“十四五”期间，现有型号发动机的批产加速和新型号Pipeline的拓展将为产业链带来业绩增量。此外，维修替换和商用发动机增长也将为产业链带来新的增长点。产业链整体有望在十年周期内维持高增长状态。

主要观点

1. 批产加速与新型号落地：航空发动机产业链正迎来批产交付拐点，已批产型号将进入快速放量期，同时新一代发动机型号将逐步由研制转为小批产阶段，预计将在“十四五”中期实现需求量与单机价值量双升。

2. 维修与备换发需求提升：随着飞机保有量和训练量的增加，后端维修和备换发需求将持续增长，带来额外的盈利空间。

3. 成本压力缓解：原材料价格结构化下行趋势可能缓解成本压力，提升毛利率。

4. 产业链结构优化：随着“小核心、大协作”科研生产体系的推进，中上游企业将受益于外协比例提升和供应链优化。

5. 国产商用发动机发展：国产商用发动机有望在“十四五”后期交付，带动产业链发展。

关键信息

• 航发产业链整体表现：2022年H1实现营收362.34亿元，同比增长28.27%，归母净利润29.93亿元，同比增长28.06%。
• 总装企业表现：航发动力2022年H1实现营收148.06亿元，同比增长46.83%；黎明公司实现营收95.58亿元，同比增长95.11%。
• 中上游企业：包括图南股份、钢研高纳、航亚科技、中航重机、派克新材等，这些企业在产能释放和供应链优化方面表现突出。
• 上游材料企业：抚顺特钢、宝钛股份、西部超导、华秦科技、铂力特等，受益于国产化率提升和产品结构优化。
• 市场空间：预计2021-2040年我国商用发动机市场空间约为3,742亿美元，约合2.58万亿元人民币。

投资建议

建议关注的企业

• 总装：航发动力（承担新型号交付初期的产能突破）
• 中游控制系统：航发控制
• 中游锻造：中航重机、航宇科技、派克新材
• 中上游铸造高温合金及精密铸件：图南股份、钢研高纳、航亚科技
• 上游变形高温合金：抚顺特钢、西部超导
• 上游钛合金与特种材料：宝钛股份、西部材料、华秦科技、铂力特

投资逻辑

• 主力型号产能突破：航发产业链正处于主力型号产能突破阶段，中上游企业将受益于产能变化与供应链新流水溢出增量。
• 新型号批产前置：随着新型号进入批产阶段，将带动整体产业链的业绩增长。
• 规模效应提升：随着产能释放和订单增加，规模效应将显著提升盈利能力。

风险提示

1. 市场波动性风险
2. 军品订单节奏风险
3. 新型号研发进度低于预期风险
4. 在建工程项目建设进度不及预期风险
5. 国际局势变化风险

附录与数据支持

• 毛利率变化：航发产业链整体毛利率从2018年H1的21.06%提升至2022年H1的25.75%，五年间提升4.69pcts。
• 存货与预付款项：2022年H1存货同比增加7.05%，预付款项同比增加7.72%，反映行业景气度高企。
• 固定资产与在建工程：固定资产+在建工程同比增加7.82%，显示产能持续扩张。
• 产业链结构：航空发动机产业链分为上游原材料、中游锻造及中间工序、下游总装与维修，各环节均有明确的投资逻辑。

总结

航空发动机产业链在“十四五”期间迎来批产交付拐点，新型号Pipeline持续拓展，维修与备换发需求提升，以及商用发动机市场的拓展，共同推动产业链整体业绩增长。随着“小核心、大协作”科研生产体系的推进，中上游企业将受益于外协比例提升与供应链优化，总装企业则将率先进入收入端拐点。产业链整体有望在未来十年内维持高增长状态，为投资者带来长期回报。