国防军工行业航空发动机产业链：板块最高持续性赛道或将进入拐点，新型号+维修带来中长期业绩弹性空间-20210829-天风证券-19页_1002kb

报告摘要

国防军工行业总结

核心内容

航空发动机产业链是国防军工板块中持续性最强的赛道之一，预计在“十四五”期间将进入业绩拐点。板块属性包括以下三点：

已批产型号进入放量期：当前我国主力批产型号正进入快速放量阶段，随着新型号逐步进入小批产阶段，预计需求量与单机价值量将同步提升。
新型号Pipeline带来增量空间：新一代发动机将逐步替代旧型号，具备高单价与高附加值，为产业链企业带来业绩弹性。
维修与备换发需求增长：随着飞机保有量和训练强度的提升，维修和备换发业务将显著增长，推动产业链企业盈利提升。

主要观点

产业链结构：航空发动机产业链分为上游（原材料）、中游（锻造及中间工序）和下游（总装）。
下游总装：重点企业为航发动力，其合同负债显著增长，显示产业高景气度。
上游原材料：包括钛合金、高温合金、变形高温合金等，是航空发动机制造的基础材料，具备高成长性。
中游锻造：环锻件等中间环节企业将受益于外协比例提升与规模效应，毛利率有望上行。
叶片加工：压气机与涡轮叶片分别以钛合金与高温合金为主，属于高附加值领域，受益于维修与新型号需求。
商用发动机：国产商用发动机推进顺利，预计在“十四五”后期实现交付，为产业链带来中长期增长。

关键信息

已批产型号与新型号发展

WS-10（第三代发动机）于2005年推出，预计“十四五”中期WS-15（第四代发动机）将进入批量生产。
新型号Pipeline：预计在“十四五”中期实现列装，推动单机价值量与需求量双升。
国内外发展对比：
- 美国：F110（三代）于1985年量产，F119（四代）于2002年量产，过渡期17年。
- 俄罗斯：117（三代）于2009年量产，30号机（四代）预计2025年量产，过渡期约16年。
- 中国：WS-10于2005年量产，WS-15预计2023年量产，过渡期约18年。

商用发动机市场空间

2020-2039年国内民航飞机新增交付量为8725架，市场空间约13250亿美元。
按照27%发动机采购占比估算，未来19年商用发动机采购价值约2.49万亿元。
国产发动机包括：
- CJ500：配装ARJ21支线客机改进型。
- CJ1000：配装C919大型客机。
- CJ2000：配装CR929宽体客机。

产业链中上游企业

钛合金：宝钛股份、西部材料、西部超导等企业受益于军民双需求增长。
高温合金：抚顺特钢、图南股份、钢研高纳等企业受益于新型号需求与国产化率提升。
中游锻造：中航重机、派克新材、航宇科技等企业受益于外协比例提升与规模效应。
叶片加工：钢研高纳（涡轮叶片）、航亚科技（压气机叶片）、应流股份（涡轮叶片）等企业具备高附加值与高成长性。

重点企业与预测

重点换装领域	产业链及标的	股票代码	2020A净利润（亿元）	2021E净利润（亿元）	2022E净利润（亿元）	2023E净利润（亿元）	2021E P/E	2022E P/E	2023E P/E
军用航空	航空钛材	宝钛股份 600456.SH	3.63	5.78	7.39	9.79	43.83	34.30	25.89
军用航空	航空钛材	西部材料 002149.SZ	0.79	1.82	3.47	4.53	60.20	31.49	24.15
军用航空	航空钛材	西部超导 688122.SH	3.71	6.14	8.06	10.63	66.15	50.41	38.23
军用航空	航空复合材料	中简科技 300777.SZ	2.32	3.30	5.10	7.11	64.12	41.49	29.76
军用航空	航空复合材料	中航高科 600862.SH	4.31	6.99	9.59	12.83	79.55	58.03	43.34
军用航空	航空复合材料	光威复材 300699.SZ	6.42	8.06	10.21	12.82	53.19	42.01	33.44
军用航空	高温合金	抚顺特钢 600399.SH	5.52	8.44	10.55	13.25	63.88	51.11	40.69
军用航空	高温合金	钢研高纳 300034.SZ	2.04	3.20	4.30	5.70	75.20	55.90	42.23
军用航空	高温合金	图南股份 300855.SZ	1.09	1.77	2.33	3.16	71.95	54.72	40.30
军用航空	无人机	洪都航空 600316.SH	1.33	2.29	3.86	6.32	147.02	87.15	53.30
军用航空	无人机	航天彩虹 002389.SZ	2.74	3.79	4.82	5.98	67.39	53.00	42.75
军用航空	机加工等中间工序	模锻件	中航重机 600765.SH	3.44	5.50	7.29	9.92	62.83	47.40
军用航空	机加工等中间工序	模锻件	派克新材 605123.SH	1.67	2.49	3.51	4.74	45.09	31.97
军用航空	机加工等中间工序	模锻件	航亚科技 688510.SH	0.60	0.88	1.17	1.60	103.98	78.07
军用航空	机加工等中间工序	模锻件	三角防务 300775.SZ	2.04	4.33	6.18	8.22	61.42	43.09
军用航空	机加工等中间工序	其他中间工序	利君股份 002651.SZ	1.92	3.31	5.27	7.44	49.90	31.36
军用航空	机加工等中间工序	其他中间工序	爱乐达 300696.SZ	1.37	2.39	3.44	4.79	52.97	36.87
军用航空	机加工等中间工序	其他中间工序	上海沪工 603131.SH	1.22	2.43	3.27	4.00	31.78	23.65
军用航空	航空配套	中航机电 002013.SZ	10.75	13.75	17.41	22.04	32.77	25.88	20.44
军用航空	航空配套	中航电子 600372.SH	6.31	7.98	9.15	10.45	46.28	40.36	35.34
军用航空	航空配套	江航装备 688586.SH	1.94	2.77	4.02	5.60	50.99	35.12	25.21
军用航空	航空配套	北摩高科 002985.SZ	3.16	5.04	6.74	9.28	63.89	47.77	34.70