20220922-银河期货-再看人民币兑美元的汇率走势_蛇还会出洞不__25页_1mb

专题报告总结

核心内容概述

本文由研究员沈忱撰写，主要探讨人民币兑美元汇率下跌的原因、人民币汇率指数的指向性变化、央行的政策态度及未来人民币汇率走势的预测。文章指出，人民币汇率下跌的根本原因在于中国经济的下行压力和预期，而非美元指数或外部因素。同时，强调人民币汇率指数的稳定性并不能掩盖人民币实际汇率的下跌趋势，并认为7.2元只是一个观察点，而非汇率的“铁底”。

主要观点

1. 人民币汇率指数的指向性下降

• 人民币汇率指数类型：目前有三种人民币汇率指数，分别是参考SDR、BIS和CFETS的货币篮子。
• CFETS指数权重问题：CFETS指数的篮子中包含24种货币，权重基于贸易权重法，但实际对外贸易结算中美元和人民币占比高达80%以上，其他货币占比极小。
• 美元实际权重影响：尽管美元在CFETS指数中的权重仅为18.79%，但由于部分货币与美元保持盯住关系，实际美元权重仍达到27%。在BIS指数中，美元权重约为22.3%。
• 指数意义减弱：人民币汇率指数的稳定性并不能真实反映人民币对美元的汇率变化，尤其是在美元指数上涨的背景下。

2. 美元指数上涨不是人民币对美元走低的根本原因

• 美元指数对人民币的影响：美元指数的上涨会对人民币兑美元汇率产生间接影响，但并非决定性因素。
• 中美利差与外资减持：中美长期国债利差出现历史上最大倒挂，外资持续减持中国债券，陆港通净流出增加。
• 汇率机制：人民币中间价的形成参考美元指数，但其核心仍基于人民币对美元的汇率波动，而非美元指数本身。

3. 内部经济下行压力是人民币汇率走低的根本原因

• 经济下行压力：受到地缘政治和疫情反复等因素影响，中国经济面临较大下行压力。
• 资本与金融项目逆差：二季度直接投资账户顺差大幅减少，外商企业工业增加值下降，亏损企业增加。
• 外贸影响：尽管目前外贸数据仍保持韧性，但外商承担的出口部分可能在未来受到冲击，导致人民币汇率进一步承压。
• 房地产投资拖累：房地产投资占固定资产投资比重近25%，持续下跌影响整体经济预期。

4. 央行政策态度与工具

• 央行态度暖昧：在人民币汇率下跌过程中，央行采取了“以我为主”的货币政策，调低MLF和LPR，强调内部均衡。
• 已使用的工具：包括降低外汇存款准备金、启用逆周期因子、调整宏观审慎系数等。
• 未来可能的措施：可能在7.2元附近进行干预，也可能允许汇率再次调整，取决于经济状况和政策导向。

5. 7.2元是观察点，但非铁底

• 心理关口：7.2元是市场观察的重要点，但不是汇率的“铁底”。
• 合理均衡水平动态变化：合理均衡水平是动态的，会随着经济形势调整。
• 历史案例：2018年人民币汇率曾突破7.2元，央行随后采取措施稳定汇率，但2018年四季度后，合理均衡水平调整为6.3元至7.2元之间。

关键信息

• 人民币汇率指数：CFETS指数、BIS指数、SDR指数，美元权重在CFETS中实际占比达27%，BIS中为22.3%，SDR中为46.85%。
• 外汇市场数据：美元在对外收付款中占比超过50%，人民币占比约44%-47%，其他货币占比极低。
• 中美利差：中美长期国债利差出现历史最大倒挂，约为-0.9%。
• 外资减持：中国债券连续8个月被减持，陆港通净流出增加。
• 外贸数据：8月出口累计同比下降，对美元出口首次出现负增长。
• 央行工具：调低MLF和LPR、调整宏观审慎系数、启用逆周期因子、降低外汇存款准备金等。
• 人民币国际化进展：人民币在国际支付货币中排名第五，境外主体持有的人民币资产持续增长，2021年6月达10.83万亿元。

结论

人民币汇率的下跌主要源于内部经济下行压力和预期，而非美元指数或外部因素。尽管人民币汇率指数保持稳定，但其指向性已减弱。央行在推动人民币汇率市场化，强调内部均衡的重要性，7.2元虽是重要观察点，但并非汇率的“铁底”。未来人民币汇率走势将取决于经济基本面和政策干预的力度。