20251107-联储证券-四季度债市展望_震荡修复_阶段性机会可期_19页_1mb

债市回顾与展望

报告核心观点：2025年前三季度债市呈现“长端 N，短端倒 V型”震荡格局，预计四季度债市将震荡修复，阶段性机会可期，10年国债收益率预计在1.65%-1.85%之间波动。

一、债市回顾

• 收益率波动：前三季度10年期国债收益率在1.6%-1.9%间震荡，短端（1年期）在1%-1.6%波动。
• 供给结构变化：利率债发行显著扩容，前三季度净增规模达4.56万亿元，创历史新高；科创债增长迅速，前三季度发行1.58万亿元。
• 机构行为：配置盘主导利率债增持，商业银行、保险机构等增配超长期债券；交易盘短期债券活跃，呈现“股债跷跷板”效应。

二、经济基本面

1. 消费

• 政策退坡叠加内生动力不足，三季度社零增速降至3.0%，服务消费韧性仍在，商品消费表现疲软。
• 居民收入增长缓慢，储蓄倾向增强，消费信心不足。

2. 投资

• 前三季度投资增速回升，基建因专项债发力增速较强，制造业受出口下滑和政策调整影响微降，房地产仍处于深度调整中。

3. 外需

• 2025年前三季度出口韧性显著，关税博弈对经济造成压力，预计四季度出口增速温和放缓。

4. 价格

• CPI温和转正，PPI收缩趋缓，全年低通胀格局不改。

三、政策面

1. 货币政策

• 相机适度宽松：央行通过MLF降息、逆回购、重启国债买卖等工具保持流动性充裕。
• 下半年降准空间显著收窄，结构性降息概率更高，实际利率较高仍是货币政策的主要挑战。

2. 财政政策

• 靠前发力：前三季度赤字率提升至4%，新增政府债务11.86万亿元，专项债发行占比前高后低。
• 四季度增量政策加力，包括新型金融政策工具、结存限额使用和提前下达2026年超长期国债额度。

四、供给格局

• 四季度利率债供给压力显著减轻，预计政府债发行额度约2.1万亿元，远低于去年同期。
• 地方债结构重组，专项债高峰已过，置换债前置降低了新增专项债的发行压力。

五、债市展望与策略建议

1. 价格研判

• 中性利率呈下行趋势，2025年中性利率约为0.11%，实际利率仍处高位，利差空间支撑债市做多逻辑。
• 四季度债市呈现震荡修复格局，阶段性机会可能出现在中后段。

2. 投资策略建议

• 长端逢高布局：中后段择机拉长久期，优先关注超长期国债。
• 短端灵活应对：保持对资金面波动的灵活性，以票息策略为主。
• 择机买入窗口：关注央行国债买卖等流动性投放信号。

六、风险提示

• 基本面修复不及预期、宏观政策超预期变动、中美关税冲突、机构行为扰动（如费率新规）等。

整体观点：在政策宽松基调、利率债供给压力减轻和经济偏弱背景下，债市在震荡中仍有机会，建议把握结构性机会，保持灵活仓位。