20230428-山西证券-恒顺醋业-600305.SH-Q1业绩短期承压_期待改革释放势能_5页_416kb

恒顺醋业公司研究摘要

核心结论

山西证券维持公司“增持-A”评级，预计2023-2025年归母净利润将从189亿增至342亿（年均增长约20%），并下调2023-2025年PE估值区间（从69X降至38X），预期短期业绩承压后资本市场对改革成效反应积极。

2023Q1业绩

• 营收同比+71.5%（64.3亿元），净利润同比下降56.6%，扣非净利润同比增0.73%

分业务表现

• 醋类增速最快（营收同比+80.4%），料酒次之（+43.5%），酱类小幅下滑（-24.3%）
• 华南与华北地区增长显著，线上O2O渠道增速达215%（线下+60.9%）

关键问题

• 毛利率同比降2.8pct至35.1%，主因原材料成本压力及新品低毛利策略
• 费用率大幅下降（期间费率同比减11.3pct至20.3%），但净利率同期下滑13.6pct至1.16%

改革与目标

• 定位2023年为“变革元年”，明确主导品类、渠道拓展及管理优化五大方向
• 2023年目标：调味品营收增超10%，扣非净利润增速超20%

财务预测

• 营收预测：2023-2025年复合增速14.1%
• 利润预测：净利润同比增速16.0%（2023E）、36.9%（2024E）、35.3%（2025E）
• 估值倍数：当前PE（2023E）69X，2025E PE降至38X

风险提示

• 行业需求波动、原材料价格动荡、食品安全及疫情扰动