深度报告-20210319-天风证券-中联重科-000157.SZ-后周期龙头厚积薄发_新兴业务多点开花_27页_2mb

中联重科（000157）总结

核心内容

中联重科成立于1992年，自2017年出售环境产业80%股权后，公司业务重心转向工程机械，尤其在起重机械和混凝土机械领域表现突出。2020年上半年，起重机械占比达53%，混凝土机械占比达30%。公司已成长为A+H股上市公司，覆盖全球100多个国家和地区，重点布局“一带一路”沿线市场。

公司具有明显的后周期属性，2016年业绩低谷，2017年开始盈利修复，2020Q3收入达254亿元，同比+42.5%，归母净利润达56.9亿元，同比+63%。随着行业复苏，公司盈利能力显著改善，毛利率和净利率分别提升至28.51%和12.68%。

主要观点

1. 行业景气度提升：2021年工程机械行业景气度不减，主要受益于更新需求、环保政策、基建投资及农村市场下沉。
2. 更新需求主导：工程机械产品更新需求持续旺盛，尤其是起重机和混凝土机械，其更新周期滞后于新增需求。
3. 政策推动：环保政策、超载治理及装配式建筑政策推动行业向合规化、智能化发展，利好龙头企业。
4. 海外市场拓展：公司持续推进“本地化”战略，海外市场份额稳步提升，尤其在“一带一路”沿线国家取得突破。
5. 智能制造布局：公司加大研发投入，推进智能制造，提升生产效率和产品竞争力。

关键信息

财务数据与估值

2021年行业景气度预测

工程起重机

• 更新需求旺盛，主要受2010-2011年设备集中更新影响。
• 环保升级和国标切换加快更新节奏。
• 风电和大型炼化项目带动大吨位起重机需求。
• 2021年预计销量：乐观/中性/悲观情形下分别为6.36万台、5.88万台、5.39万台，同比增速分别为13%、8%、3%。

塔式起重机

• 装配式建筑推动塔吊需求，我国装配建筑占比仅为18.4%，远低于发达国家的80%。
• 2025年装配建筑新开工面积占比预计达30%以上，未来6年复合增速达16%。
• 庞源租赁数据反映塔吊供不应求，未来需求持续增长。
• 2021年预计销量：乐观/中性/悲观情形下分别为3.2万台、2.8万台、2.5万台，同比增速分别为52%、48%、43%。

混凝土机械

• 更新需求旺盛，2010-2013年高峰后，设备进入更新周期。
• 环保政策趋严，超载治理由无锡向全国扩散。
• 农村市场下沉，推动短臂架泵车需求增长。
• 2021年预计销量：泵车乐观/中性/悲观情形下分别为1.4万台、1.2万台、1.1万台，同比增速分别为24%、18%、11%；搅拌车乐观/中性/悲观情形下分别为14.7万台、14万台、12.8万台，同比增速分别为32.7%、32.6%、27.2%。

竞争格局

• 起重机行业CR3占比达95.9%，集中度不断提升，徐工保持第一，中联和三一齐头并进。
• 混凝土机械行业集中度更高，三一和中联占据大多数市场份额，毛利率恢复至27%左右。
• 随着环保政策和行业规则趋严，龙头企业的竞争力进一步增强。

公司竞争力

• 产品布局：公司产品覆盖10大类，包括起重机、混凝土机械、塔吊、高空作业平台、挖掘机、农机等。
• 研发投入：2016-2020Q3研发投入年均超10亿元，专利数量快速增长，智能化产品布局初见成效。
• 智能制造：推进多个智能工厂建设，如塔机智能工厂二期，提升生产效率和产品竞争力。
• 海外拓展：公司在意大利、德国、巴西、印度、白俄罗斯等设立工业园，全球市场布局完善。

盈利预测与投资评级

• 预计2020-2022年公司归母净利润分别为72.6亿、100.1亿、115.5亿，同比增速分别为66.1%、37.9%、15.3%。
• 2021年PE为11.04倍，低于三一重工（16.8倍），但考虑到公司产品后周期属性，合理PE为15倍，目标价17.33元，给予“买入”评级。

风险提示

• 基建投资不及预期
• 行业竞争加剧
• 原材料价格波动
• 测算具有一定主观性，仅供参考