20250907-国盛证券-高频半月观_上游开工普降_地产销售小升_17页_1mb

宏观定期总结：2025.8.25-2025.9.7

核心结论

• 新房销售同比转正，二手房销售同比升幅扩大，但改善幅度有限，持续性需观察。
• 上游开工普遍回落，钢铁、煤炭、沥青、水泥、汽车开工率均下降，供给端承压。
• 政策短期“托而不举”，后续“适时加力”，全年“保5%”目标仍有望实现。
• A股持续走牛，市场迎来关键窗口，短期乐观，关注“国庆、10月四中全会”及中美高层会晤。

一、供给：上游开工普遍回落，中下游开工走势分化

上游开工情况

• 高炉开工率：全国247家样本高炉开工率均值回落1.7个百分点至81.8%，相比2024年偏高4.8个百分点，相比2019年偏高1.2个百分点。
• 焦化企业开工率：均值回落1.8个百分点至68.4%，相比2024年偏高0.9个百分点，相比2019年偏低4.1个百分点。
• 石油沥青装置开工率：回落3.1个百分点至28.7%，环比弱于近年同期均值，相比2024年偏高3.8个百分点，相比2019年偏低17.2个百分点。
• 水泥粉磨开工率：回落2.3个百分点至40.3%，创近年同期新低，相比2024年偏低10.1个百分点，相比2019年偏低27.4个百分点。

中下游开工情况

• 汽车半钢胎开工率：回落2.5个百分点至70.1%，相比2024年偏低8.9个百分点，相比2019年偏高11.4个百分点。
• 江浙地区涤纶长丝开工率：回升0.5个百分点至91.5%，为近年同期次高，相比2024年偏高3.0个百分点，相比2019年偏低1.1个百分点。

二、需求：地产销售小幅改善，生产复工仍偏弱

生产复工情况

• 沿海8省发电耗煤：环比下降0.7%，强于季节规律，同比降幅收窄至1.5%。
• 百城土地成交面积：周均成交面积1121.5万m²，同比降幅扩大至28.1%，弱于季节规律。
• 钢材表观需求：环比上升0.1%至842.8万吨，创近年同期新低，同比转为下降1.6%。
• 螺纹钢表观需求：环比上升5.6%至203.1万吨，同比降幅扩大至7.0%，为近年同期最低。

线下消费情况

• 新房销售：30大中城市新房日均销售环比回升11.5%，同比转正至2.7%。
• 二手房销售：18城销售面积均值20.3万m²，环比下降4.5%，但同比升幅扩大至20.3%。
• 乘用车销售：8月日均销售6.3万辆，环比上升6.4%，同比增幅收窄至2.2%。
• 观影人次：环比下降41.7%，同比升幅扩大至50.8%。

三、价格：南华指数环比小降，猪肉价格续跌

上游资源品

• 南华综合指数：环比小降0.2%，同比涨幅收窄至4.0%。
• 布伦特原油：环比上涨1.9%，同比跌幅收窄至12.4%。
• 黄骅港动力煤：环比下跌1.2%，同比跌幅扩大至17.7%。
• 铁矿石期货：环比上涨1.0%，同比涨幅扩大至8.2%。

中游工业品

• 钢材价格：环比下跌0.1%，同比涨幅收窄至0.3%。
• 水泥价格指数：环比下跌0.2%，同比跌幅收窄至9.1%。

下游消费品

• 猪肉价格：环比下跌1.1%，同比跌幅扩大至27.3%。
• 蔬菜价格：环比上涨4.8%，强于季节规律，同比跌幅收窄至17.7%。

四、库存：能源、工业金属库存增加，建材库存下降

能源库存

• 沿海8省电厂存煤：环比下降1.5%，绝对值仍为近年同期偏高水平，同比降幅扩大至1.2%。
• 全美原油及石油产品库存：环比续升399.3万桶，绝对值回升至16.71亿桶。

工业金属库存

• 钢材库存：环比增加4.7%，绝对值为近年同期次低，同比增加10.7%。
• 电解铝库存：环比增加6.0%，强于季节规律，绝对值仍为近年同期次低，同比降幅收窄至25.7%。

建材库存

• 沥青库存：环比下降7.0%，同比降幅收窄至25.3%。
• 水泥库容比：环比下降1.5个百分点至62.7%，相比2024年偏低2.7个百分点。

五、交通物流：航班数量、地铁出行回落，航线运价走势分化

人员流动

• 商业航班执飞数量：环比下降7.4%，但仍为近年同期最高，相比2024年、2019年分别偏高2.6%、6.7%。
• 重点城市地铁客运人数：环比下降6.5%，仍为近年同期最高，同比增幅收窄至0.9%。

出口运价

• BDI指数：环比上升0.6%，同比升幅收窄至7.6%。
• CCFI指数：环比下降2.6%，相比2024年偏低38.2%。

六、流动性跟踪：跨月后资金面转松，专项债发行有待提速

货币市场流动性

• OMO净回笼：央行通过OMO净回笼10086亿元。
• 货币市场利率：DR007、R007和Shibor（1周）中枢环比分别上升0.1bp、下降0.8bp、下降0.4bp。
• R007与DR007利差：小幅上升但仍处低位，流动性分层不明显。
• 同业存单到期收益率：3月期AAA、AA+同业存单收益率分别回升0.6bp、0.4bp。

债券市场流动性

• 利率债发行：近半月发行10655.6亿元，环比少发4159.7亿元。
• 地方政府专项债：发行进度达74.6%，年初累计发行32819.7亿元，仍需提速。
• 国债收益率：10Y国债收益率环比回升6.0bp至1.836%，1Y国债收益率回落0.7bp至1.394%。

汇率与海外市场

• 美元指数：均值回落0.1%，收于97.736。
• 美元兑人民币：均值下跌0.4%。
• 美债收益率：10年期美债收益率回落16.0bp至4.10%。
• 中美利差：倒挂幅度收窄21.3bp至226.4bp。

风险提示

• 政策力度、外部环境、地缘博弈等存在超预期变化风险。