20260409-国信证券-爱康医疗-01789.HK-2025年归母净利同比增长24_数字骨科加速商业化_7页_481kb

报告摘要

爱康医疗 (01789.HK) 总结

核心内容

爱康医疗作为中国人工关节领域的龙头企业，2025年实现了显著的业绩增长，收入同比增长10.1%，达到14.82亿元；归母净利润同比增长23.8%，达到3.39亿元。公司通过集采政策加速进口替代，推动市场份额提升，并在数字骨科领域实现突破性进展，带动了医院覆盖率和海外业务的增长。

主要观点

业绩表现：2025年公司盈利能力持续增强，净利率同比提升2.5个百分点，达到22.9%。毛利率也有所上升，达到60.5%，主要受益于集采产品收入占比的增加。
产品结构：髋关节植入物收入增长15.9%，达8.45亿元；膝关节植入物收入增长7.6%，达4.36亿元。公司在髋、膝关节置换植入市场保持领先地位，构建了“爱康+天衍”的双品牌结构。
数字骨科进展：公司数字骨科定制产品及服务收入同比增长22.8%，达0.63亿元。2025年已实现3家重点医院的数字骨科收费，累计投放近百台智能设备，完成超过4,000台次手术。2026年，公司推出的K3+智能手术机器人获国家药监局批准上市，成为国内首个全关节手术机器人。
海外市场拓展：2025年海外收入同比增长20.1%，达3.30亿元，占总收入的22.2%。公司新增5家超千万订单客户，出口业务复合增长率约40%。新增注册8个国家，注册准入进行中的有15个国家，并在巴基斯坦实现首台骨科机器人销售。
财务预测：新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为4.05亿、4.66亿和5.31亿元，复合增长率分别为19.3%、15.1%和14.0%。当前股价对应的PE分别为16.7、14.5和12.7倍，维持“优于大市”评级。

关键信息

收入与利润结构

营业收入：2024年为134.6亿元，2025年为148.2亿元，预计2026-2028年分别为168.6亿、190.8亿和215.0亿元。
净利润：2024年为27.4亿元，2025年为33.9亿元，预计2026-2028年分别为40.5亿、46.6亿和53.1亿元。
每股收益：2024年为0.24元，2025年为0.30元，预计2026-2028年分别为0.36元、0.41元和0.47元。

费用率变化

销售费用率：17.9%（同比持平）
管理费用率：10.3%（同比下降0.4个百分点）
研发费用率：9.2%（同比下降1.2个百分点）
财务费用率：-1.4%（同比持平）

财务指标

EBIT Margin：2025年为45.0%，预计2026-2028年分别为24.4%、25.0%和25.4%
ROE（净资产收益率）：2025年为12%，预计2026-2028年分别为12%、13%和13%
市盈率（PE）：2025年为19.9倍，预计2026-2028年分别为16.7、14.5和12.7倍
市净率（PB）：2025年为2.31倍，预计2026-2028年分别为2.08、1.86和1.66倍
EV/EBITDA：2025年为12.0倍，预计2026-2028年分别为16.5、14.7和13.6倍

风险提示

关节/数字骨科放量低于预期
市场竞争加剧
产品价格面临下行压力

投资建议

公司凭借3D打印技术商业化先发优势，持续提升市场份额，并在数字骨科领域构建了技术闭环，形成“爱康+天衍”的双品牌战略。海外市场成为新增长点，2025年海外收入同比增长20.1%，且公司持续拓展国际市场。随着医保局对机器人辅助手术项目的落地，数字骨科商业化路径更加清晰，未来增长可期。因此，维持“优于大市”投资评级。

可比公司估值

代码	公司简称	股价 2026/4/8	总市值（亿元）	EPS 24A	EPS 25A/E	EPS 26E	EPS 27E	EPS 28E	PE 24A	PE 25A/E	PE 26E	PE 27E	PE 28E	ROE（摊薄）24/25A	ROE 26E	PEG
1789.HK	爱康医疗	6.43	72	0.24	0.30	0.36	0.41	0.47	25.0	19.9	16.7	14.5	12.7	12%	0.9	0.4
688161	威高骨科	31.77	127	0.56	0.67	0.81	0.95	1.17	56.8	47.3	39.1	33.6	28.9	7%	2.1	0.3
002901	大博医疗	44.06	182	0.86	1.30	1.52	1.73	2.11	51.1	33.9	29.0	25.4	21.5	9%	1.1	0.4
688085	三友医疗	18.68	62	0.03	0.19	0.40	0.60	0.76	543.1	98.4	46.5	31.4	27.9	3%	0.3	0.3
688236	春立医疗	20.50	70	0.33	0.71	0.95	1.17	1.38	62.9	28.9	21.5	17.5	15.2	9%	0.4	0.4

公司研究亮点

技术领先：公司是中国第一家将3D打印技术商业化的人工关节企业，拥有“爱康+天衍”双品牌结构，实现不同层级市场的协同拓展。
数字骨科商业化：数字骨科定制产品及服务收入增长显著，手术机器人已实现销售落地，并进一步拓展至多家重点三甲医院。
出口增长强劲：2025年出口业务复合增长率约40%，新增5家超千万订单客户，海外收入占比达22.2%，注册准入国家持续增加。

财务健康状况

现金及现金等价物：2025年为3.57亿元，预计2026-2028年分别为3.50亿、3.53亿和5.02亿。
资产负债率：2025年为20%，预计2026-2028年分别为21%、22%和21%。
ROIC（投资回报率）：2025年为27%，预计2026-2028年分别为17%、19%和21%。

总结

爱康医疗在2025年实现了收入和利润的双增长，受益于集采政策推动的进口替代及数字骨科技术的商业化应用。公司凭借技术优势和双品牌战略，在国内市场和海外市场均取得显著进展。财务指标显示公司盈利能力稳步提升，费用率控制良好。未来三年预计保持稳定增长，维持“优于大市”投资评级，但需关注市场竞争和价格下行风险。

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