20191211-天风证券-电气设备行业深度研究：能源革命大作手，估值重塑正当时

宁德时代：能源革命大作手，估值重塑正当时

核心内容

宁德时代是中国动力电池行业的龙头企业，凭借强大的市场地位、成本优势和研发能力，具备显著的竞争力。随着全球电动车市场的快速发展，宁德时代有望进一步扩大市场份额，并推动估值提升。

主要观点

1. 动力电池行业投资逻辑：行业成长性高，但现金流较差，仅有宁德时代具备较强的自我造血能力。
2. 宁德时代竞争优势：相比其他电池企业，宁德时代拥有更高的自由现金流/收入比，且在成本控制、供应链整合、材料创新和管理效率方面表现突出。
3. 海外竞争压力：尽管海外电池巨头如LG化学重新进入中国市场，但宁德时代凭借其成本优势和客户结构优化，仍具备较强的竞争力。
4. 国内市场机会：2020年后，国内合资车企放量，宁德时代有望成为最大受益者。
5. 估值预期：当前市场对宁德时代的估值中枢为35-50倍，若其在国内外市场表现优异，估值有望突破45倍，对应市值空间约31%。

关键信息

市场空间与成长性

• 全球电动车市场预计在2030年达到约2901 Gwh，远期市场空间巨大。
• 中国电动车市场预计在2030年达到1400万辆，增速约为25%。
• 欧洲电动车市场预计在2030年达到656万辆，增速约为21%。
• 动力电池市场空间在2030年预计达到11763亿元。

财务表现

• 自由现金流：宁德时代2018年自由现金流/营业收入达19%，远超行业平均水平。
• 预收账款：宁德时代2019年Q3预收账款/营收比例高达22%，显示其较强的议价能力和回款效率。
• 在手资金：宁德时代2019年Q3在手现金高达334亿元，占总资产的35%，现金流充足。
• 有息负债：宁德时代有息负债占比仅为14.4%，远低于行业平均水平。

成本与研发投入

• 动力电池成本：宁德时代成本已降至0.75元/wh，主要依靠原材料成本下降、设备国产化和生产效率提升。
• 研发投入：宁德时代自2019年起研发投入大幅超过LG化学，核心发明专利中40%以上集中于电极材料。

客户结构与市场拓展

• 国内客户：宁德时代在2019年H1国内主要车企的装机占比持续提升，合资车企几乎均为其供应。
• 国际客户：宁德时代已进入主要欧洲车企供应链，其中宝马确认为A供，订单从40亿欧元增加至73亿欧元。
• 国际竞争：LG化学是宁德时代的主要竞争对手，其在国际车企定点方面表现突出，但宁德时代在成本和供应链整合方面具有优势。

未来增长预期

• 国内销量：预计2020年国内销量将达150万辆，同比增长约30%。
• 合资车企放量：2020年合资车企预计增加20万辆，宁德时代有望受益最大。
• 欧洲工厂：宁德时代欧洲工厂预计2021年投产，海外订单放量仍需等待。

风险提示

• 电动车销量不及预期
• 国内电池价格下降过快
• 海外产能建设不及预期
• 海外订单放量不及预期

总结

宁德时代作为中国动力电池行业的领军企业，凭借其强大的市场地位、成本优势和研发投入，有望在国内外市场持续增长。随着全球电动车市场的快速发展，宁德时代有望进一步扩大市场份额，并推动估值提升。然而，行业面临一定的风险，包括电动车销量不及预期、国内电池价格下降过快、海外产能建设不及预期等。