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新一轮国企改革启航，估值体系重塑正当时

核心内容

新一轮国企改革正蓄势待发，政策导向明确，改革红利释放可期。2020-2022年国企改革三年行动已圆满收官，2023年将深化国资国企改革，提高国企核心竞争力。同时，随着三中全会改革节点的到来，国企改革成为高质量发展的重要推动力。此外，国企在基本面和估值方面均展现出比较优势，尤其是在数字经济和产业安全领域。

主要观点

• 政策指引：新一轮国企改革聚焦科技创新、国有资本布局优化和结构调整等七大方向，旨在提升国企的核心竞争力和市场活力。
• 配置价值：国企在营收、净利增速以及净利率和ROE方面均优于全部A股，且估值偏低，为中国特色估值体系的构建提供了基础。
• 海外经验：新加坡淡马锡模式提供了重要的参考，包括国有资本积极引导、灵活的商业化运作、高效的公司治理机制等。
• 配置线索：从ESG、经营优化、战略转型、稳定分红四个方面筛选具有高价值创造能力和市场认可度的国企。

关键信息

1. 政策指引：新一轮国企改革蓄势待发

• 2020-2022年国企改革三年行动取得显著成效，包括三项制度改革落地、企业瘦身健体、中央企业存量法人户数大幅压减等。
• 2023年国企改革将聚焦科技创新、国有资本布局优化和结构调整等七个方面，推动国企高质量发展。
• 国企在稳增长方面发挥了重要作用，其利润占比由2020年的15.6%提升至2022年的19.4%，固定资产投资增速也显著高于整体。

2. 配置价值：国企基本面与估值面比较优势突出

• 基本面：截至2022Q3，央企营收和归母净利增速均优于地方国企和全部A股，且净利率和ROE也优于全部A股。
• 估值：2018年以来，央企动态市盈率显著低于万得全A，地方国企自2021年年中以来亦整体低于万得全A。
• 行业分布：综合、煤炭、建筑装饰等行业国企市值占比较高且估值折价比例较高。

3. 海外经验：淡马锡模式的三大启示

• 国有资本引导：淡马锡作为政府主导的国有投资管理机构，其投资决策独立，注重社会效益与投资效益的平衡。
• 商业化运作：淡马锡注重经营业绩与ESG，逐步转向战略性新兴产业，并注重适时退出。
• 高效治理机制：淡马锡采用分离型治理架构，独立董事会负责决策，政府作为产权代表进行监督，提升企业治理效率。

4. 配置线索：ESG、经营优化、战略转型、稳定分红

4.1 ESG

• 央企ESG治理水平显著优于地方国企与民企，建议关注ESG长期优异的国企。
• 2022年，近三分之一央企上市公司在董事会设立ESG领导机构，超六成明确ESG战略规划。

4.2 经营优化

• “一利五率”目标为“一增一稳四提升”，其中“一增”指利润总额增速高于GDP增速，“四提升”包括净资产收益率、研发经费投入强度、全员劳动生产率、营业现金比率。
• 2023年，建议关注股权激励净利润增长目标较高的国企，以提升企业活力。

4.3 战略转型

• 国企战略性重组和专业化整合加速，重点关注涉及新兴产业的并购重组、数字化转型、避免同质化竞争等。
• 2022年以来，部分国企进行了战略重组型并购，如雪峰科技、星湖科技等。

4.4 稳定分红

• 央企和地方国企分红率显著高于万得全A，建议关注股息率稳定的国企标的。
• 近五年稳定分红且股息率中位数高于5%的国企包括兖矿能源、中国石化、三钢闽光等。

行业主线

1. 数字经济

• 数字经济战略地位显著提升，国有企业深度参与数字化转型，有望成为发展数字经济的“排头兵”。
• 细分方向包括国资云、数字交易所、数字藏品等。

2. 产业安全

• 产业安全成为国家安全战略的重要组成部分，建议关注三大方向：
  • 国产替代：涉及半导体设备与材料、航空航天、信创、工业母机等。
  • 能源安全：火电企业积极参与新能源转型，光伏、核能、电网相关国企。
  • 资源安全：涉及自给率低金属及稀有金属生产的相关国企。

风险提示

• 国企改革后续推进不及预期
• 疫情等因素导致经济超预期下行

总结

新一轮国企改革正蓄势待发，政策导向明确，国企在基本面和估值方面均具备比较优势。结合海外经验，尤其是淡马锡模式，可以借鉴其在国有资本引导、商业化运作和公司治理方面的成功经验。从ESG、经营优化、战略转型和稳定分红四个方面，可筛选出具有高价值创造能力和市场认可度的国企。同时，数字经济和产业安全成为国企改革的重要主线，值得关注和投资。