可转债轮动策略研究系列之一：着重低转股溢价率的策略占优-20200819-光大证券-20页_1mb

可转债轮动策略研究总结

核心内容概述

本报告系统分析了九种可转债轮动策略在2018年1月1日至2020年8月17日的回测效果，探讨了不同择券指标对策略收益与风险的影响。重点在于分析以低转股溢价率为择券方向的策略表现，并指出权益市场走势对轮动策略超额收益的影响。

主要观点

1. 以低转股溢价率为择券方向的策略占优

   • 在2018年1月1日至2020年8月17日的回测期内，高价段高性价比轮动策略和高平价低估值轮动策略的年化收益率分别为43.12%和40.39%，显著高于中证转债指数的年化收益率（11.45%）。
   • 这两种策略主要聚焦于低转股溢价率、价格偏高、平价偏高的可转债，但其最大回撤（17.00%和13.55%）略高于中证转债指数（12.12%）。

2. 低价类轮动策略表现平平

   • 三种低价类轮动策略（低价格、高YTM、低纯债溢价率）的年化收益率分别为13.15%、11.08%和9.62%，与中证转债指数的年化涨幅（11.45%）差异不大。
   • 回撤表现也与中证转债指数相近，最大回撤分别为9.22%、9.31%和10.82%。
   • 部分超低价可转债表现欠佳，价格一度显著低于纯债价值，导致整体表现不如预期。

3. 权益市场走势显著影响超额收益

   • 2018年权益市场整体下跌，上证指数下跌24.59%，可转债策略表现与中证转债指数差异不大。
   • 2019年权益市场震荡上行，上证指数上涨22.30%，有4种策略的年化收益率超出中证转债指数10个百分点以上。
   • 2020年权益市场继续震荡上行，上证指数上涨12.74%，有6种策略的年化收益率超出中证转债指数10个百分点以上。

关键信息

九种可转债轮动策略分类

• 低价类轮动策略：择券指标为价格、YTM、纯债溢价率。
• 低估值轮动策略：择券指标为修正后的转股溢价率（低平价、中平价、高平价）。
• 高性价比轮动策略：择券指标为不同权重下的性价比指数（AD、BD、BE）。

择券指标构建方法

• 低平价可转债：修正版L = 转股溢价率 + 0.013×(转股价值 - 80)
• 中平价可转债：修正版M = 转股溢价率 + 0.0045×(转股价值 - 100)
• 高平价可转债：修正版H = 转股溢价率 + 0.0030×(转股价值 - 120)

高性价比轮动策略的择券指标

• AD：价格 + 54×转股溢价率
• BD：价格 + 136×转股溢价率
• BE：价格 + 391×转股溢价率

回测结果概览

风险提示

1. 基于历史数据的结论存在失效风险。
2. 经济增速低于预期可能导致权益市场大幅调整，进而影响可转债表现。
3. 相关产业发展低于预期可能限制行业增长，影响可转债价格。
4. 正股价格波动幅度高于预期可能增加策略风险。
5. 部分可转债估值水平偏高，未来可能面临转股溢价率大幅下降的风险。

附注信息

• 分析师：张旭、郭亮、危玮肖
• 联系人：李枢川
• 相关研究：
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结论

以低转股溢价率为择券方向的策略在2018-2020年期间表现突出，尤其是高价段高性价比轮动策略和高平价低估值轮动策略。然而，这些策略也伴随着一定的回撤风险。此外，低价类策略在多数时期表现与中证转债指数无明显差异，部分超低价券表现不佳是主因。整体来看，可转债轮动策略的可操作性有望增强，但需警惕市场变化对策略有效性的影响。