20250609-国金证券-可转债量化择时_轮动_选券策略年中献礼_可转债低价及双低策略优化_25页_3mb

可转债低价及双低策略优化总结

核心内容

本文由国金证券研究所发布，分析师高鹤文、赵佳、张剑辉共同撰写，主要围绕可转债市场中“低价策略”和“双低策略”的优化改进展开，旨在为机构客户提供更优的量化投资方法和策略参考。文章从宏观、中观、微观三个维度构建或改进了6个量化策略，重点分析了低价和双低策略的当前困境及优化路径，同时提出了风险提示。

主要观点

转债市场概况

• 市场扩容：可转债市场持续扩容，余额从2017年的高位逐步下降，但机构投资者占比超90%，成为主要持有者。
• 行业分布：可转债正股主要集中在中小市值个股和银行、电力设备相关行业。
• 市场表现：2024年Q4以来，转债市场发行热度和交易热情上升，市场波动率和交易量增加，为量化策略提供了更好的流动性与收益空间。

策略框架与改进思路

• 策略分类：构建了6个量化小策略，涵盖宏观择时、中观行业轮动、微观量化择券等维度。
• 低价策略：面临信用风险冲击和策略容量有限的问题，改进思路包括“缝补型”策略（次低价策略）和“平替型”策略（期权、热度、低波、低估策略）。
• 双低策略：受转股溢价率中枢上移影响，收益斜率下滑，通过五因子增强和四因子行业轮动策略提升收益和风险收益比。

关键信息

低价策略优化

• “缝补型”策略（次低价策略）：

  • 通过优化转债池，提升收益并降低风险。
  • 2018年以来年化收益达17.35%，夏普比率1.2，策略容量25亿元。
  • 通过剔除“雷券”（如正股退市风险、信用评级A+以下、余额不足2亿元等）来提升策略表现。
  • 2024年后策略容量提升，最大回撤降至12.89%，年化收益达17.35%。

• “平替型”策略：

  • 期权策略：关注转债振幅与正股振幅的差异，年化收益14%，最大回撤小于10%，夏普和卡玛比率均在1.5以上。
  • 热度策略：关注转债与正股换手率的差异，策略容量稳定在20亿元，年化单边换手率1.3-3.5倍。
  • 低波策略：关注波动率，年化收益15.20%，最大回撤12.89%，夏普和卡玛比率均在1.09以上。
  • 低估策略：关注转债价格与正股价值的差异，年化收益15.20%，最大回撤12.89%，夏普和卡玛比率均在1.09以上。

双低策略优化

• 双低五因子增强策略：

  • 包含低价、转股溢价率、隐含波动率、转债价格动量、双低因子分位数等。
  • 2018年以来年化收益达24%，最大回撤小于9%，夏普和卡玛比率均在2以上。
  • 超额收益稳定性较好，可满足中高波动率客户的需求。

• 四因子中观行业轮动策略：

  • 包含转股溢价率、双低分位因子、转债动量、收益成交因子。
  • 2018年以来年化收益达26%，最大回撤小于11%，夏普和卡玛比率均在2以上。
  • 当前关注传媒、食品饮料等行业，策略收益表现优于经典双低策略。

策略表现对比

• 低价策略：2018年以来年化收益7.41%，最大回撤-17.70%，夏普比率0.68，卡玛比率0.42。
• 次低价策略：年化收益17.35%，最大回撤-12.89%，夏普比率1.23，卡玛比率1.35。
• 期权策略：年化收益14%，最大回撤-9.28%，夏普比率1.76，卡玛比率1.50。
• 双低五因子增强策略：年化收益24%，最大回撤-9%，夏普比率2.0，卡玛比率2.0。
• 四因子中观行业轮动策略：年化收益26%，最大回撤-11%，夏普比率2.0，卡玛比率2.0。

风险提示

• 模型风险：策略依赖历史数据建模，存在模型失效的可能。
• 信用风险：低价转债面临信用风险冲击，需注意发行主体资质。
• 流动性风险：策略容量有限，机构持仓受流动性影响。
• 政策风险：市场环境可能因政策变化而发生变动。
• 市场风险：策略回测表现不代表未来收益，需谨慎对待。

策略适配性

• 市场环境：当前市场波动率上升，交易热情高涨，适合量化策略。
• 策略特点：
  • 低价策略：适合中短期交易，收益由赔率驱动。
  • 次低价策略：适合机构投资者，提升策略容量和稳定性。
  • 期权策略：兼顾绝对收益和相对收益，适合追求稳定超额收益的投资者。
  • 四因子中观行业轮动策略：适合中高波动率客户，收益表现更优。

总结

• 低价策略面临信用风险和容量问题，通过“缝补型”和“平替型”策略进行优化。
• 双低策略因溢价率上移而收益下降，通过五因子和四因子策略提升收益和风险收益比。
• 量化策略在当前市场环境下具备可行性与必要性，且对机构投资者有较高的适配性。
• 优化后的策略在风险收益表现、策略容量等方面均有显著提升，为投资者提供了更优的选择。