可转债轮动策略研究系列之二：低估值轮动策略，超额收益约为5_至10_-20201012-光大证券-15页_1mb

低估值轮动策略总结

核心内容

本研究聚焦于可转债市场的低估值轮动策略，通过构建两个估值模型（模型一与模型二），提出四种择券指标，用于筛选具有潜在超额收益的可转债。研究结果显示，这四种策略在回测期间（2018年1月1日至2020年10月9日）均显著优于中证转债指数的表现，超额收益在5%至10%之间，其中策略D表现最佳，年化收益率达18.24%。

主要观点

• 估值模型构建：研究基于可转债的“转股价值-转股溢价率”关系，构建了两个模型：模型一假设线性关系，模型二假设反比例关系。

• 择券指标：

  1. 转股溢价率偏离度1 = 转股溢价率 + 0.0069 × 转股价值 - 0.83
  2. 转股溢价率偏离度2 = 转股溢价率 - 63 × 转股价值⁻¹ + 0.51
  3. 价格偏离度1 = 可转债价格 + 0.0069 × 转股价值² - 1.83 × 转股价值
  4. 价格偏离度2 = 可转债价格 - 0.49 × 转股价值 - 63

• 策略表现：四种低估值轮动策略（A、B、C、D）在回测期间的年化收益率分别为14.81%、14.07%、16.58%和18.24%，均高于同期中证转债指数的年化涨幅（9.31%）。

• 策略D最优：策略D的年化收益率最高（18.24%），最大回撤最低（12.03%），表现优于其他策略。

• 限制条件影响：当进一步限制择券范围（评级高于AA、债券余额大于5亿元）后，策略E、F、G、H的收益率有所下降，但依然高于中证转债指数，其中策略E表现相对较好（15.04%）。

关键信息

• 择券范围：
  • 策略A-D：转股价值在70至130元之间，评级高于AA-，债券余额大于2亿元。
  • 策略E-H：转股价值在70至130元之间，评级高于AA，债券余额大于5亿元。
• 回测设置：
  • 每月调仓一次，调仓时间为月末最后一个交易日。
  • 组合选取择券指标排序前10的个券。
• 超额收益：
  • 策略A、B、C、D的超额收益分别为5.5%至9.92%。
  • 策略E、F、G、H的超额收益分别为5.73%至8.54%。
• 市场影响：
  • 权益市场走势显著影响可转债轮动策略的超额收益。
  • 在2018年市场下跌期间，策略A、B、C、D的年化收益率均略低于中证转债指数，但在2019年和2020年市场上涨期间，均表现出优于基准的收益。

风险提示

• 历史数据失效风险：基于历史数据的结论可能因市场环境变化而失效。
• 经济增速低于预期：可能引发权益市场大幅调整，进而影响可转债市场。
• 相关产业发展低于预期：如5G、医药生物、新能源汽车等行业的表现不佳，可能影响对应可转债的价格。
• 正股价格波动幅度高于预期：股票价格波动可能超出预期，影响策略表现。
• 可转债估值偏高：随着一级市场供给增加及权益市场下行，部分可转债的转股溢价率可能大幅下降。

择券指标对比

附注

• 分析师：张旭、郭亮、危玮肖

• 联系人：李枢川

• 相关研究：

  • 2020年9月可转债投资策略
  • 市场震荡，方向调整——可转债十日谈
  • PCB行业核心标的——景20转债（113602.SH）新券定价报告
  • 着重低转股溢价率的策略占优——可转债轮动策略研究系列之一

• 图表目录：

  • 图表8：低估值类轮动策略的回测结果
  • 图表13：主要市场指数和轮动策略的收益率
  • 图表19：低估值类轮动策略的回测结果对比