20180522-招商证券-债券市场专题报告_供给冲击下的转债变局_11页_981kb

债券市场专题报告总结

核心内容

本报告分析了2018年可转债市场在供给冲击下的变化趋势，指出当前市场供需失衡导致估值中枢下移，传统投资策略面临挑战。报告强调了市场扩容对转债价格和投资策略的影响，并提出量化策略作为新的投资思路。

主要观点

• 供给冲击加剧，市场节奏难测：2018年一季度可转债市场扩容速度达到局部高峰，增速超过50%；预计未来市场将扩容至2-3倍，供给增长显著快于需求。
• 供需失衡，估值中枢下移：新增资金远不及供给增幅，导致转债市场整体估值压缩，尤其对小盘转债影响更大。
• 市场分化明显：大盘转债估值相对稳定，而小盘转债估值分化加剧，呈现“涨少跌多”的趋势。
• 传统估值方法受限：过去依赖发行主体基本面和整体估值判断转债价值的方法在当前市场环境下要求更加严格，需结合量化策略进行投资。
• 量化策略成为新选择：通过对历史数据的实证研究，建立简单量化策略以获取转债收益，尤其关注低价与破发转债的长期机会。

关键信息

一、市场回顾

• 2018年A股市场受中美分歧、经济预期弱化、信用紧缩影响，整体走势分化。
• 转债市场在2018年1月至5月期间整体上涨3.62%，但结构性分化明显。
• 个券表现差异显著，如宝信转债、济川转债、17桐昆EB涨幅居前，林洋转债、广汽转债、辉丰转债领跌。
• 截至2018年5月18日，转债市场平均转股溢价率为24.35%，较2017年底略有下降。

二、供给冲击下的市场变化

1. 供给冲击来源不同

• 前期供给冲击主要来自个别大盘转债上市，流动性冲击为短期。
• 当前供给冲击源于整体转债发行井喷，供给增速远超需求增速，导致长期估值中枢下移。

2. 转股溢价率变化趋势

• 转股溢价率中枢随市场扩容持续下移，尤其小盘转债受影响显著。
• 2018年一季度转债供给集中于小盘，导致其溢价率中枢大幅下移，而大盘和中盘则有所上移。
• 2013年和2017年大盘转债上市引发的流动性冲击相对可控，但2018年市场扩容更为全面，影响更深远。

3. 投资者结构变化

• 转债基金：新增资金有限，仅增发11亿元，远低于供给增速。
• 公募基金：虽有增持，但配置比例普遍偏低，超过2/3的基金持有转债比例低于5%。
• 其他投资者：保险减持，自然人、QFII、社保、理财专户增持，但总体规模较小，难以消化供给增长。

三、投资策略反思

• 市场分化加剧：未来转债价格将进一步分化，大盘转债估值稳定，小盘转债涨少跌多。
• 超额收益难寻：转债相较于正股的超额收益难以获得，投资难度加大。
• 策略调整建议：需通过量化策略挖掘机会，关注低价与破发转债的长期价值。

风险提示

• 监管政策超预期：政策变化可能对市场产生重大影响。

数据支持

• 图表显示了2018年股票市场及转债市场行情、主要板块表现、转股溢价率变化、基金持仓比例变化等关键信息。
• 表格汇总了不同价格区间转债的收益表现，显示低价转债表现更优，破发转债存在长期机会。

作者信息

• 谭卓：招商证券债券分析师，迈阿密大学经济学博士，湖南大学金融学硕士、学士。
• 王菀婷：招商证券债券研究助理，上海财经大学管理学博士。

附注

• 本报告基于Wind及招商证券固收研究数据，仅供参考，不构成投资建议。
• 报告版权归招商证券所有，未经许可不得转载或引用。