深度报告-20210126-兴业证券-长城汽车-601633.SH-长城汽车系列深度3_复盘与展望_练内功困境反转_三周期夯实未来_54页_5mb

长城汽车系列深度3：复盘与展望总结

核心内容

长城汽车在过去的发展中经历了从SUV红利受益者到行业下行承压的阶段，随后通过“新车型+新技术+新管理”三重周期实现经营困境反转。公司正在向科技型出行公司转型，未来有望在周期和科技视角下均实现业绩增长。

主要观点

• 长城早期通过SUV市场红利实现技术资本积累，皮卡市场表现稳健，但行业下行导致经营承压。
• 2020年H2开启“新车型+新技术+新管理”三重上升周期，公司销量和业绩持续增长，预计21-22年业绩弹性显著。
• 公司在智能化和电动化方面进行大量投入，包括混动技术、智能驾驶、电池研发等，为未来长期竞争力奠定基础。

关键信息

一、历史发展

• SUV红利时期：长城于2011年推出哈弗H6，成为SUV市场领导者，SUV销量持续增长。
• 皮卡市场：长城皮卡连续23年销量第一，2020年推出乘用化皮卡“长城炮”，推动市占率提升。
• 品牌突围：尝试高端化、差异化战略，如推出WEY品牌和欧拉电动车，但面临市场竞争和销量波动。
• 管理调整：2018年起探索管理变革，提升运营效率和创新能力。

二、当前状况

• 销量反弹：2020年乘用车销量同比提升，皮卡销量持续增长，2020年Q4销量达43.1万辆。
• 新车周期：2020年H2开始新车周期，老车型换代，推出差异化车型如哈弗大狗、坦克300等。
• 技术升级：推出柠檬平台、4N20发动机、9DCT变速器、混动DHT系统等，提升产品竞争力。
• 智能化布局：咖啡智驾战略，与高通、华为、ibeo等合作，构建自动驾驶技术体系。
• 电池研发：蜂巢能源电池技术领先，具备热失控解决方案、无钴电池等创新技术。

三、未来展望

• 周期视角：
  • WEY突破：提升品牌价值，打开高端市场。
  • 出口拓展：扩大海外市场，提升全球竞争力。
  • 新车迭代加速：模块化平台缩短车型周期，增强产品迭代能力。
• 科技视角：
  • 高端沙龙EV：定位高端智能电动车，提升科技溢价。
  • 智能化发展：通过智能驾驶技术提升用户体验，增强品牌价值。
  • 服务转型：软件服务成为新的盈利增长点，提升用户粘性。

投资建议

• 长城汽车的投资逻辑正在从传统周期股向科技股转变，公司未来在技术与管理方面的突破值得期待。
• 预计2020-2022年归母净利润分别为53.9/115.0/141.6亿元，维持“审慎增持”评级。
• 公司在智能化和电动化方面的布局，有望在中长期维度提升竞争力，重塑商业模式。

风险提示

• 乘用车销量不及预期
• 新车销量不及预期
• 新平台降本不及预期

技术与管理突破

• 模块化平台：柠檬平台和坦克平台，提升研发效率和成本控制能力。
• 动力总成：4N20发动机、9DCT/9HDCT变速器，提升燃油经济性和动力性能。
• 混动DHT系统：双电机串并联架构，提升传统油车竞争力，改善油耗形象。
• 蜂巢能源电池：具备热失控解决方案、无钴电池等，保障供应链安全，提升电池议价能力。
• 咖啡智驾战略：构建智能驾驶全栈自研体系，提升用户体验，实现自动驾驶领先地位。
• 管理变革：通过学习优秀企业管理方法，提升运营效率和创新能力。

产品矩阵

• 哈弗：SUV市场领导者，第三代H6、大狗等车型表现突出。
• WEY：高端品牌，坦克300等车型实现品牌价值突破。
• 欧拉：电动车品牌，定位城市短途出行，销量逐步回暖。
• 长城炮：乘用化皮卡，销量突破，推动皮卡市场增长。
• 沙龙智行：高端智能电动车品牌，100%持股，发力科技型产品。

投资逻辑转变

• 周期视角：传统销量驱动，关注行业复苏与车型周期。
• 科技视角：智能化与电动化推动商业模式变革，享受科技溢价。

市场表现与行业对比

• 长城汽车在2020年市值约3613亿元，单车市值约32.5万元。
• 特斯拉凭借软件服务和智能驾驶，实现单车市值显著高于传统车企。
• 长城在智能化和电动化方面的布局，有望缩小与特斯拉等企业的差距。