收费公路行业专题报告：多因素共振下，行业迎来配置良机-20210310-招商证券-20页_881kb

收费公路行业专题报告总结

核心内容

收费公路行业以高速公路为主，行业已步入成熟期，具有较高的进入壁垒和区域垄断性。随着政策支持和行业转型升级，行业迎来配置良机。报告认为当前行业处于复苏周期，具备较低估值和较高股息率，有望跑出正向超额收益，维持“推荐”评级，重点推荐山东高速和招商公路。

主要观点

• 行业成熟度：收费公路以高速公路为主，行业已进入成熟期，区域分化明显，新增里程主要集中在西部地区。
• 政策支持：国家出台多项政策支持收费公路行业发展，包括《交通强国建设纲要》、“十四五规划”、《收费公路管理条例（修订草案）》等，推动行业向智能化、信息化方向发展。
• 收支缺口与债务：行业收支缺口持续扩大，债务规模逐年递增，支撑收费标准维持或提升。
• 竞争环境：行业内部竞争较弱，主要竞争来自铁路、民航等其他交通方式，受政策影响较大。
• 估值与股息率：当前行业估值较低，股息率具备吸引力，尤其在低利率环境下，行业具备较强的防御性。
• 行业评级：维持行业“推荐”评级，重点推荐山东高速和招商公路。

关键信息

行业现状

• 截至2019年底，全国收费公路里程达到17.1万公里，其中高速公路占比达83.5%。
• 收费公路行业具备自然垄断特性，收费权受政府调控，经营权逐步放开。
• 行业运营主体多为地方交通集团，具备较强的区域垄断性。

政策影响

• 总纲性政策：《交通强国建设纲要》、《推进运输结构调整三年行动计划》等政策推动行业向智能化、信息化发展。
• 专属性法规：《公路法》、《收费公路管理条例》及修订草案，旨在缩小收支缺口、降低物流成本，保障行业合理回报。

经济与行业周期

• 高速公路行业盈利周期可分为复苏、繁荣、衰退、萧条四个阶段。
• 2020年疫情对行业造成较大冲击，但2020Q3行业已恢复至疫情前80%水平，2021年有望迎来新一轮增长。

利率与估值

• 无风险利率上升空间有限，难以对公路板块形成利空。
• 申万高速公路指数PB估值较低，具备较强吸引力，预计2021年股息率在4.0%-6.5%之间。

标的推荐

• 山东高速：车流量恢复超预期，核心路产改扩建完成，预计2020-2022年EPS分别为0.53、0.71、0.89元/股，给予“强烈推荐-A”评级，目标价8.5元。
• 招商公路：作为中央投资集中管理平台，具备稀缺成长属性，预计2020-2022年EPS分别为0.34、0.72、0.80元/股，目标价8.64元，对应1.1x PB，给予“强烈推荐-A”评级。

风险提示

• 疫情扩散超预期：可能影响宏观经济及车流量恢复。
• 产能扩张风险：2021年迎来投产高峰，可能加剧收支压力。
• 宏观经济风险：下游行业需求回落可能传导至公路行业，影响收入。
• 政策变动风险：收费标准及经营期限可能受到政策调整影响。

行业数据

公司财务指标

估值与盈利趋势

• 申万高速公路PB估值为0.9，处于历史低位，具备较强吸引力。
• 2020年股息率预计在2.0%-4.5%，2021年预计在4.0%-6.5%。
• 2020Q3高速公路板块净利润同比增长27%，恢复情况较好。

市场表现

• 申万高速公路指数在2002-2020年中，熊市期间跑赢沪深300，牛市期间跑输沪深300。
• 2021年有望在低估值和高股息率的背景下跑出正向超额收益。

结论

在多因素共振下，收费公路行业具备配置价值，尤其在低估值和高股息率的背景下，有望跑出正向超额收益，因此维持行业“推荐”评级。重点推荐山东高速和招商公路，两者在业绩恢复和估值修复方面具备较强潜力。