港股牛市深度观察_最差的10年已过_突破或仍有空间_34页_1mb

港股牛市深度观察总结

核心内容

2025年以来，港股市场表现出强劲的上涨势头，恒生指数涨幅超过了标普500，显示出“牛市”特征。从历史数据来看，恒生指数在61年间有38年获得正回报，其中57%的年份跑赢1年期美债利率，55.7%的年份跑赢标普500。尽管部分年份的“超越”可能是因为标普500跌幅更大，但整体来看，港股表现仍具备积极意义。

主要观点

• 港股仍有上涨空间：恒生指数距离历史前高仍有约30%的上涨空间，若突破前高则可能形成“突破性牛市”。
• 房地产下行周期中股市或先回暖：从1997年的经验来看，即使在楼市下行周期中，股市也能够较快回暖。当前周期可能比1997年更为温和。
• 港股上涨受益于流动性充裕：港元流动性充裕、南向资金持续净买入以及美联储降息预期为港股提供了有利的外部环境。
• 多数行业估值仍处于低位：从PE（TTM）的历史分位数来看，多数行业的估值水平仍低于历史中位数，仅地产建筑业、综合企业和电讯业的PE高于中位数。同时，股息率普遍较高，为市场提供了安全垫。
• 港股表现与经济基本面改善相关：港股的上涨背后有经济增长和企业盈利改善的支撑，且与南向资金流入密切相关。

关键信息

1. 港股距离历史前高或仍有空间

• 恒生指数从低点显著反弹，今年已上涨超过20%。
• 距离突破历史前高还有约30%的上涨空间。
• 港股今年回报在全球主要股市中排名靠前，恒生科技指数表现尤为突出。

2. 长周期视角下，港股或触底反弹

• 2013-2023年是恒生指数表现最差的10年，年化回报率为-3.1%，同期美债回报为2.4%。
• 从1997年楼市下行周期的经验看，股市往往先于楼市回暖。
• 2025年港股表现或标志着新一轮周期的开始。

3. 港股上涨背后有多方面积极变化

• 经济增速快于股市涨幅：港股回报与经济增长密切相关，2025年经济增速略高于恒指回报。
• 多数行业利润增速改善：2024年港股上市公司营业利润增速除能源和房地产外，其他行业均保持正增长。
• 流动性充裕：港元流动性增加，HIBOR隔夜利率下行，南向资金净买入已超9700亿港元，预计全年接近1.7万亿港元。
• 美联储降息周期或有利：美联储降息预期增强，未来或继续降息，有利港股突破前高。

4. 多数行业的估值水平仍低于历史中位数

• 医疗保健业是今年涨幅最高的行业，但PE仍低于历史中位数。
• 多数行业的PE在历史50%分位数附近或以下，仅地产建筑业、综合企业和电讯业高于中位数。
• 股息率普遍较高，为市场提供了安全垫。

5. 风险提示

• 美国经济突然衰退的风险：若美国经济衰退，可能影响港股表现。
• 特朗普政策随意性风险：政策不确定性可能对市场产生影响。
• 市场短期调整的风险：港股涨幅已较高，短期资金可能获利了结，引发调整。

附录：图表概览

• 图表1：全球主要股指今年回报
• 图表2：恒生指数和历史高点对比
• 图表3：恒生指数突破高点的当月回报率
• 图表4：2025年以来的月回报
• 图表5：恒生指数年回报率
• 图表6：恒生指数年回报率和美债利率
• 图表7：恒生指数和标普年回报率
• 图表8：恒生指数回报的比较标准
• 图表9：均值-标准差对比
• 图表10：恒生指数的长期回报
• 图表11：中国香港私人住宅价格指数
• 图表12：1997年和2025年周期对比
• 图表13：住宅按揭贷款未偿还率
• 图表14：两个周期跌幅比较
• 图表15：两个周期下跌时间对比
• 图表16：三个十年周期经济增长与股市回报
• 图表17：10年移动经济增长与股市回报
• 图表18：中国香港和内地GDP增速
• 图表19：中国香港GDP/中国内地GDP比重
• 图表20：港股分一级行业年报营业利润增速
• 图表21：港股成交活跃情况
• 图表22：美国联邦基金利率与HIBOR利差
• 图表23：2024年以来美国联邦基金利率与HIBOR利差
• 图表24：中国香港金管局注资和抽资
• 图表25：深港通和沪港通净买入
• 图表26：南向资金在港股成交占比
• 图表27：南向资金日成交占比
• 图表28：南向资金对日涨跌的解释力
• 图表29：美联储利率概率分布
• 图表30：中国香港与美国政策利率
• 图表31：有效联邦基金利率与经济衰退
• 图表32：恒生指数突破与美联储政策周期
• 图表33：恒生综合指数行业涨幅
• 图表34：恒生综合指数行业成交额占比
• 图表35：重点行业成交额占比变化
• 图表36：恒生综合行业估值水平
• 图表37：恒生综合行业股息率
• 图表38：恒生综合行业距离历史前高
• 图表39：金融业突破历史高点回报
• 图表40：地产建筑业突破历史高点回报

报告要点

• 港股表现优于标普：2025年以来恒生指数涨幅超过标普500，显示港股可能进入牛市。
• 10年回报率触底回升：2013-2023年为恒生指数最差10年，但2025年已开始触底反弹。
• 房地产下行周期中股市先回暖：股市顶点早于房市顶点，反应速度更快。
• 流动性充裕推动上涨：港元流动性增加，南向资金净买入显著。
• 估值水平整体偏低：多数行业PE低于历史中位数，为市场提供安全垫。

投资建议评级标准

• 股票评级：买入（相对指数涨幅>10%）、增持（5%-10%）、持有（-5%-5%）、卖出（< -5%）。
• 行业评级：强于大市（优于指数）、中性（与指数持平）、弱于大市（弱于指数）。

法律声明

本报告由国联民生证券制作，其分销符合相关法律、法规和监管要求。报告内容仅供参考，不构成投资建议，投资者应独立评估并咨询专业人士意见。