20161028-申万宏源-洲际油气-600759.SH-底部逆市扩张_油价上涨受益的弹性标的_19页_1mb
报告摘要
洲际油气（600759）投资分析总结
核心内容
洲际油气（原名正和股份）是一家民营油气企业，自2014年起开始大规模进行海外油气资产并购，逐步转型为油气龙头。公司通过一系列收购，如马腾公司、克山公司、班克斯公司和基傲投资，实现了年原油产能从65万吨增加至185万吨，成为民营油气行业的领先企业。
主要观点
- 逆市扩张能力强：在低油价背景下，公司持续进行海外油气资产收购，储量获取成本显著低于同行。
- 海外资源储备丰富：公司所拥有的海外油气资产位于“一带一路”沿线国家，未来有望借助国家战略持续扩张。
- 盈利增长潜力大：随着油价回暖，公司盈利能力有望显著提升，预计2016-2018年净利润分别为1.04亿、3.63亿和9.25亿元。
- 估值合理，具备上涨空间：使用DCF估值法，公司每股价值预计为10.8元，较当前股价有20%的上涨空间，维持“买入”评级。
- 现金流改善：公司通过资产交割和融资，有望改善现金流，降低资产负债率至30%左右。
关键信息
市场数据
- 收盘价：8.7元
- 一年内最高/最低价：9.6/7.32元
- 市净率：3.8
- 息率：0.18
- 流通A股市值：13753百万元
- 上证指数/深证成指：3112.35/10788.97
财务数据
- 每股净资产：2.28元
- 资产负债率：63.78%
- 总股本/流通A股：2264/1581百万
- 2016年净利润：1.04百万元
- 2017年预测净利润：3.63百万元
- 2018年预测净利润：9.25百万元
- 2016年每股收益：0.05元
- 2017年预测每股收益：0.11元
- 2018年预测每股收益：0.29元
投资预测
- 2016-2018年营业收入分别为15.17亿、42.1亿、57.3亿元
- 预计2019年产能超过300万吨，正式迈入大中型石油公司行列
投资要点
- 油价上涨受益：公司作为油价上涨的弹性标的，未来有望显著受益。
- 低成本收购：公司以较低价格收购优质油田资产，如班克斯公司2.2美元/桶、克山公司3.9美元/桶，显著优于2015年前的收购成本。
- 专业团队与战略：公司拥有专家型高管团队和员工持股计划，具备高效的运营能力。
- 现金流改善：公司通过收购和融资改善现金流，降低负债率，为后续并购提供支持。
- 政策支持：公司受益于“一带一路”战略，有望持续布局海外油气资产。
股价表现催化剂
- 各大产油经济体达成减产协议
- 公司进一步深化海外并购
- 原有油田储量和产量拓展
- 一带一路能源政策加码
关键假设点
- 国际油价未来三年逐步提升，分别为46.5、55、65美元/桶
- 公司三块油田资产原油产量按披露计划进行
- 未来三年资源国相关税收与出口政策不发生重大改变
风险提示
- 各大产油经济体继续扩产维持自身市场份额
- 资源国对待海外收购政策发生改变
盈利预测
| 年份 | 营业收入（百万元） | 净利润（百万元） | 毛利率（%） | ROE（%） | 市盈率 |
|---|---|---|---|---|---|
| 2015 | 1,261 | 65 | 52.5 | 1.2 | 304 |
| 2016H1 | 560 | 17 | 49.8 | 0.3 | - |
| 2016E | 1,517 | 104 | 51.0 | 2.0 | 174 |
| 2017E | 4,210 | 363 | 47.4 | 3.0 | 79 |
| 2018E | 5,730 | 925 | 60.9 | 7.1 | 30 |
油价敏感性分析
| 原油价格（美元/桶） | 营业收入（百万元） | 归母净利润（百万元） | 净利润率（%） |
|---|---|---|---|
| 20 | 2,319.00 | -444.34 | -19% |
| 25 | 2,578.62 | -323.64 | -13% |
| 30 | 2,838.25 | -202.94 | -7% |
| 35 | 3,097.88 | -82.24 | -3% |
| 40 | 3,357.50 | 38.46 | 1% |
| 45 | 3,617.13 | 159.16 | 4% |
| 50 | 3,876.75 | 279.86 | 7% |
| 55 | 4,136.38 | 400.56 | 10% |
| 60 | 4,396.00 | 521.26 | 12% |
| 65 | 4,655.63 | 641.96 | 14% |
| 70 | 4,915.25 | 762.66 | 16% |
| 75 | 5,174.88 | 883.36 | 17% |
| 80 | 5,434.50 | 1,004.06 | 18% |
附表
附表1: FCFF 估值关键假设
| 估值阶段 | 年数 | 收入增长率 | ROIC | EBIT Margin | WACC |
|---|---|---|---|---|---|
| 显性阶段 | 3 | — | — | — | 6.43% |
| 半显性阶段 | 3 | 15% | 趋于稳态 | 趋于稳态 | 溢价项 |
| 递减过渡阶段 | 3 | 递减 | 趋于稳态 | 趋于稳态 | 6.43% |
| 永续 | After 9年 | 2% | 12.86% | 25.0% | — |
附表2: FCFF 估值结果
| 项目 | 价值（百万元） | 比例 |
|---|---|---|
| 显性半显性价值 | 5,020 | 17% |
| 终值 | 23,688 | 81% |
| 核心企业价值 | 28,709 | 98% |
| 非核心长期投资 | 0 | 0% |
| 货币资金 | 392 | 1% |
| 交易性金融工具净值 | - | 152 |
| 企业总价值 | - | 29,253 |
| 付息债务 | - | 6,095 |
| 少数股东权益价值 | - | 173 |
| 股权价值 | - | 22,985 |
| 总股本 | - | 2,264 |
| 每股价值 | 2015年末 | 10.15 |
| 最新每股价值 | 2016/10/27 | 10.77 |
结论
综上所述，洲际油气凭借其在低油价期间的逆市扩张能力、丰富的海外油气资源储备、以及通过“项目增值+项目并购”战略持续获取优质资产的能力，具备显著的业绩弹性。随着油价逐渐复苏，公司有望成为最大受益者之一，且估值具备上涨空间，维持“买入”评级。
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