20220420-东吴证券-宏观点评_这次股债汇三杀背后的含义有何不同__5页_560kb

宏观点评20220420总结

核心内容

2022年4月20日的宏观点评聚焦于人民币汇率、A股与债市的联动关系，以及中美经济政策分化对市场的影响。核心观点在于，尽管2022年第二季度人民币面临较大贬值压力，但下半年人民币汇率预计将回归震荡升值。

主要观点

• 人民币汇率与市场表现
  人民币自2022年初以来首次跌破6.4，A股和债市均出现调整，而日元虽大幅贬值，但日经指数却上涨。这反映出不同国家央行在货币政策上的差异对市场的影响。

• 中美政策分化与利差影响
  中美经济政策分化是人民币贬值压力的重要来源。美国方面，加息预期升温，甚至出现单次加息75bp的极端情况，而中国则保持政策谨慎，降准25bp但利率不变，暗示央行对汇率的重视。

• 第二季度人民币贬值压力来源
  第二季度人民币贬值压力主要来自以下四个方面：

  • 中美利差收窄甚至倒挂，导致外资持续减持境内债券；
  • 国内房企外债偿付压力上升，部分债务需通过国内资金兑换美元；
  • 企业分红集中，外资可能将分红兑换成美元流出；
  • 离岸人民币定期存款规模因利率下降和贬值预期而减少。

• 汇率与货币政策的联动关系
  央行在稳汇率方面的考量使得货币政策宽松受限，股市和债市需承担稳汇率的成本。若央行继续克制，市场波动可能加剧。

• 下半年人民币升值逻辑
  随着美元指数可能走弱，人民币汇率有望震荡升值。人民币升值的逻辑将由美元走弱主导，而非单纯依赖利差。

关键信息

• 政策信号
  25bp降准与利率按兵不动传递出“稳汇率”的政策信号，表明央行对汇率稳定仍较为重视。

• 资金流动压力
  第二季度是人民币面临较大贬值压力的时期，主要由跨境资本流出引发，包括债券减持、房企偿债、分红兑换和离岸存款减少。

• 日本经验参考
  日本央行通过YCC政策入市购债，维持日债利率在政策上限，从而扩大美日利差，促进日元贬值，同时支撑股市。

• 未来政策走向
  4月底、5月初上海疫情可能初步控制，央行下一步政策将对汇率、股市和债市产生重要影响。

• 风险提示
  疫情扩散超预期、政策对冲力度不足等风险可能影响市场走势。

政策与市场关系

• 央行“以我为主”的政策导向在疫情背景下有所弱化，汇率稳定成为政策考量的重要因素。
• 在经济基本面疲软的情况下，政策宽松受限，股市和债市需承担更多压力。
• 未来政策沟通和落地将对市场情绪和走势产生关键影响。

图表说明（摘要）

• 图1：人民币汇率与中美利差关系，显示利差收窄与汇率贬值趋势。
• 图2：2022年2月和3月外资减持境内债券，反映资金外流压力。
• 图3：境内房企外债偿付规模，显示第二季度压力明显上升。
• 图4：离岸人民币定期存款规模下降，反映套息套汇行为减少。
• 图5：中国通过影响非美经济来间接影响美元走势。
• 图6：中国制造业PMI与美元指数走势，显示经济改善可能带动美元走弱。

结论

2022年第二季度人民币面临较大的贬值压力，但央行仍通过政策手段稳定汇率。随着下半年美元指数可能走弱，人民币汇率有望回归震荡升值。股债市场需承担稳汇率的成本，政策走向将对市场产生深远影响。