新债定价报告：民企债风险溢价再度走高-20171107-兴业研究-28页-1mb

新债定价报告总结——民企债风险溢价再度走高？

核心内容概述

本报告由兴业研究团队于2017年11月7日发布，分析当日发行的新债定价情况，涵盖97只新债，其中城投债4只，产业债93只。新债发行日分布为T+1日14只、T+2日4只、T+3日及以上79只。报告对部分新债的发行利率与预期进行对比分析，指出8支新债符合预期，2支出现较大偏差，其中1支低估，1支高估。同时，报告还对部分新债的资质进行详细分析，评估其信用风险及市场表现。

主要观点

1. 民企债风险溢价上升：市场对民企信用风险的关注增加，尤其在地产、建筑装饰等行业，部分公司因经营压力、盈利模式依赖外部支持或存在较大资金压力，导致其发行利率高于预期。

2. 城投债表现稳健：多数城投债的发行利率与预期基本一致，但部分城投平台存在财政自给率低、债务负担较重等问题，影响其信用评级。

3. 行业影响显著：不同行业对债券定价的影响各异，如地产行业受去化压力和盈利结构影响较大，化工行业因成本和原材料价格波动影响毛利率，而国防军工行业因垄断地位和稳定的军费开支，表现相对较好。

4. 外部因素影响定价：如丹东港违约事件引发市场对资质瑕疵民企的更高风险溢价要求，同时部分债券因政府担保或大股东支持，获得一定的信用提升。

5. 部分债券存在较大利差：如17新湖中宝MTN001低估170BP，17凉山01高估148BP，说明市场对不同发行人及行业风险的评估存在显著差异。

关键信息

低估券分析

• 17新湖中宝MTN001：发行利率为6.80%，低于预期6.00%。原因包括地产板块项目多集中在三、四线城市，去化压力大，盈利依赖金融板块，市场对其地产板块亏损担忧加剧。

高估券分析

• 17凉山01：发行利率为6.98%，高于预期6.50%。原因是凉山州经济增长和财政压力较大，公司费用控制能力差，盈利依赖补助和投资收益，且其他应收款占比高，回收不确定性较大。

债券发行结果总览（WIND渠道）

债券发行结果总览（非WIND渠道）

债券资质分析

• 17汕尾发展债：由地方国有企业发行，控股股东为汕尾市国资委，政府担保提升信用。公司主要负责土地整理和基础设施建设，财政自给率低，存在较大资金压力，但资产流动性良好。

• 17富丽达CP001：由地方国有企业发行，大股东为中泰化学，公司具备规模和成本优势，盈利能力较强，有较强的政府和大股东支持，外部融资环境较好。

• 17陕延油MTN002：公司为陕西省大型国企，业务涵盖油气、化工等，盈利能力较强，但受原油价格下降影响，毛利率呈下降趋势，债务结构存在短期债务占比高、有息负债规模上升等问题。

• 17襄城灵武债：由地方国有企业发行，公司是襄城县政府融资平台，财政自给率一般，公司面临较大的资金压力，但有政府担保，提升其信用评级。

• 17孝城投债：由孝感市城投公司发行，控股股东为孝感市国资委，公司债务负担较重，存在一定的或有负债风险，但为政府重要融资平台。

• 17兵器SCP003：由央企发行，军品业务具有垄断地位，盈利稳定，资产负债率适中，经营性现金流对偿债保障能力强。

• 17宇通客车MTN001：由民营企业发行，公司为客车行业龙头，但受新能源补贴下调影响，销量下滑，导致应收账款高企，短期偿债压力加大。

• 17京国资MTN002：由北京国有资本经营管理中心发行，为地方国企，业务涵盖多个行业，盈利较好，融资渠道通畅，但无增信措施。

• 17新天绿色SCP002：由地方国企发行，公司业务为绿色能源，盈利能力较强，但无增信方式，存在一定的风险。

总体结论

2017年11月，新债市场整体呈现一定的风险溢价上升趋势，尤其对民企债的定价更为谨慎。城投债和部分国企债表现相对稳健，但仍有部分存在较高的风险，如17陕延油MTN002和17宇通客车MTN001等。市场对信用风险的敏感度提升，反映出对民营企业和地方融资平台的担忧。同时，政府担保和大股东支持在一定程度上提升了部分债券的信用评级和市场接受度。