20180830-招商证券-合兴包装-002228.SZ-多驱动增长动力明确_营收利润双丰收_5页_777kb

报告摘要

合兴包装（002228.SZ）总结

核心内容

合兴包装（002228.SZ）在2018年中报中展现出强劲的业绩增长，公司维持“强烈推荐-A”评级。其主要驱动因素包括传统主业的持续增长以及PSCP（Packaging Service Platform）和IPS（Integrated Packaging Solution）项目的推进，使其逐步转型为整体包装服务商。

主要观点

1. 营收与利润双增长

2018年中报：上半年实现营收48.2亿元，同比增长89.53%；归母净利4.1亿元，同比增长476.37%；扣非净利同比增长34.01%。
全年预期：公司预计2018年1~9月归母净利同比增长320%~370%。
季度表现：Q1营收同比增长76.1%，Q2营收同比增长100.6%；Q2单季归母净利同比增长791.3%。

2. 成本与毛利率变化

毛利率：1H18综合毛利率为11.68%，同比下降3.7个百分点。
成本因素：纸张成本高位导致包装业务毛利率下降2.5个百分点至14.5%；供应链服务毛利率为3.1%，略降0.5个百分点。
费用率：销售、管理、财务费用率分别同比下降1.3pct、1.3pct、0.3pct，显示费用控制能力提升。

3. 业务结构优化

传统主业：受益于环保政策趋严，龙头企业市场份额提升，新客户拓展顺利。
PSCP平台：截至2018年6月底，平台客户已达约1200家。
IPS项目：已与捷普、好孩子等多家客户签约，并投入10多条包装生产线。

4. 财务预测与估值

财务预测：预计2018~2020年归母净利分别为5.03亿元、3.9亿元、4.77亿元。
当前估值：2018年PE为14倍，显著低于可比公司平均估值（2018年16倍）。
盈利改善趋势：预计随着供应链业务规模扩容，盈利改善趋势将逐步显现。

关键信息

股票基本信息

当前股价：5.92元
总股本：116952万股
已上市流通股：103890万股
总市值：69亿元
流通市值：62亿元
每股净资产（MRQ）：2.2元
ROE（TTM）：18.8%
资产负债率：58.9%
主要股东：新疆兴汇聚股权投资，持股比例33.96%

财务数据回顾

项目	2016	2017	2018E	2019E	2020E
主营收入（百万元）	3542	6323	10476	13162	16622
营业利润（百万元）	127	257	556	655	802
净利润（百万元）	103	153	503	390	477
ROE	6.3%	6.8%	24.3%	16.9%	17.9%

估值比率

指标	2016	2017	2018E	2019E	2020E
PE	60.0	45.1	13.8	17.8	14.5
PB	3.8	3.1	3.3	3.0	2.6
EV/EBITDA	22.2	14.4	8.0	6.7	5.6

可比公司平均估值（2018年）

公司	股价	EPS（2018）	PE（2018）	PB（2018）	ROE（2018）
奥瑞金	5.30	0.30	17.7	2.6	13.04
美盈森	5.55	0.16	34.7	2.6	8.40
劲嘉股份	8.29	0.38	21.6	2.2	10.50
合兴包装	5.92	0.13	45.0	2.3	7.89
东风股份	7.98	0.59	13.6	2.9	17.80
平均	-	-	26.5	2.5	11.5

风险提示

纸张成本大幅上行
PSCP平台拓展不及预期

投资评级定义

公司短期评级

强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上

公司长期评级

A：公司长期竞争力高于行业平均水平

行业投资评级

推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数

分析师信息

李宏鹏：lihongpeng@cmschina.com.cn，S1090515090001
濮冬燕：pudy@cmschina.com.cn，S1090511040031
郑恺：021-68407559，zhengkai1@cmschina.com.cn，S1090514040003

总结

合兴包装在2018年中报中表现出显著的业绩增长，营收和利润均实现大幅上升，主要得益于传统主业和新业务的双轮驱动。尽管毛利率因成本上涨和业务结构变化有所下降，但费用控制能力提升，且未来盈利改善趋势明确。当前估值较低，PE为14倍，显著低于可比公司平均估值，显示出较强的吸引力。分析师维持“强烈推荐-A”评级，认为公司具备良好的成长性和竞争力，未来发展前景乐观。

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